苏利股份(603585):2022年江苏苏利精细化工股份有限公司公开发行可转换公司债券定期跟踪评级报告
原标题:苏利股份:2022年江苏苏利精细化工股份有限公司公开发行可转换公司债券定期跟踪评级报告
合并范围变化方面，2023年该公司合并范围的子公司较上年增加 1家，系江苏永达药业有限公司将其持有的大连永达苏利药业有限公司（简称“大连永达苏利”）18.37%的股权转让给苏利制药科技江阴有限公司（简称“苏利制药”），转让完成后，苏利制药持有大连永达苏利 65.0146%的股权，大连永达苏利成为公司的控股子公司。 2024年公司投资设立 Suli Global Limited和 Suli Asia Limited。2025年第一季度，公司合并范围未发生变化。上 述合并报表范围变化情况对数据可比性影响不大。截至 2025年 3月末，公司纳入合并报表范围子公司总计 10家。 2. 业务 该公司主要从事农药、阻燃剂及其他精细化工产品的研发、生产和销售，在相关细分市场继续保持一定优势。跟踪期内海外市场拓展带动营收增长，但受农药行业景气度下降影响，公司主要产品价格持续回落，毛利率同比有所下降。同时部分在建工程转固致折旧费用增加，2024年公司账面净亏损。随着募投项目建设推进，公司仍将维持一定规模的资本支出，未来项目经营效益有待关注。 （1） 外部环境 宏观因素 2025年第一季度，全球经济增长动能仍偏弱，美国发起的对等关税政策影响全球经济发展预期，供应链与贸易格局的重构为通胀治理带来挑战。欧元区的财政扩张和货币政策宽松有利于复苏态势延续，美联储的降息行动趋于谨慎。作为全球的制造中心和国际贸易大国，我国面临的外部环境急剧变化，外部环境成为短期内经济发展的主要风险来源。 2025年第一季度，我国经济增速好于目标，价格水平仍疲弱，微观主体对经济的“体感”有待提升；消费复苏但暂未实现全面回升，制造业投资保持较快增长，基建投资提速，而房地产投资继续收缩，出口则保持韧性。 转型升级过程中，我国经济增长面临一定压力，需求相对供给不足仍是重要矛盾，在超常规逆周期调节和全面扩内需的支持下，2025年有望维持经济增速稳定，长期向好趋势不变。
该公司主要从事农药、阻燃剂及其他精细化工产品的研发、生产和销售。农药类产品包括百菌清原药、嘧菌酯原药、农药制剂及其他农药类产品；阻燃剂产品包括十溴二苯乙烷、溴化聚苯乙烯及阻燃母粒和其他阻燃剂类产品；其他精细化工产品类主要为氢溴酸等产品。2022-2024年公司营业收入分别为 31.50亿元、19.58亿元和23.09亿元。2024年，受农药周期下行影响，公司主要产品十溴二苯乙烷、氢溴酸、嘧菌酯原药及百菌清原药等销售价格持续回落，但得益于产能释放及海外市场拓展，公司销量显著增长，带动营业收入同比增长 17.91%。 2022-2024年公司毛利率分别为 22.32%、14.29%和 12.20%，受行业价格整体低位影响，2024年公司销售均价下滑速度高于原材料成本回落速度，毛利率较上年减少 2.09个百分点。 2025年第一季度，该公司产能逐步释放，主要产品百菌清市场需求回暖，销量及价格同比明显提升；十溴二苯乙烷销量同比大幅增长。同期公司实现营业收入 6.47亿元，较上年同期增长 33.32%；毛利率为 19.34%，较上年同期增加 6.86个百分点。 ① 经营状况 A. 生产 该公司农药类产品生产主体为子公司江阴苏利化学股份有限公司（简称“苏利化学”）、苏利宁夏和泰州百力化学股份有限公司（简称“百力化学”），分别位于江阴市、银川市和泰兴市。苏利化学主要生产百菌清和农药制剂。2024年 6月苏利宁夏一期年产能 1万吨百菌清原药项目达到预定可使用状态，当期新增产能 5,000吨；百力化学主要生产嘧菌酯，具有年产 0.25万吨嘧菌酯原药生产能力，2024年 10月 1,000吨/年啶酰菌胺原药项目达到预定可使用状态，当期新增啶酰菌胺原药产能 167吨。公司阻燃剂类产品主要为十溴二苯乙烷，生产主体为百力化学，该产品由纯苯和二氯乙烷催化合成二苯乙烷，再与溴素反应生成，其副产品为氢溴酸。2025年第一季度，公司百菌清原药及啶酰菌胺产品产能释放，公司农药类产能有所增加。同期阻燃剂类产品产能不变。 2024年，该公司农药类和阻燃剂类产品产量分别为46,379.14吨和22,831.26吨，同比分别增长60.63%和30.90%，主要系公司加强全球市场开拓，主要产品市场需求稳步增加。同期农药类和阻燃剂类产能利用率均大幅提升。 2025年第一季度，农药类和阻燃剂产量分别为 12,071.85吨和 6,925.10吨，同比分别增长 39.24%和 39.00%。同期产能利用率保持在较高水平。 图表 4. 公司主要产品产能及产量情况（单位：吨、%）
C. 采购 该公司原材料包括间二甲苯、液氨、4,6-二氯嘧啶、溴素和纯苯等，大部分主要原辅材料直接向生产厂商采购，剩余向经销商采购。2024年主要原材料采购量随产量增长均有所增加；液氨、4,6-二氯嘧啶和溴素采购均价随原油价格下跌而有所回落，同比分别下降 19.97%、29.21%和 17.06%，间二甲苯和纯苯原材料价格小幅回升。结算方式方面，国外采购见提单 60天 T/T付款，国内采用电汇、银行承兑汇票付款。2024年前五大供应商采购额4.84亿元，占年度采购总额的 30.44%，主要为溴素和间二甲苯的采购。2025年第一季度，公司主要原材料采购量持续增长，除溴素受海外工厂停产影响采购均价小幅回升外，其他原材料价格均有所回落。
技术与研发方面，2022-2024年该公司研发投入分别为 1.38亿元、1.05亿元和 1.13亿元，期间发明专利获取数量分别为 10个、4个和 4个。经过多年的技术研发和生产技术积累，公司在农药制剂产品的剂型开发、配方筛选以及阻燃剂复配剂苏利型的开发等方面具有一定优势。子公司苏利化学设有江苏省环保新型农药制剂工程技术研究中心、江苏省企业认定技术中心，是通过江苏省工业和信息化厅复核认定的江苏省小巨人企业（制造业）、 江苏省专精特新中小企业；苏利制药为省级高新技术企业；百力化学为国家级高新技术企业、江苏省专精特新中小企业。2022-2024年，公司研发费用与资本化研发支出合计占营业收入的比重分别为 4.39%、5.36%和 4.88%， 研发投入强度有待提升。 在产品多样性和产业链完整度方面，该公司产品分布于精细化工行业，公司各主要产品具有一定的中间体自我配套供给能力。子公司百力化学是阻燃剂十溴二苯乙烷国内生产企业中少数配套自产中间体二苯基乙烷的企业。 公司发行可转换公司债券计划建设的 4，6-二氯嘧啶、苯并呋喃酮和吡氟酰草胺项目正在推进中，2024年百力化学回收溴项目完工投产，实现了副产品的循环利用，能够有效提升原材料自主配套能力。 装备与技术及绿色生产方面，该公司在农药原药合成及阻燃剂生产方面拥有成熟的技术工艺，在行业内具有较强的质量竞争优势。同时，公司积极推进新项目的建设及生产装备的升级与自动化改造，提升了生产效率，生产车间智能化水平较高。公司主要生产基地在三废治理、安全和环保上持续投入，均配备先进的污染防治设施，符合国家及地方环保标准。 ③ 经营效率 图表 7. 反映公司经营效率要素的主要指标值
2022-2024年该公司营业周期分别为 92.99天、133.04天和 127.27天，同期存货周转天数分别为 56.46天、76.40天和 69.67天，2024年公司存货周转天数较上年有所下降，系公司拓展海外市场推动产品销量增长所致；应收
2022-2024年，该公司毛利分别为 7.03亿元、2.80亿元和 2.82亿元，其中 2024年农药类和阻燃剂类产品毛利分别为 1.53亿元和 1.24亿元，阻燃剂类产品毛利贡献有所提升；受益于产品销量增长，2024年毛利较上年小幅增加。 2022-2024年，该公司期间费用分别为 2.20亿元、2.23亿元和 2.96亿元，其中 2024年销售费用为 0.31亿元，同比增长 21.65%，系业务规模增长带来薪酬及社保福利费、差旅费、广告费等增加；管理费用为 1.14亿元，同比增长 14.89%，系主要产线转固和经营规模增加带动管理人员数量增加，以及公司实施股权激励；研发费用为 1.13 亿元，同比增长 7.24%，主要系公司持续加强新产品研制和新工艺调试的投入；财务费用为 0.38亿元，主要系产线转固费用化利息增加及存款利息收入减少所致。由于公司境外销售业务主要以美元作为结算货币，人民币升值会导致汇兑损失，反之则体现为汇兑收益，公司以即时结汇为主。2022-2024年公司期间费用率分别为 6.97%、 11.37%和 12.80%，2024年期间费用率有所上升，主要系财务费用增加所致。 2024年，该公司投资收益为 0.11亿元，主要为权益法核算的长期股权投资世科姆作物科技（无锡）有限公司（简称“世科姆无锡”）产生的收益；公司其他收益为 0.19亿元，主要为政府补助；资产减值损失为 0.15亿元，全部为存货跌价损失；信用减值损失为 0.02亿元，主要为应收账款坏账损失。2022-2024年，公司净利润分别为3.89亿元、0.14亿元和-0.28亿元。2024年公司受产品价格下跌及折旧费用增加影响，经营亏损。 2025年第一季度，受产品销售量价齐升影响，该公司毛利较上年同期增加 0.65亿元至 1.25亿元，期间费用为0.76亿元，因营业收入规模增长，期间费用率降至 11.82%。同期实现净利润为 0.36亿元，公司经营情况有所好转。 2022-2024年该公司总资产报酬率分别为10.38%、0.89%和0.58%，EBITDA利润率分别为19.30%、9.72%和11.82%。 近两年公司整体盈利能力有所下滑。 3. 财务 跟踪期内，受盈利水平下滑及分红派息影响，该公司权益资本小幅下降。应收账款增加致使经营活动现金流净额转为净流出，且投资活动现金流净额随项目建设持续净流出，公司面临一定资金平衡压力。但公司刚性债务负担较轻，具有再融资空间，且期限结构偏向于中长期，货币资金能够对公司债务偿付提供一定保障，即期偿债风险可控。后续若公司发行的可转债到期未转股，或将加重公司债务负担。
2022-2024年末及 2025年 3月末，该公司资产负债率分别为 37.14%、43.62%、44.45%和 41.75%，2024年末较上年末变化不大，具有一定再融资空间。2022-2024年末及 2025年 3月末，公司权益资本与刚性债务比分别为2.21倍、1.88倍、1.88倍和 2.03倍，覆盖程度尚可。 ① 资产 图表 10. 公司核心资产状况及其变动（单位：亿元，%）
2024年末，该公司流动资产为 21.22亿元，以货币资金、交易性金融资产、应收账款、应收票据及应收款项融资和存货为主。其中，货币资金为 4.43亿元，较上年末减少 66.59%，主要系项目建设支出增加及购买理财所致， 其中受限 1.46亿元，为银行汇票保证金、信用证保证金；交易性金融资产为 2.90亿元，主要系公司利用闲置募集、自有资金购买的短期理财；应收账款为 4.71亿元，较上年末增长 83.26%，主要系公司账期较长的海外市场销售规模增长所致，主要为一年以内的应收账款，应收账款前五大客户合计占比 49.77%；年末公司累计计提应收账款坏账准备 0.12亿元，占应收账款余额比例较低；应收款项融资 3.89亿元，较上年末增长 16.94%，主要系公司收到的票据及票据质押增加所致，其中受限部分 2.19亿元，为公司开具银行承兑汇票提供质押担保；存货为 4.23亿元，较上年末增长 20.66%，年末计提存货计提跌价准备 0.09亿元。 2024年末，该公司非流动资产为 36.20 亿元，主要包括固定资产、在建工程和无形资产等。其中，固定资产为
2022-2024年末及 2025年 3月末，该公司所有者权益分别为 33.42亿元、32.07亿元、31.90亿元和 32.27亿元。 公司所有者权益主要由未分配利润和资本公积构成。2022-2024年，公司现金分红金额分别为 0.72亿元、0.99亿元和 0.09亿元。公司利润分配政策较稳定，因利润留存小于分红金额，2024年末公司未分配利润 13.30亿元，较上年末减少 1.61%；未分配利润占所有者权益 41.69%，权益结构稳定性一般。同期末，公司其他权益工具为1.20亿元，系可转换公司债券权益部分确认。 ③ 负债 图表 12. 公司债务结构及核心债务（单位：亿元、%）
刚性债务余额+期末刚性债务余额）/2]。 2022-2024年末，该公司负债总额分别为 19.75亿元、24.81亿元和 25.52亿元，主要由刚性债务、应付账款、合同负债和递延收益组成，其中刚性债务占比较高；长短期债务比分别为 86.63%、88.52%和 113.82%，2024年末
（2） 偿债能力 ① 现金流量 图表 14. 公司现金流量状况（单位：亿元）
流量净额。 2022-2024年，该公司经营性现金流净额分别为 5.19亿元、2.16亿元和-0.42亿元，主要为与主营业务相关的业务收支，同期业务现金收支净额分别为 5.64亿元、2.52亿元和-0.05亿元。公司其他因素现金收支净额金额较小， 主要为期间费用和押金及保证金支出以及政府补贴收入。2024年随着海外业务规模增长，公司支付材料款增加，而公司海外市场销售回款较慢，业务现金收支净额转负。2025年第一季度，公司经营性现金流净额净流出 0.44亿元，主要系销售回款减少，但采购材料支出现金增加。 2022-2024年，该公司投资性现金流净额净流出分别为 7.24亿元、6.41亿和 8.58亿元。2024年公司投资性现金流净额净流出主要系公司苏利宁夏、大连永达苏利等项目投资支出及部分理财未到期所致。2025年第一季度，公司投资性现金流净流出为 0.97亿元，主要为项目投资，未来随着项目的建设推进，预计仍将维持一定规模的投资支出。 2022-2024年，该公司筹资性现金流净额分别为 9.17亿元、-1.90亿元和 0.91亿元，2024年公司增加部分项目贷款。同期公司分配股利支出的现金分别为 0.72亿元、0.99亿元和 0.33亿元。2025年第一季度，公司筹资性现金流净额为 0.42亿元，主要系新增长期借款。
2022-2024年，该公司 EBITDA分别为 6.08亿元、1.90亿元和 2.73亿元，2024年公司固定资产折旧大幅增加，EBITDA较 2023年增长 0.83亿元。同期公司刚性债务规模小幅下降，利息支出有所增长，EBITDA对全部利息支出和刚性债务的覆盖倍数分别增至 3.85倍和 0.16倍，保障程度有所提升。 4. 调整因素 该公司受限资产比例低，资产流动性仍处于较好水平。公司后续仍有一定融资空间，具有较强财务弹性。跟踪期内公司控股股东及实际控制人无变化；在环保、社会责任、治理与管理等方面，公司无重大负面或不良记录。 （1） 流动性/短期因素 图表 16. 公司资产流动性指标值（单位：%）
2022-2024年末，因货币资金持续减少，公司流动比率、速动比率和现金比率均持续下降，但资产流动性仍处于较好水平。 截至 2025年 3月末，该公司获得的综合授信总额为 19.09亿元，尚未使用额度为 16.81亿元。此外，公司作为上市公司，资本补充渠道较为通畅。 （2） ESG因素 环境方面，跟踪期内该公司子公司苏利化学和苏利制药均属于无锡市生态环境重点监管单位，百力化学属于泰州市生态环境局重点排污单位，苏利宁夏为宁东基地生态环境局环境风险重点管控企业，大连永达苏利为大连市环境监管重点单位；公司子公司均持有有效期内的《排污许可证》。2024年 6月，因未保证自动检测设备正常运行，百力化学收到泰州市生态环境局下发的编号为泰环罚字【2024】46号的《行政处罚决定书》，被处以罚款贰万元，目前百力化学已采取整改措施，确保污染物排放自动监测设备正常运行。2024年公司环保投入 11,836.92 万元，主要为相关环保设备折旧费用。虽然公司注重安全环保绿色生产，但由于业务特点，随着安全环保政策趋严，公司未来仍持续面临安全环保压力。 管理方面，该公司设股东大会、董事会、监事会和高管层。股东大会是公司的权力机构；董事会对股东会负责，董事会有董事 9名，其中独立董事 3名；监事会主要负有监督职责，设监事 3名，其中职工监事 1名；公司设总经理一名，由董事会聘任或解聘，对董事会负责，主持公司的生产经营管理工作。2025年 2月，公司召开 2025年第一次临时股东大会及第五届董事会第一次会议，选举汪静莉为董事长及总经理，选举缪金凤、刘志平、孙海峰、王大文、徐荔军为非独立董事，选举段亚冰、胡跃年、沙昳为独立董事；选举张育雨为监事会主席，选举王丽霞、汤培烨为监事，其中汤培烨为职工代表监事。跟踪期内，公司控股股东和实际控制人未发生变化，截至 2025年 3月末，缪金凤仍为公司实际控制人，直接持股比例为 39.16%，并通过江苏沽盛投资有限公司（缪金凤持股 55.5%）持有公司 9.79%的股权。此外，公司股东汪静莉、汪焕兴、汪静娟、汪静娇为缪金凤的一致行近三年，该公司在信息透明度方面无重大缺陷，未出现延期披露财务报表，已披露财务报表未出现重大会计差错；另外，公司未受到监管处罚。 （3） 表外事项 根据审计报告，截至 2024年末，该公司无对外担保，亦无重大诉讼、仲裁事项。 （4） 其他因素 该公司关联交易主要是向世科姆无锡销售农药制剂，2024年销售金额为 0.37亿元；关联采购金额不大，主要系上海众擎向公司提供研发服务。 根据该公司提供的本部 2025年 6月 6日《企业征信报告》，公司本部无信贷违约记录。根据公开渠道查询（查询日为 2025年 6月 9日），近三年公司本部未受到重大行政处罚，亦未被列入经营异常名录及严重违法失信名单。 该公司生产性业务均由子公司负责，本部职能定位为投资管理。2024年末，公司本部总资产为 25.70亿元，主要包括 0.54亿元的货币资金、5.36亿元的其他应收款和 18.95亿元的长期股权投资；总负债 9.72亿元，主要包括 9.34亿元的应付债券；所有者权益为 15.98亿元。2024年公司本部实现收入 0.06亿元，净利润 0.28亿元；经营性现金流净额为-0.44亿元。2024年受行业景气度下降及固定资产折旧增加影响，公司整体业绩虽有所下滑，但本部仍实现 0.28亿元净利润，公司对下属子公司实行有效管控，有助于本部债务的及时偿付。 5. 同业比较分析 本评级报告选取了利民控股集团股份有限公司作为该公司农药板块的同业比较对象，同时选取浙江万盛股份有限公司和扬州晨化新材料股份有限公司作为公司阻燃剂板块的同业比较对象。 该公司在农药板块规模较小，盈利能力较弱，但财务杠杆处于偏低水平；公司在阻燃剂板块，由于产品差异化，营运效率偏低，盈利能力偏弱，权益资本对刚性债务保障程度偏低。 债项信用跟踪分析 债项主要条款跟踪分析 本次债券为可转换公司债券，转股期限自可转债发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日止，在可转债期满后五个交易日内，该公司将赎回未转股的可转债。此外，本次债券还设置了有条件赎回条款和回售条款以及附加回售条款。 关于有条件赎回条款，在本次可转债转股期内，当下述两种情形的任意一种出现时，该公司有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转债：（1）在转股期内，公司股票连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的 130%（含 130%）。（2）未转股余额不足 3,000万元时。 关于有条件回售条款，在本次可转债最后两个计息年度，如果该公司 A股股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价格的 70%时，可转债持有人有权将其持有的全部或部分可转债按面值加上当期应计利息的价格回售给公司。 关于附加回售条款，在本次可转债存续期内，若本次可转债募集资金投资项目的实施情况与该公司在募集说明书中的承诺情况相比出现重大变化，且该变化被中国证监会认定为改变募集资金用途的，可转债持有人享有一次回售的权利。 若因该公司股价低迷或未达到债券持有人预期而导致本次可转债不能转股，将会增加公司本息支出压力。同时，跟踪评级结论 - - 综上，本评级机构评定苏利股份主体信用等级为 AA，评级展望为稳定，苏利转债信用等级为 AA。 缪金凤江苏沽盛投资有限公司江苏苏利精细化工股份有限公司 注：根据苏利股份提供的资料整理绘制（截至 2025年 3月末）。 附录二： 公司组织结构图
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