PR东坡债 (139153): 眉山市东坡发展投资集团有限公司PR东坡债跟踪评级报告

时间:2022年06月29日 10:42:16 中财网
原标题:PR东坡债 : 眉山市东坡发展投资集团有限公司PR东坡债跟踪评级报告

眉山市东坡发展投资集团有限公司 PR东坡债 眉山市东坡发展投资集团有限公司 PR东坡债 跟踪评级报告 跟踪评级报告 概述



编号:【新世纪跟踪[2022]100841】

评级对象: 眉山市东坡发展投资集团有限公司 PR东坡债


主体信用等级 评级展望 债项信用等级 评级时间
本次跟踪:
AA AA
稳定 2022年 6月 28日
前次跟踪:
AA 稳定 AA 2021年 6月 29日

-
首次评级:
AA 稳定 AA 2016年 6月 14日



评跟踪评级观点
主要财务数据及指标

上海新世纪资信评估投资服务有限公司(简称“本
项 目 2019年 2020年 2021年
评级机构”)对眉山市东坡发展投资集团有限公司

金额单位:人民币亿元
(简称“东坡发展”、“发行人”、“该公司”或“公
发行人母公司数据:
司”)及其发行的 PR东坡债的跟踪评级反映了
3.76 3.55 5.91
货币资金
2021年以来东坡发展在外部环境、业务地位等方
55.48 67.62 84.72
刚性债务
面继续保持优势,同时也反映了公司在债务偿付、
69.24 97.63 98.13
所有者权益
资产流动性、投融资及对外担保等方面继续面临压
4.34 -15.36 -12.46
经营性现金净流入量
力与风险
发行人合并数据及指标:
312.27 386.52 486.45
总资产
主要优势:
180.86 237.93 303.01
总负债
刚性债务 133.77 166.71 183.77
? 区域经济保持增长。跟踪期内,东坡区经济总
131.41 148.59 183.44
所有者权益
量保持增长,各项经济指标呈现疫后良好的恢
5.86 6.67 7.17
营业收入
复性增长态势,能够继续为东坡发展业务发展
2.14 2.61 2.56
净利润
3.15 -26.89 -8.47 提供较好的外部环境。

经营性现金净流入量
7.00 8.25 7.87
EBITDA
? 业务地位突出。跟踪期内,作为东坡区土地整
57.92 61.56 62.29
资产负债率[%]
理以及基础设施建设的重要主体,东坡发展业
163.65 114.76 131.76
长短期债务比[%]
21.51 46.02 40.26
营业利润率[%] 务地位较突出;且得益于政府资本金注入、资
短期刚性债务现金覆盖
产划拨以及自身经营积累,公司资本实力进一
55.81 47.90 54.00
率[%]
步提升。

营业收入现金率[%] 107.25 120.21 184.77
非筹资性现金净流入量
? 第三方担保。本期债券由眉山发展提供全额无
-4.47 -22.48 -5.44
与刚性债务比率[%]
条件不可撤销的连带责任保证担保。跟踪期
1.08 1.03 0.79
EBITDA/利息支出[倍]
内,眉山发展经营保持稳定,其为本期债券的
0.06 0.05 0.04
EBITDA/刚性债务[倍]
担保仍然有效。

担保人数据(合并口径):
216.03 313.65 338.28
所有者权益
权益资本与刚性债务余
161.33 178.26 168.49
额比率[%]
主要风险:
7.78 9.00 1.22
担保比率[%]
? 偿债压力加大。跟踪期内,由于项目建设大规
注:根据本期债券交易文件、根据东坡发展经审计的
2019-2021年财务数据整理、计算。担保人数据根据眉山
模投入而资金回笼相对有限,东坡发展债务融
发展经审计的 2019-2021年财务数据整理、计算。

资规模仍保持较快扩张,增量融资中直融占比

上升,公司利息支出负担沉重,且面临较大的
即期债务偿付压力。


? 资产流动性较弱。跟踪期内,东坡发展资产中
分析师
基础设施工程、棚户区改造项目和土地资产占

比仍较高,且资产受限规模较大,公司项目结
李 娟 lijuan@shxsj.com
吴梦琦 wmq@shxsj.com
算进度较缓,同时资产变现易受土地出让规
Tel: (021) 63501349 Fax: (021) 63500872
划、外部供求及政策等影响,存在不确定性,

上海市汉口路 398号华盛大厦 14F
公司资产流动性较弱。

http://www.shxsj.com
? 投融资压力较大。东坡发展基础设施项目回款
滞后,且随着经开区新区和泡菜城园区建设的
眉山市东坡发展投资集团有限公司 PR东坡债
跟踪评级报告
跟踪评级原因
1
按照 2016年眉山市东坡发展投资有限公司公司债券(以下简称“PR东坡债”)信用评级的跟踪评级安排,本评级机构根据东坡发展提供的经审计的 2021年财务报表及相关经营数据,对东坡发展的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析,并结合行业发展趋势等方面因素,进行了定期跟踪评级。

经国家发展与改革委员会发改企业债券[2016]93号文件批准,该公司于 2016年 6月公开发行了 7年期 11.00亿元人民币债券,募集资金用于韩宾社区棚户区改造项目、七里片区(三期)棚户区改造项目、西堰片区棚户区改造项目和尚义社区棚户区改造项目建设。截至 2021年末,上述募投项目已完工,募集资金已全部使用完毕。

截至 2022年 6月 20日,该公司待偿债券本金余额为 44.00亿元。公司已发行债券均能够按时还本付息,没有延迟支付本息情况。

图表 1. 公司已发行债券概况

发行金额(亿元)起息日期2 期限(年)发行利率(%)
11.002016-06-3075.90
6.002018-08-1678.08
6.002019-01-0378.00
5.002020-07-155(3+2)6.98
3.502021-08-1336.50
5.002021-09-1336.50
3.502012-12-1637.00
7.002021-09-1676.00
3.002021-09-1676.09
3.002022-06-094(3+1)5.15
53.00------
资料来源:东坡发展

1
2021年 3月,该公司名称由“眉山市东坡发展投资有限公司”变更为“眉山市东坡发展投资集团有限公司”。

2
“PR东坡债”、“18东坡发投债 01”和“18东坡发投债 02”均设置有本金提前偿付条款,自上述债券存业务
1. 外部环境
(1) 宏观环境
2022年第一季度,全球疫情形势因变异毒株的高传染性而依然严峻,受通胀压力持续上升、货币政策收紧、地缘政治冲突进一步加剧等多因素影响,全球经济恢复节奏放缓,我国外部环境的复杂性和不确定性仍然较高。国内经济在年初的较好表现后再遭疫情冲击,经济发展存在较大压力。短期内,宏观政策将主要围绕“稳增长”开展,实现年度增长目标任重道远;从中长期看,在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上,贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性,我国经济长期向好的基本面保持不变。

2022年第一季度,新冠疫苗接种持续推进,病毒变异后的高传染性以及部分国家防疫措施放松导致全球疫情防控形势依然严峻。全球通胀压力保持高位,经济恢复节奏放缓;美联储已开启加息进程,美元强势及美债利率快速上升对全球的资本流动及金融市场运行带来挑战。俄乌军事冲突爆发,地缘政治局势进一步紧张,对全球经济产生的负面影响已逐步显现。总体上,疫情、通胀、美联储政策收紧、债务压力、俄乌冲突将继续影响全球经济修复,我国经济发展面临的外部环境的复杂性和不确定性依旧较高,而区域全面经济伙伴关系协定正式生效有利于我国应对这种不稳定的外部环境。

我国经济年初表现较好,但新冠变异毒株在全国较大范围的快速传播再次对经济发展造成冲击,“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力将进一步加大。失业率阶段性上升,消费者物价指数温和增长,而工业生产者出厂价格指数涨幅虽从高位回落但幅度仍较大。工业中高技术制造业生产活动增长相对较快,而与地产、教育、交通、餐饮、穿着相关的传统制造业普遍低迷;能源原材料、有色金属冶炼、化工等行业的经营绩效增长良好,其余工业行业在成本的大幅上升侵蚀下,盈利增长普遍承压。消费增长受疫情的影响波动明显,汽车对商品零售形成较大拖累,餐饮与疫情前的差距扩大;固定资产投资中制造业投资与基建投资增长相对较快,而房地产投资则持续下行;在高基数、产业链优势逐步回归常态以及海外修复放缓等因素的影响下,出口增速有所回落。人民币汇率保持稳定,人民币资产对全球投资者的吸引力并未发生明显变化。

我国持续深入推进供给侧结构性改革,扩大高水平对外开放,提升创新能力、坚持扩大内需、推动构建“双循环”发展新格局、贯彻新发展理念等是应对国内外复杂局面的长期政策部署;宏观政策加大跨周期调节力度,与逆周期调节相结合,为短期内稳定经济大盘提供支持。我国财政政策保持积极,专项债额度提前下达,推出新的一系列减税降费措施对特定主体和薄弱领域提供精准支持,财政支出节奏显著加快;政策层面严禁新增地方政府隐性债务,强化监管监测,妥善化解存量债务,地方政府债务风险总体可控。央行加大灵活适度的稳健货币政策实施力度,运用总量和结构性货币政策工具,保持流动性合理充裕,引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展的支持;地方政府债发行节奏加快,以及政策增强信贷总量增长的稳定性均有利于实体部门宽信用,而在保持宏观杠杆率基本稳定的基调下,实体融资增速回升空间有限。我国金融监管持续完善,切实且严肃地践行金融法治,并通过完善宏观审慎政策治理机制,提高防范化解系统性金融风险的能力,为金融市场健康发展夯实基础。

2022年,“稳字当头、稳中求进”是我国经济工作的总基调,5.5%左右的增长目标在疫情的再度冲击下任重道远,短期内宏观政策将主要围绕“稳增长”开展:预计高质量发展与“双碳”目标将导致高技术制造业与高排放行业生产活动延续分化;疫情仍是导致消费波动的重要因素;制造业投资有基础保持较快增长,基建投资在适度超前基建以及前期政策成效显现带动下增速提升,房地产投资惯性下滑后才会逐步趋稳;出口增长仍有韧性,但外部需求恢复节奏放缓会导致增速回落。从中长期看,在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上,贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性,我国经济长期向好的基本面保持不变。

(2) 行业环境
近年来,地方政府债务管理不断完善,城投企业运营随之逐步规范。继 43号文以来,城投企业的政府融资职能被明确剥离,其所面临的融资政策环境持续调整,但城市基础设施是我国新型城镇化的物质基础,未来建设需求持续存在,城投企业作为其中的主要参与者,其重要性中短期内仍将继续保持,且随着政府预算管理等制度的逐步完善,城投企业的业务开展模式渐趋规范,市场化转型进度不断推进。2021年以来,疫后经济逐步修复,政府隐性债务管控政策常态化趋严,城投企业融资环境有所收紧。中短期内,政府隐性债务“控增化存”的政策导向预计仍将延续,“分类管控”和房地产调控等因素或将加剧区域融资分化。

城市基础设施的建设和完善是推动城镇化进程的重要驱动力,是国民经济可持续发展的重要基础,对于促进地区经济发展、改善投资环境、强化城市综合服务功能等有着积极的作用。近年,全国各地区城市基础设施建设资金来源和渠道日益丰富,建设规模不断扩大,建设水平迅速提高,城市基础设施不断完善。“十四五”时期,全面推进乡村振兴,完善新型城镇化战略是我国经济社会发展的主要目标和重大任务之一,其中明确提出要深入推进以人为核心的新型城镇化战略,发展壮大城市群和都市圈,推进以县城为重要载体的城镇化建设,实施城市更新行动,完善住房市场体系和住房保障体系,提升城镇化发展质量。在未来一段时间内,城市基础设施建设仍是我国新型城镇化进程中的持续任务,城投企业作为其中的主要参与者,其重要性预计中短期内仍将继续保持。

城投企业业务范围广泛,包括市政道路、桥梁、轨道交通、铁路、水利工程、城市管网等基础设施项目投资建设,以及土地开发整理、公用事业、保障房项目建设等多个领域。在我国基础设施建设的快速推进过程中,城投企业初期作为地方政府投融资平台在城市建设中发挥了举足轻重的作用,但同时债务规模也不断增大,风险有所积聚。为进一步规范政府性债务管理,国务院于 2014年 9月发布《关于加强地方政府性债务管理的意见》(国发[2014]43号,简称“43号文”),明确提出政府债务不得通过企业举借,剥离城投企业的融资职能。此后,地方政府债务管理日益严格,城投企业所面临的融资政策环境持续调整,但其运营及融资的规范程度总体呈提升趋势,市场化转型的进度也不举债、担保行为,以及一系列地方融资监管政策的密集出台,行业监管力度显著趋严,“疏堵结合”的地方政府举债融资机制逐步建立。2018年下半年至 2019年,随着保持基础设施领域补短板力度、保障城投企业合理融资需求等意见的发布,城投企业融资政策环境一定程度上有所改善。2020年初,我国出现新型冠状病毒肺炎疫情,为应对疫情冲击、稳固经济增长,基建扩容被普遍认为是重要抓手之一,城投企业作为地方政府进行基础设施建设的主要实施主体,其在逆周期调节及社会维稳中的作用有所加强,全年融资环境整体相对宽松。

2021年以来,随着疫后经济逐步修复,政府隐性债务“控增化存”监管政策常态化趋严,城投企业融资环境总体有所收紧。2021年 4月,《国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见》(国发[2021]5号)发布,再次提出坚决遏制隐性债务增量,妥善处置和化解隐性债务存量;严禁地方政府以企业债务形式增加隐性债务。同年,沪深交易所公司债发行上市审核指引、银保监发[2021]15号文及补充通知等政策出台,明确了侧重于对小规模或者承担地方政府隐性债务的城市建设企业等的融资管理条款,增加了相关主体部分融资渠道的限制。城投企业债务增速放缓,但区域融资分化继续,头部地区城投企业净融资规模依然扩张,且在融资成本方面具有良好的议价能力,尾部区域城投企业再融资压力有所加大,净融资规模受限。

2022年,在“稳字当头、稳中求进”的政策主基调下,作为城市基础设施的主要投资建设主体,城投企业的合理融资需求预计仍有一定保障,存量债务周转及应政策要求适度超前开展基础设施投资相关的资金需求有望获得支持,但同时预计政府隐性债务“控增化存”的政策导向仍将延续,城投企业融资仍会受到重点管控,业务模式调整和市场化转型仍是可持续发展的题中之义。监管层面对于高债务地区、低层级城投企业的关注度提高,在“分类管控”和房地产调控等政策综合影响下,区域融资分化或将加剧,债务负担重、土地财政依赖度高而房地产市场景气度下行区域的城投企业整体再融资压力可能进一步加大。

(3) 区域经济环境
跟踪期内,东坡区经济总量保持增长,各项经济指标呈现疫后良好的恢复性增长态势;泡菜食品、生物医药、机械电子三大主导产业支撑力较强,全区工业经济效益稳步提升。此外,受成眉同城化发展及需求外溢等因素影响,近年来东坡区土地市场景气度维持相对高位,但 2021年受土地供应缩量及整体市场下行等因素影响,东坡区土地市场成交量价均有所回落。

东坡区是四川省眉山市的中心城区,位于成都平原南部,岷江中游,属于成都平原经济圈的组成部分。东坡区北距成都市区 67公里,南到乐山市区 60公里,距离双流国际机场 50公里。成昆铁路、成乐高速公路、省道 103线、成-绵-乐城际轻轨纵贯全境,遂资眉高速公路、省道 106线横跨东西,形成了便捷的交通网络,是成都平原通联川南、川西的重要交通枢纽和物资集散中心。东坡区辖 13个镇、3个街道,幅员面积 1331平方公里;2021年末常住人口 90.6万人,较第七次人口普查结果增长 0.18%,常住人口城镇化率 61.28%。

2021年,全区实现地区生产总值 530.21亿元,同比增长 8.4%,增速较上年上升 4.4个百分点,各项经济指标已呈现良好复苏态势;分产业看,2021年东坡区实现第二产业增加值 210.95亿元,同比增长 8.5%;第三产业增加值 256.57亿元,同比增长 8.8%;三次产业结构比由上年的 12.6:38.6:48.8调整为 11.8:39.8:48.4。2021年,全区完成固定资产投3
资 351.43亿元,同比增长 10.3%;同期,东坡区完成社会消费品零售总额 222.35亿元,同比增速为 16.2%,疫情过后 2021年消费市场呈现良好复苏态势。2022年第一季度,全区实现地区生产总值 123.67亿元,同比增长 5.9%;其中第二产业和第三产业分别实现增加值 46.99亿元和 66.32亿元,分别同比增长 6.6%和 5.6%。同期,固定资产投资同比增长 13.0%;社会消费品零售总额同比增长 0.4%。

图表 2. 2019年以来东坡区主要经济指标及增速(单位:亿元,%)
2019年 2020年 2021年  
金额增幅金额增幅金额增幅金额
476.108.0491.474.0530.218.4123.67
54.642.960.965.762.696.710.36
187.678.2186.772.8210.958.546.99
233.789.1243.744.8256.578.866.32
--10.5--3.6---6.8--
309.1010.9343.507.2351.434 10.3--
170.1010.6191.43-2.2222.3516.257.88
资料来源:东坡区 2019-2021年国民经济和社会发展统计公报,东坡区统计局 东坡区坚持“工业强区”战略,全区工业集中度约达 70%以上,其中泡菜食品、生物医药和机械电子三大主导产业产值约占工业总产值的比重达 65%以上。2021年,东坡区工业经济发展已呈现良好复苏态势,全年规模以上工业增加值同比增长 6.8%,增速较上年上升 3.2个百分点,其中三大主导产业产值同比增长 8.8%;规模以上工业实现主营业务收入 378.7亿元,同比增长 12.6%,规模以上工业盈亏相抵后实现净利润 30.41亿元,同比增长 6.7%。近年来,东坡区已培育、引进了一批优秀的代表性企业,茂华食品公司率先在全市成功创建国家技术创新示范企业,千禾味业纳入省“贡嘎培优”计划,川南酿造获评国家级农业产业化龙头企业;2021年新增规模以上工业企业 28户,总数达 247户。此外,2021年,全区累计接待国内游客 1097.84万人次,同比增长 4.3%,实现旅游收入 111.42亿元,同比增长 11.3%;近年来,东坡区重点打造万达广场、宏远盖丽、万景追梦城四大核心商圈,预计将带动商贸经济进一步发展。

从土地出让情况来看,2018年以来主要受成都市限购、限贷、限售等政策影响,需求外溢以及成(都)眉(山)同城化发展使得市场对眉山市房地产市场产生良好预期,加之受恒大、万科等一线房企进驻,带动全区土地市场景气度大幅提高;但 2021年以来东坡区土地市场成交高位回落。2021年,东坡区成交土地总面积为 336.91万平方米,较上年下降 49.10%,主要系住宅用地和工业用地出让大幅下降所致,综合用地(含住宅)出让面积有所上升;同年,东坡区土地成交总价为 80.87亿元,受整体市场下行影响,涉宅用地成交均价有所回落,全区土地成交总价较上年下降 21.05%。2022年第一季度,
3
东坡区土地成交量较小,当期出让土地以价格较低的工业用地为主,仅实现土地出让总价 1.93亿元。

图表 3. 2019年以来东坡区土地市场交易情况

2019年2020年2021年
348.88661.84336.91
25.5659.0026.45
153.3279.06133.29
34.4473.6052.09
118.53415.26114.98
17.0434.9310.10
80.87102.4480.87
11.9426.425.31
63.7138.3255.34
2.2328.7817.84
1.837.141.80
1.161.770.58
2318.041547.842400.47
4671.744478.322009.31
4155.224847.804152.21
648.433910.633425.13
154.26172.06156.52
683.45506.35570.16
资料来源:CREIS中指指数
2. 业务运营
该公司作为东坡区重要的基础设施建设和土地整理主体,土地整理业务收入易受政府土地出让规划、外部供求及政策等因素影响,存在一定的不确定性;工程管理业务收入亦受项目结算进度影响具有一定波动性;跟踪期内,公司土地整理收入大幅下滑,但由于工程施工和砂石销售业务规模不断拓展,收入快速增长,成为当年收入的主要来源,同时带动公司营收规模仍保持增长。此外,公司基础设施项目回款滞后,且由于区域开发建设需要,未来仍有较大规模的投入计划,公司面临的投融资压力仍较大。

该公司是东坡区重要的基础设施建设和土地整理主体,目前主要从事经开区新区和泡菜城内的土地整理、基础设施建设及安置房建设等业务,同时依托子公司开展工程施工及砂石销售等业务。2021年公司实现营业收入 7.17亿元,其中土地整理业务收入易受政府规划、土地市场行情等因素影响,当年收入规模大幅下降,但在工程施工及砂石销售收入大幅增长带动下,当年公司营业收入同比增长 7.55%。随着工程施工及砂石销售收入规模逐年快速扩张,目前已成为公司收入的主要来源,2021年两者占营业收入的比重分别为 38.22%和 33.40%;土地整理业务收入占比降至 8.76%。



图表 4. 2019-2021年公司营业收入构成及毛利率情况(单位:万元,%)
2019年 2020年  
金额占比金额占比金额
58,637.43100.0066,670.67100.0071,704.08
36,910.6762.9530,794.8046.196,281.00
9,576.5716.338,465.4412.709,486.58
3,790.436.4612,545.7318.8227,407.29
7,799.6113.3012,367.8818.5523,950.97
560.160.962,496.813.744,578.23
29.5031.90   
16.2733.12   
100.00100.00   
18.4210.09   
16.3610.35   
-46.212.14   
注:根据东坡发展提供的数据整理、绘制
(1) 土地整理
该公司是东坡区内重要的土地开发主体,能够获得相应的土地整理收入。具体的运作模式为:公司通过自有资金或外部融资筹集资金进行土地整理,整理完成的土地通过国土交易中心招拍挂程序挂牌出让,土地出让收入经区财政局扣除相关税费后全额返还至公司,作为公司土地整理收入。

2021年,该公司出让土地 626.33亩,确认土地出让收入 0.63亿元,受政府规划和市场景气度影响,2021年公司未进行商住用地出让,且当年整理出让的工业用地面积明显下滑,使得土地出让收入较 2020年大幅下降 79.60%。截至 2021年末,公司存货-土地开发成本余额为 51.96亿元,土地资产的开发和出让有望为公司带来相应的土地出让收入和现金流入,但考虑到土地出让进度及价格易受政府土地出让规划、外部供求及政策等因素影响,未来公司土地整理业务收入的实现仍存在一定的不确定性。

图表 5. 2019-2021年公司土地出让情况

2019年2020年
1350.651702.32
1236.391520.97
114.26127.35
--54.00
3.693.08
1.241.66
2.451.28
--0.14
资料来源:东坡发展
(2) 工程管理业务
安置房等基础设施建设工作,目前业务主要集中在经开区新区和泡菜城园区。公司承担的基础设施工程项目建设主要采取委托代建的模式,建设初期公司通过自有资金、银行及其他金融机构借款等方式筹集资金进行建设,东坡区政府于每年年底按照公司当年投资额的 15.00%支付管理费,计入公司工程管理收入;工程成本则由东坡区财政局安排一定的资金进行回购,公司收到回购本金后直接冲减开发成本,不计入利润表科目。近年来,公司承担建设的各类城市基础设施代建项目数量较多,包括各类道路工程、电路改造、绿化工程、污水处理、景观改造以及零星工程等,大部分项目单体投资规模较小,2021年结算投资额为 6.33亿元;实现管理费收入 0.95亿元,较上年增长 12.06%。除工程管理费外,2021年未收到政府拨付的基础设施项目回购本金。

截至 2021年末,该公司主要在建项目概算总投资额为 173.81亿元,累计已投资额为 120.29亿元,公司在建项目以代建基础设施项目为主,另包括正大鸡蛋项目、300万只蛋鸡项目污水处理站及眉山电商生态产业聚集中心等部分自营项目,其中正大鸡蛋项目及附属污水处理站建成后拟通过出租厂房及配套设施给正大集团实现租赁收入;眉山电商生态产业聚集中心系东坡区现代农业园乡村振兴建设项目之一,由下属子公司眉山市永惠农业发展投资有限公司(以下简称“永惠农业”)建设,目前该项目尚处于规划建设初期,运营模式及资金平衡方式尚未明确。截至 2021年末,公司计入“存货-合同履约成本”及“在建工程”科目的城市道路、交通路网及其附属设施工程、棚户区改造及污水处理厂等项目投入成本合计为 181.19亿元;根据东坡区财政局于 2020年 1月出具的《眉山市东坡区财政局关于眉山市东坡发展投资有限公司资产回购情况的说明》,东坡区财政局根据资产管理计划,拟于 2020年开始将上述公司账面未回购资产纳入政府回购5
计划,逐年进行回购,回购期拟定为 2020-2049年,2021年公司暂未收到回购款。

6
图表 6. 截至 2021年末公司主要在建项目情况(单位:亿元)

总投资
13.92
7.70
6.46
7.20
3.20
3.98
14.59
4.50
3.54
24.84
9.14
11.28
9.14
3.40

5
回购金额将在考虑融资成本的基础上,按已投入资金进行回购,对于尚未完工的部分,在以后年度新投入的资金,将于每年年底的回购计划清单中追加。

6
该公司在建项目中城南棚户区改造和太和棚改两个棚户区改造项目建设资金由市本级和区级分别按 52%
总投资
6.55
24.84
0.14
0.90
7.66
4.97
5.86
173.81
资料来源:东坡发展
此外,该公司拟建项目主要包括眉山市东坡区松江安置区建设项目和永寿集镇安置区四期建设项目,项目概算总投资合计 13.40亿元。由于经开区新区和泡菜城园区未来仍存在较大的开发空间,公司安置房、基础设施建设项目仍有较大规模的投入计划,而土地整理及政府支付工程管理收入形成的资金回笼相对有限,公司仍将面临较大的投融资压力。

图表 7. 截至 2021年末公司主要拟建项目情况(单位:亿元)

资料来源:东坡发展
(3) 工程施工业务
该公司工程施工业务主要由其下属子公司眉山市东岸建设有限公司(以下简称“东岸建设”)承担,东岸建设具有建筑施工总承包二级资质和市政公用工程施工、水利水电施工总承包三级资质。根据东坡区国资金融局《关于修订完善<眉山市东岸建设有限公司项目工程实施管理办法(试行)>》眉东国资复[2019]23号,明确将区本级财政投入实施委托代建的工程项目合同金额小于400万元的项目不需通过招投标直接由东岸建设承接。

2021年 11月,公司通过增资扩股引入新的投资方重庆巨能建设(集团)有限公司(以下7
简称“重庆巨能”),利用重庆巨能实力和规范的国企管理经验、建筑工程先进管理技术,提升公司在建筑业市场竞争力;增资完成后,东岸建设注册资本由 0.43亿元增加至0.84亿元,公司和重庆巨能持股比例分别为 51%和 49%。

自成立以来东岸建设工程施工项目主要包括东坡区丝绸公司盘鳌乡、万胜镇茧站危房拆除工程、眉山市东坡区 2020交通基础设施灾毁工程(鹤尚路黄连埂水库段)、醴泉河流域生活污水一体化建设工程等。2021年,东岸建设实现工程施工收入 2.74亿元,较上年大幅增长 118.46%,随着该公司承接工程项目量增加及前期项目完工结算,工程施工收入实现快速增长。2021年东岸建设新签合同合计金额为 2.74亿元,截至 2021年末,东岸建设上述合同均已完工,暂无在手合同。


7
(4) 砂石销售
该公司砂石销售收入主要由 2018年并入子公司眉山金财资产经营管理有限公司(以下简称“金财资产”)负责,系经东坡区政府授权对全区国有砂石资源进行开发和经营取得的收入,目前供应砂石主要为疏浚思蒙河与白堰河交汇处河道、崇礼镇永寿镇片区等,采购方采购的砂石主要用于公路项目及其他省市区重点工程项目建设。2021年,公司实现砂石销售收入 2.40亿元,较上年大幅增长 93.65%,随着砂石资源开采力度的加大及砂石销售价格上涨,该业务收入实现大幅增长。

(5) 其他业务
该公司其他业务收入主要包括担保业务收入和公墓销售及管理服务收入等,2021年,公司实现其他业务收入 0.46亿元,较上年增长 83.36%。其中,担保业务由子公司眉山市东坡区农业和中小企业融资担保有限责任公司(以下简称“中小保公司”)承担, 2021年公司实现担保业务收入 165.74万元,较上年增长 20.85%。截至 2021年末,中小保公司对外担保余额为 2.87亿元,主要被担保对象为四川坤泉食品有限公司(以下简称“坤泉食品”)、四川茂华食品有限公司(以下简称“茂华食品”)和四川固邦木业有限公司等民营企业,均设置有反担保措施,担保期限不超过 3年。目前,中小保公司对外担保尚未发生代偿情况,但存在 1笔列入征信关注类担保,担保对象为四川希顿商贸有限公司(以下简称“希顿商贸”),涉及担保金额 1000万元,根据公司出具说明,中小保公司为希顿商贸在眉山农商行的雕像国际广场项目贷款提供担保,该笔贷款已提供不动产作为反担保物,因希顿商贸无力归还贷款本息出现逾期状况;此外,存在 1笔不良类担保,担保对象为坤泉食品,涉及担保金额为 1300万元,主要系受近年疫情影响,坤泉食品销售业绩大幅下滑,经营困难,出现贷款逾期等异常征信记录,公司正积极通过协调银行转贷、续贷及处置反担保物等形式进行化解。

此外,该公司公墓销售及管理服务业务收入主要来源于子公司天伦实业负责建设的眉山市东坡区金顶山墓区项目,该项目概算总投资 9.50亿元,主要建设内容包括墓区、岷东大道至金顶山公墓连接线,以及场地硬化、园林绿化、园区道路、市政管网、围墙、大门、照明、挡墙护坡及其他配套设施等,截至 2021年末已完成投资 3.04亿元,已建成墓穴约 1.40万个,截至 2021年末已销售墓穴 665个,销售单价约为 2.06万元/个。2021年实现公墓销售及管理服务收入 0.07亿元。

2021年该公司新增贸易业务,主要由当年新设子公司眉山东发商贸有限公司(以下简称“东发商贸”)负责。东发商贸主要从事建材产品销售,包括钢材、水泥、电缆等,下游客户主要为东坡区内大型项目的建设单位,该业务货款的结算方式原则上是先款后货,基本由公司垫资,结算款为货款加资金占用费,账期一般为一年内。供货方式为按工程进度进行供货,上游供应商主要为大宗商品的贸易公司或材料经销商,贸易商品直接由上游供应商运送交付至客户指定的地方或工地,结算周期一般为供货后 3-8天。2021年,公司贸易业务下游客户主要包括中桓建工集团有限公司、眉山南方智工建设开发有限公司及眉山市新城南建设开发有限公司等,2021年实现贸易业务收入 117.30万元,该业务具有一定的市场风险和垫资回收风险。

管理
跟踪期内,该公司控股股东及实际控制人仍为东坡区国资金融局。公司组织架构、内部管理制度等方面均未发生重大变更。公司本部偿债记录良好,但其对外担保存在 2笔关注类和 3笔不良类担保,存在较大的代偿风险;此外,跟踪期内未发现公司本部存在重大异常情况。

跟踪期内,该公司控股股东仍为东坡区国资金融局。截至 2021年末,公司注册资本和实收资本分别为 15.14亿元和 10.84亿元,东坡区国资金融局和农发基金分别持有71.60%和 28.40%的股权,公司控股股东及实际控制人为东坡区国资金融局。公司组织架构、内部管理制度等方面均未发生重大变更。公司产权状况详见附录一。

根据该公司本部 2022年 6月 2日及子公司中小保公司 2022年 5月 6日的《企业信用报告》,公司本部过往无信贷违约记录,历史偿债情况良好;但公司本部存在 2笔关注类担保,担保对象为茂华食品,涉及担保金额合计为 5900万元;此外,存在 3笔不良类担保,担保对象分别为茂华食品、坤泉食品和四川华升蔺业发展有限公司(以下简称“华升蔺业”),涉及担保金额分别为 100万元、3800万元和 970万元,合计 4870万元。根据公司出具的说明,主要系受近年疫情影响,上述民营企业销售业绩大幅下滑,经营困难,出现贷款逾期等异常征信记录,公司正积极通过协调银行转贷、处置反担保物等形式进行化解。中小保公司存在 1笔列入征信关注类担保,涉及担保金额 1000万元;存在 1笔不良类担保,涉及担保金额为 1300万元,详见本报告业务运营中其他业务板块。此外,根据 2022年 6月 16日国家企业信用信息公示系统、国家税务总局——重大税收违法案件信息公布栏、中国执行信息公开网、证券期货市场失信记录查询平台查询结果,未发现公司本部存在重大异常情况。

财务
跟踪期内,得益于地方政府资本金注入、资产划入以及自身经营积累,该公司资本实力进一步提升;但由于项目建设大规模投入而资金回笼较为有限,公司加大债务融资力度以弥补经营性现金流缺口,使得刚性债务规模快速扩张,财务杠杆水平亦有所推升,整体融资成本偏高;且随着长期债务的逐步到期及短期借款的增加,公司持续面临较大的即期债务偿付压力。公司资产中基础设施、棚户区改造项目开发成本和土地资产占比较高,且土地资产受限程度较高,实际资产流动性较弱。此外,公司对外担保规模较大,存在较大的代偿风险。

1. 公司财务质量
大华会计师事务所(特殊普通合伙)对该公司 2021年合并及母公司财务报表进行了审计,并出具了标准无保留意见审计报告。公司执行企业会计准则(2006版)及相关规定,2021年 1月 1日起公司执行新收入准则、新租赁准则及新金融工具准则。

有限公司和眉山东发商贸有限公司,另包括公司分别于 2020年 1月和 2021年 12月投资 设立的眉山岷江绿色粮蔬农业发展有限公司和眉山市东坡星辰托育服务有限公司,前期 由于未实质经营而未纳入合并范围。截至 2021年末,公司纳入合并范围子公司共有 19 家。 2. 公司偿债能力 (1) 债务分析 跟踪期内,随着基础设施建设及土地整理的持续投入,该公司资金需求增加,负债 规模呈快速扩张态势;同时,得益于地方政府资金注入及资产划入,公司所有者权益规 模亦快速增长,负债经营程度小幅攀升。2021年末,公司负债总额为 303.01亿元,较上 年末大幅增长 27.35%;资产负债率为 62.29%,较上年末上升 0.73个百分点。 图表 8. 2019年末以来公司财务杠杆水平变化趋势(单位:亿元) 资料来源:根据东坡发展提供的资料整理、绘制
从负债构成看,该公司负债仍以非流动负债为主,2021年末长短期债务比为131.76%,较上年末上升 17.00个百分点。同期末,公司非流动负债为 172.26亿元,较上年末增长 35.49%,由长期借款、应付债券、长期应付款和专项应付款构成,四者占非流动负债的比例分别为 44.61%、21.86%、18.51%和 15.02%。其中,长期借款余额 76.84亿元(包含应付利息),较上年末增长 3.72%,其中信用、抵押+保证、保证、抵押、质押+保证借款占比分别为 35.21%、21.62%、21.72%、16.19%和 5.26%,抵押物主要为土地使用权,担保借款主要系与子公司之间的相互担保;应付债券余额 37.66亿元,较上年末增长 87.59%,主要系公司于当年发行了 10.00亿元的企业债券和 12.00亿元的非公开发行公司债,同时偿还 2016年及 2018年发行企业债券本金共计 4.60亿元;长期应付款(不含专项应付款)余额为 31.89亿元,较上年末下降 3.31%,主要系部分定向融资工具及信托借款到期偿还所致,年末长期应付款(含一年内到期)主要包括应付眉山市国有资本投资运营集团有限公司(原名眉山市资产经营有限公司,以下简称“眉山国资”)棚改项目转贷款 16.79亿元,农发、国开基金项目款项 4.96亿元,定向融资工具 2.26亿元,信托、融资租赁等非银机构借款 10.76亿元等;年末新增专项应付款余额 25.87亿元,主要为收到的棚改项目及基础设施项目专项拨款。

2021年末,该公司流动负债为 130.74亿元,较上年末增长 18.01%,主要由短期借主要系质押借款和保证借款,较上年末增长 49.35%;其他应付款余额 88.94亿元,较上年末增长 9.22%,主要系应付眉山市东坡区财政局和眉山市新城南建设开发有限公司(股东为东坡区国资金融局)往来款分别增加至 24.07亿元和 5.96亿元,此外还包括应付眉山市中医院和成都益航资产管理有限公司(以下简称“益航资产”)借款 10.48亿元和 4.098
亿元、眉山市汇岷工程建设有限公司(以下简称“汇岷建设”)往来款 6.99亿元;一年内到期的非流动负债较上年末增长 9.03%至 15.05亿元,其中一年内到期的长期借款 7.42亿元,一年内到期的应付债券 4.60亿元。此外,年末应付账款余额 4.56亿元,较上年末增长 68.82%,主要系应付工程款;2021年起公司执行新收入准则,年末新增合同负债余额 7.60亿元,主要系金财资产预收砂石销售款 4.22亿元及东发商贸贸易业务预收的材料货款 3.19亿元。

2021年末,该公司刚性债务为 183.77亿元,较上年末增长 10.23%,占负债总额的比重为 60.65%。同期末,公司股东权益与刚性债务比率为 99.82%,较上年末上升 10.69个百分点;短期刚性债务现金覆盖率为 54.00%,较上年末上升 6.10个百分点,剔除受限货币资金后,该比率进一步下降至 37.33%,随着长期债务的逐步到期及短期借款的增加,公司面临的即期债务偿付压力仍较大。公司主要通过银行借款、非银金融机构借款(含基金投资款、信托、融资租赁、小贷及定向融资工具)、发行债券等方式筹集资金,2021年末三者余额(不含应付利息)分别为 93.40亿元、17.98亿元和 40.79亿元,其中当年新增借款主要借款行包括中国农业银行、眉山农村商业银行、成都农村商业银行、四川银行、光大银行华夏银行等。此外,2021年末公司应付眉山国资棚改项目转贷款项 16.79亿元;另外,公司还通过向眉山市中医院、成都鼎立资产经营管理有限公司和益航资产等单位拆入款项融入资金,年末余额合计 13.14亿元。债券融资方面,截至 2022年 6月20日,公司待偿债券本金余额为 44.00亿元,详见图表 1。

从融资成本看,该公司银行借款利率在 4.25%-9.99%之间,其中 7.00%以上借款主要系子公司金岸资产和东岸投资并表前借入的款项;非银金融机构借款中农发基金和国开基金投资款利率为 1.20%,融资租赁及信托借款利率主要在 6.50%-15.19%区间,其中超8%的占比 33.66%,定向债务融资工具利率为 8.30%-10.50%;棚改转贷款利率在 4.15%左右;公司公开发行债券成本在 5.90%-8.08%区间;整体来看,公司融资成本偏高。从到期期限看,根据公司测算口径(不包含其他应付款的拆借款),公司于 2022-2024年到期的债务规模分别为 24.23亿元、28.76亿元和 34.68亿元,一年内到期的债务中债券和非银金融机构借款分别为 4.60亿元和 3.03亿元。

图表 9. 2019年末以来末公司融资渠道情况(单位:亿元) 资料来源:东坡发展
截至 2021年末,该公司对外担保余额为 26.59亿元,担保比率为 14.49%。公司对外9
担保主要系对眉山市东坡区益民供排水有限公司(以下简称“益民供排水公司”)和眉山市中医院等东坡区事业单位和区属国有企业的担保;另外包括对民营企业担保余额6.08亿元(含子公司开展融资担保业务提供担保),均设置有反担保措施。总体来看,公司对外担保规模大,且存在对民营企业的担保,存在较大的代偿风险。

(2) 现金流分析
该公司土地出让金返还较及时,2021年公司营业收入现金率为 184.77%,公司业务收现能力相对较好。跟踪期内,公司基础设施、棚户区改造等项目投入规模仍较大,经营活动产生的现金流仍呈净流出状态,2021年净流出量为 8.47亿元。公司将列入在建工程科目的由公司本部承建的城南棚户区改造等项目支出计入投资活动现金流,同期公司投资活动产生的现金净流出量为 1.06亿元。筹资活动方面,公司主要通过金融机构借款及发行债券来弥补经营和投资活动资金缺口,2021年公司筹资活动产生的现金净流入量为 12.94亿元,增量融资主要系发行债券融入资金。

2021年,该公司 EBITDA为 7.87亿元,主要来源于利润总额和列入财务费用的利息支出,随着刚性债务规模的快速扩张,EBITDA对刚性债务和利息支出的保障程度进一步降低。此外,随着项目建设的持续投入,公司非筹资性现金流仍呈净流出状态,无法为公司债务偿付提供有效保障。

图表 10. 公司现金流及 EBITDA对债务的覆盖情况

2019年2020年
1.081.03
0.060.05
5.62-29.98
2.79-17.90
-9.00-37.65

9

2019年2020年
-4.47-22.48
资料来源:根据东坡发展提供的资料整理、计算
(3) 资产质量分析
得益于政府资本金注入、资产划拨以及自身经营积累,该公司资本实力保持增长,2021年末公司所有者权益为 183.44亿元,较上年末增长 23.46%。其中资本公积为 151.87亿元,较上年末增加 33.19亿元,一方面系眉山市东坡区人民政府将 2021年度由区财政代付的工程款 1.65亿元转增子公司眉山市运通路桥建设有限责任公司资本金,另一方面东坡区政府将眉山市东坡区崇礼片区国有建设用地地下砂石资源经营权授予金财资10
产经营,导致资本公积增加 31.54亿元。2021年末,公司实收资本和资本公积合计占所有者权益的比重为 88.70%,资本结构稳定性较好。

随着基础设施项目建设的推进以及土地整理投入的增加,该公司资产规模保持较快增长,2021年末公司资产总额为 486.45亿元,较上年末增长 25.85%。从资产构成来看,公司资产以流动资产为主,同期末占资产总额的比重为 85.73%。公司流动资产主要由货币资金、其他应收款和存货构成,2021年末上述三项占流动资产的比重分别为 3.42%、9.10%和 84.55%。其中,2021年末货币资金余额为 14.28亿元,较上年末增长 43.81%,受限资金 4.46亿元,主要系质押的定期存单及对外担保保证金;其他应收款余额 37.95亿元,年末应收东坡区财政局、眉山市东坡区崇礼镇人民政府、眉山市鑫东商贸有限公司和汇岷建设款项余额分别为 15.85亿元、3.03亿元、2.21亿元和 2.11亿元,较上年末下降 3.31%,主要系收回与东坡区财政局和汇岷建设等部分往来款所致;公司存货主要为土地资产、工程管理成本及土地开发成本,2021年末存货余额为 352.61亿元,较上年末增长 18.88%,一方面系当年基础设施建设、土地整理投入增加所致,另一方面,当年公司通过竞拍取得的多宗位于崇礼片区、经开区新区、思蒙镇等的土地使用权 86.16万平11
方米,合计账面原值 38.52亿元,以商住用地为主,规划用途尚未明确,其中年末土地资产账面价值较上年末增长 29.38%至 148.36亿元,占存货余额的比重达 42.08%,工程管理成本和土地开发成本余额分别为 151.20亿元和 51.96亿元;此外,年末预付款项大幅增长 203.70%至 8.58亿元,主要系预付土地竞买保证金。

2021年末,该公司非流动资产余额为 69.43亿元,较上年末大幅增长 93.37%,以在建工程和无形资产为主,两者占非流动资产的比重分别为 43.19%和 45.85%。同年末,公司在建工程余额为 29.99亿元,较上年末增长 23.99%,主要系正大鸡蛋项目和太和棚改等项目投入增加所致;同期末,无形资产余额 31.84亿元,较上年末大幅增加 31.79亿元,主要系东坡区政府授权经营的眉山市东坡区崇礼片区国有建设用地地下砂石资源经营权入账所致。


10
入账价值根据中天成土地房地产评估(北京)有限公司出具的中天成评报字[2022]第 0118号资产评估报告确认。根据重庆开源地质勘探有限公司出具的砂石资源储量核实报告,经估算,截至 2021年 10月底,3
东坡区崇礼片区国有用地范围内普通建设材料用砂石推断资源量(连砂石)9998.7万 m,回采率按 95%计3 3
(4) 流动性/短期因素
2021年末,该公司流动比率为 318.96%,处于较高水平,但流动资产中以项目开发成本和土地资产为主的存货占比较高,且土地资产受限程度较高,同时受土地出让存在不确定性以及工程项目政府回购本金拨付滞后影响,公司整体资产流动性较弱。同期末,公司货币资金余额为 14.28亿元,短期刚性债务现金覆盖率为 54.00%,且部分资金受限,随着长期债务的逐步到期及短期债务融资的增加,公司持续面临较大的即期债务偿付压力。

图表 11. 公司资产流动性指标

2019年末2020年末
406.93316.46
12.868.96
55.8147.90
资料来源:东坡发展
截至 2021年末,该公司受限资产合计 71.79亿元,占总资产的比重为 14.76%,其中受限货币资金 4.46亿元,系质押的定期存单及对外担保保证金等;存货受限 66.35亿元,主要为用于抵押融资的土地资产,占存货土地资产的比重为 44.72%,公司资产受限规模较大,对其资产流动性造成一定影响。

3. 公司盈利能力
该公司营业毛利主要来自土地整理和工程管理业务。2021年,公司实现营业毛利 1.61亿元,较上年下降 24.36%,主要系受政府规划和市场景气度影响,当年公司土地整理出让收入明显下滑,使得土地整理业务毛利贡献度较上年下降 34.32个百分点至 13.64%;同期,工程管理业务毛利贡献率上升至 58.86%;此外,2021年公司工程施工业务和砂石销售业务毛利贡献度分别为 17.24%和 15.52%。从毛利率看,2021年,公司土地整理业务毛利率为 34.93%,较上年提升 1.81个百分点;工程管理业务收入全部为工程管理费,对应的成本较小,毛利率接近 100%;同期,公司综合毛利率为 22.43%,较上年下降 9.47个百分点。

2021年,该公司期间费用为 0.63亿元,较上年增长 15.22%;其中,管理费用为 0.58亿元,较上年增长 46.05%,主要系由于合并范围扩大及市场化经营子公司用人成本上升,使得职工薪酬大幅增长所致。同期,公司期间费用率为 8.77%,较上年上升 0.58个百分点,对公司利润形成一定侵蚀。2021年,公司实现投资净收益 0.36亿元,主要系以银行理财为主的交易性金融资产持有期间的投资收益,为公司利润提供了一定补充;同时,随着基础设施建设项目的持续投入,公司承担的资金成本不断增加,2014年以来东坡区政府开始对基础设施建设项目给予一定的财政补贴,2021年公司获得补贴收入为 1.70亿元。同期,公司实现净利润 2.56亿元,较上年下降 2.02%;2021年,公司总资产报酬率为 1.72%,净资产收益率为 1.54%,两者均处于较低水平。整体看,公司资产获利能力仍较弱。

公司抗风险能力评价
1. 公司经营及财务实力
该公司作为东坡区重要的基础设施建设和土地整理主体,业务地位较突出,且由于经开区新区和泡菜城园区未来存在较大的开发空间,公司业务持续性及未来收益实现较有保障。跟踪期内,地方政府资本金注入、资产划拨以及自身经营积累,公司资本实力进一步提升;但由于项目建设大规模投入而资金回笼较为有限,公司加大债务融资力度以弥补经营性现金流缺口,使得刚性债务规模快速扩张,财务杠杆水平亦有所推升,整体融资成本偏高;且随着长期债务的逐步到期及短期借款的增加,公司持续面临较大的即期债务偿付压力。公司资产中基础设施、棚户区改造项目开发成本和土地资产占比较高,且土地资产受限程度较高,实际资产流动性较弱。此外,公司对外担保规模较大,存在较大的代偿风险。

2. 外部支持因素
该公司作为眉山市东坡区重要的土地整理以及基础设施建设主体,在业务、资金、资产注入及财政补贴等方面能够持续得到当地政府大力支持,2021年通过资产及资本金注入的方式使得资本公积净增加 33.19亿元,得益于地方政府的上述支持,公司资本实力进一步提升。此外,2021年公司获得政府补贴收入为 1.70亿元,为公司利润实现提供了重要支撑。

截至 2021年末,该公司合并口径的银行授信总额为 118.44亿元,授信银行主要包括中国农业银行、眉山农商行、四川银行、成都农商行、成都银行、乐山商业银行等,剩余未使用额度 22.88亿元。

附带特定条款的债项跟踪分析
本期债券由眉山发展(控股)有限责任公司(以下简称“眉山发展”)提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保。

眉山发展是由眉山市国资委出资设立的国有独资公司,主要从事眉山市基础设施建设、土地开发和酒店经营等业务。截至 2021年末,眉山发展经审计的合并口径资产总额为 602.12亿元,所有者权益为 338.28亿元;2021年实现营业收入 47.22亿元,净利润 9.36亿元。

眉山发展是眉山市重要的基础设施建设主体,主要从事眉山市范围内道路、保障性安居工程等项目建设及农村土地综合整治工作等,同时涉及酒店、旅游、广告和铝液及铝锭的生产及销售等经营性业务。跟踪期内,眉山发展业务地位保持,工业铝生产销售业务仍为其收入最主要的来源,且该业务收入快速增长带动眉山发展营收规模保持增长。

基建类业务结转进度慢且资金回笼滞后,加之项目建设后续仍存在资金需求,眉山发展面临较大的资金周转压力。酒店经营、旅游开发等业务开展相对稳定,且 2021年以来随着疫情影响减弱,两项业务收入有所回升;随着景区配套设施的不断完善,预计该类业务可为眉山发展收入及毛利提供良好补充。小额贷款业务风险仍相对集中,需持续关注资金回收风险。

跟踪期内,得益于地方政府支持及自身经营积累,眉山发展资本实力进一步提升,但刚性债务规模继续扩张,债务偿付压力仍然较大且资金成本偏高,利息支出对其利润侵蚀严重;但基于较大规模的股东权益,眉山发展财务杠杆仍处于合理水平,股东权益对刚性债务保障程度较高。同时,眉山发展主业资金回笼情况一般,而基础设施项目及瓦屋山工程前期投入规模较大,现金流平衡能力承压,加之眉山发展应收眉山市财政局等政府单位款项规模较大,回款时点存在不确定性,加大了其资金周转压力。

整体来看,跟踪期内,眉山发展经营状况良好,其为本期债券的担保仍然有效。

跟踪评级结论
跟踪期内,东坡区经济总量保持增长,各项经济指标呈现疫后良好的恢复性增长态势;泡菜食品、生物医药、机械电子三大主导产业支撑力较强,全区工业经济效益稳步提升。此外,受成眉同城化发展及需求外溢等因素影响,近年来东坡区土地市场景气度维持相对高位,但 2021年受土地供应缩量及整体市场下行等因素影响,东坡区土地市场成交量价均有所回落。

该公司作为东坡区重要的基础设施建设和土地整理主体,土地整理业务收入易受政府土地出让规划、外部供求及政策等因素影响,存在一定的不确定性;工程管理业务收入亦受项目结算进度影响具有一定波动性;跟踪期内,公司土地整理收入大幅下滑,但由于工程施工和砂石销售业务规模不断拓展,收入快速增长,成为当年收入的主要来源,同时带动公司营收规模仍保持增长。此外,公司基础设施项目回款滞后,且由于区域开发建设需要,未来仍有较大规模的投入计划,公司面临的投融资压力仍较大。

跟踪期内,得益于地方政府资本金注入、资产划入以及自身经营积累,该公司资本实力进一步提升;但由于项目建设大规模投入而资金回笼较为有限,公司加大债务融资力度以弥补经营性现金流缺口,使得刚性债务规模快速扩张,财务杠杆水平亦有所推升,整体融资成本偏高;且随着长期债务的逐步到期及短期借款的增加,公司持续面临较大的即期债务偿付压力。公司资产中基础设施、棚户区改造项目开发成本和土地资产占比较高,且土地资产受限程度较高,实际资产流动性较弱。此外,公司对外担保规模较大,存在较大的代偿风险。

本期债券的担保方眉山发展经营情况基本保持稳定,为本期债券的担保仍然有效。

附录一:
公司股权结构图

  中国农发重点建设基金有限公司

28.40%
71.60%

 
眉山市东坡发展投资集团有限公司

注:根据东坡发展提供的资料绘制(截至评级报告出具日)


附录二:
公司组织结构图
眉山市东坡区国有资产和金融工作局

经营班子
  工 程 技 术 部
   
   

注:根据东坡发展提供的资料绘制(截至评级报告出具日)

母公司 持股比例(%)主营业务     
       
   12 刚性债务余额 (亿元)所有者权益 (亿元)营业收入 (亿元)净利润 (亿元)
东坡发展本部负责土地整理、基础设施建设及安置 房建设等业务84.7298.130.061.39
岷江国投80.73国有资产的经营管理、土地整理、基 础设施投入23.1942.251.221.00
经开区建投100.00土地整理、基础设施建设0.1528.120.360.06
东岸建设100.00负责工程施工业务3.400.703.730.13
金岸资产100.00建筑业21.1414.360.010.20
东岸投资100.00商务服务5.272.670.29-0.09
金财资产100.00商务服务9.4838.352.470.08
中小保公司100.00商务服务0.001.570.0238.56万元
天伦实业100.00居民服务6.633.910.07-0.02
注:根据东坡发展提供资料整理

12
不含计入其他应付款的拆借款项。

附录四:
发行人主要财务数据及指标表

2019年2020年
312.27 8.82 133.77 131.41 5.86 2.14 7.00 3.15 -8.19386.52 9.93 166.71 148.59 6.67 2.61 8.25 -26.89 -6.88
57.92 163.65 98.2461.56 114.76 89.13
406.93 53.28 12.86 55.81 1.05 137.84 18.31316.46 46.19 8.96 47.90 0.99 160.33 15.27
29.50 21.51 2.49 1.76 1.7631.90 46.02 2.28 1.87 1.87
107.25 5.62 2.79 -9.00 -4.47 1.08 0.06120.21 -29.98 -17.90 -37.65 -22.48 1.03 0.05
注:表中数据依据东坡发展经审计的 2019-2021年度财务数据整理、计算。

附录五:
担保方主要财务数据及指标表

2019年2020年
367.85 22.36 133.90 216.03 29.24 3.40 7.11 -11.23 -13.81539.17 25.10 175.95 313.65 40.03 4.95 10.92 -23.17 -1.84
41.27 219.02 161.3341.83 198.27 178.26
562.09 242.19 551.284 71.38 1.35 72.40 7.78410.31 214.16 38.21 48.16 1.53 74.57 9.00
16.08 2.28 1.74 1.61 1.6617.86 14.08 1.96 1.87 1.90
94.47 -24.17 -9.06 -53.87 -20.20 1.56 0.0682.86 -37.62 -14.96 -40.60 -16.14 1.88 0.07
注:表中数据依据眉山发展经审计的 2019-2021年度财务数据整理、计算。

附录六:
发行人本次评级模型分析表及结果

一级要素二级要素
业务风险宏观环境
 行业风险
 市场竞争
 盈利能力
 公司治理
财务风险财务政策风险
 会计政策与质量
 现金流状况
 负债结构与资产质量
 流动性
个体风险状况 
个体调整因素调整方向 
调整后个体风险状况 
支持因素调整方向 
  

附录七:
发行人历史评级情况

评级情况 分类评级时间评级结果评级分析师所使用评级方法和模型的 名称及版本
历史首次 评级2016年 6月 14日- AA /稳定钟士芹、陆奕璇新世纪评级方法总论(2012) 城投类政府相关实体信用评级方法 (2015) 城投类政府相关实体评级模型(参见注 册文件)
     
     
     
     
     
评级结果 变化2017年 6月 29日AA/稳定钟士芹、常雅靓新世纪评级方法总论(2012) 城投类政府相关实体信用评级方法 (2015) 城投类政府相关实体评级模型(参见注 册文件)
     
     
     
     
     
前次评级2021年 6月 29日AA/稳定李娟、吴梦琦新世纪评级方法总论(2012) 城投类政府相关实体信用评级方法 (2015) 公共融资评级模型(城投类政府相关实 体)MX-GG001(2019.8)
     
     
     
     
     
本次评级2022年 6月 28日AA/稳定李娟、吴梦琦新世纪评级方法总论(2012) 城投类政府相关实体信用评级方法 (2015) 公共融资评级模型(城投类政府相关实 体)MX-GG001(2019.8)
     
     
     
     
历史首次 评级2016年 6月 14日AA钟士芹、陆奕璇新世纪评级方法总论(2012) 城投类政府相关实体信用评级方法 (2015) 城投类政府相关实体评级模型(参见注 册文件)
     
     
     
     
     
前次评级2021年 6月 29日AA李娟、吴梦琦新世纪评级方法总论(2012) 城投类政府相关实体信用评级方法 (2015) 公共融资评级模型(城投类政府相关实 体)MX-GG001(2019.8)
     
     
     
     
     
本次评级2022年 6月 28日AA李娟、吴梦琦新世纪评级方法总论(2012) 城投类政府相关实体信用评级方法 (2015) 公共融资评级模型(城投类政府相关实 体)MX-GG001(2019.8)
     
     
     
     

附录八:
各项财务指标的计算公式

注1. 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准。

注2. 刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+应付利息+长期借款+应付债券+其他具期债务
注3. EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销 附录九:
评级结果释义
本评级机构主体信用等级划分及释义如下:

 
AAA级
AA级
A级
BBB级
BB级
B级
CCC级
CC级
C级
注:除 AAA级、CCC级(含)以下等级外,每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调,表示略高或略低于本等级。


本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下:

 
AAA级
AA级
A级
BBB级
BB级
B级
CCC级
CC级
C级
注:除 AAA级、CCC级(含)以下等级外,每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调,表示略高或略低于本等级。

本评级机构短期债券信用等级分为四等六级,即:A-1、A-2、A-3、B、C、D。


 
A-1
A-2
A-3
B
C
D
注:每一个信用等级均不进行微调


















评级声明
本评级机构不存在子公司、控股股东及其控制的其他机构对该评级对象提供非评级服务的情形。除因本次评级事项使本评级机构与评级对象构成委托关系外,本评级机构、评级人员与评级对象不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。

本评级机构与评级人员履行了评级调查和诚信义务,有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。

本跟踪评级报告的评级结论是本评级机构依据合理的内部信用评级标准和程序做出的独立判断,未因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响改变评级意见。

本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据评级对象所提供的资料,评级对象对其提供资料的合法性、真实性、完整性、正确性负责。

本跟踪评级报告用于相关决策参考,并非是某种决策的结论、建议。
本次跟踪评级的信用等级自本跟踪评级报告出具之日起至被评债券本息的约定偿付日有效。在被评债券存续期内,新世纪评级将根据《跟踪评级安排》,定期或不定期对评级对象实施跟踪评级并形成结论,决定维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级。

本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料,其版权归本评级机构所有,未经授权不得修改、复制、转载、散发、出售或以任何方式外传。

未经本评级机构书面同意,本评级报告、评级观点和评级结论不得用于其他债券的发行等证券业务活动。




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