21珠投01 (175604): 广东珠江投资股份有限公司2022年跟踪评级报告

时间:2022年06月23日 05:08:28 中财网
原标题:21珠投01 : 广东珠江投资股份有限公司2022年跟踪评级报告


     
项目本次 级别评级 展望上次 级别评级 展望
+ AA稳定+ AA  
20珠投 01+ AA稳定+ AA稳定
+ AA稳定+ AA  
21珠投 02+ AA稳定+ AA稳定
+ AA稳定+ AA  
21珠投 04+ AA稳定+ AA稳定
+ AA稳定+ AA  
    
发行 规模债券 余额   
5.505.50   
21珠投 019.709.702026/01/11 
16.9116.91   
21珠投 0310.0310.032026/03/11 
13.0013.00   
21珠投 0510.0010.002026/10/26 
注:1.上述债券均含第 2年末和第 4年末投资者回售选择权;2.上 响。

述债券仅包括由联合资信评级且截至评级时点尚处于存续期的债券
未来,随着上海安康苑项目逐步预售以及北京分钟
寺一级土地开发业务剩余地块的上市,公司现金流状况
评级时间:2022年 6月 23日
将保持良好,并将保持一定的债务偿还力度,公司经营
状况有望保持良好。

本次评级使用的评级方法、模型:

名称版本
  
  
  
  
注:上述评级方法和评级模型均已在联合资信官网公开披露
+
信用等级为 AA,评级展望为稳定。


优势
1. 土地储备充足,区位优势显著;城市更新项目规

模较大且取得较大突破,对未来销售有一定支撑。截至

2021年底,公司土地储备及项目主要分布在一二线城
市,土地储备充足且质量较好。此外,公司城市更新取

得较大突破,北京分钟寺项目二期预计于 2022年 9-10
月上市;安康苑项目位于上海内环核心区域,首期基本

售罄,二期将于 2022年 7月份推出;公司城市更新项目
所处区位较好,对未来销售有一定支撑。


2. 协议销售额保持增长,自持物业经营良好,对现

金流形成有益补充。2021年,公司协议销售额同比增长

指示评级+ aa评级结果  
评价内容评价结果风险因素评价要素评价结果
B经营环境宏观和区 域风险  
  行业风险  
 自身 竞争力基础素质  
  企业管理  
  经营分析  
F1现金流资产质量  
  盈利能力  
  现金流量  
 资本结构   
 偿债能力   
调整子级    
     
产项目和城市更新项目规模较大,未来资金需求较大,
注:经营风险由低至高划分为 A、B、C、D、E、F共 6个等级,各
级因子评价划分为 6档,1档最好,6档最差;财务风险由低至高划
面临一定融资压力。截至 2021年底,公司北京和天津的
分为 F1-F7共 7个等级,各级因子评价划分为 7档,1档最好,7
档最差;财务指标为近三年加权平均值;通过矩阵分析模型得到指示 土地储备中工业、仓储用地规模有一定占比,该性质的
评级结果
土地流动性和去化方式存在一定的不确定性。

分析师:卢瑞 曹梦茹
3. 预付款项和其他应收款规模较大,对资金形成一
邮箱:lianhe@lhratings.com
定占用,且关联方交易规模较大,加大了资金管理难度。

电话:010-85679696
截至 2021年底,公司预付款项和其他应收款占总资产的
传真:010-85679228
18.91%,对资金形成一定占用;且关联方交易规模较大,
地址:北京市朝阳区建国门外大街 2号
加大公司资金管理难度。

中国人保财险大厦 17层(100022)
4. 少数股东权益占比较高,其他非流动金融资产有

其他非流动金融资产达 51.64亿元,主要为投资的合伙

企业份额。

5. 公司存在一定的或有负债风险,且长期偿债指标
偏弱,2023年一季度面临债券集中回售,存在较大集中
偿付压力。公司 2022年内到期债务规模较小,但 2023
年一季度信用债回售金额较大,且在 2023-2024年存在
一定的集中兑付压力;公司 EBITDA对利息的覆盖倍数
不足;对外担保占净资产比重较高,存在一定或有负债
风险。











合并口径

2019年2020年 
160.76114.34 
1792.301817.111879.07
426.82500.87 
137.66129.1455.90
701.03485.95 
838.69615.08609.77
123.30222.05 
20.1229.9515.14
40.8148.94 
125.95167.9242.97
26.4322.81 
3.794.902.15
76.1972.44 
66.2755.1254.64
230.89179.09 
21.1422.095.75
1.170.89 
0.370.640.44
20.5512.57 
公司本部(母公司)

2019年2020年2021年
979.97961.54 
57.7654.7349.71
131.78128.71 
1.031.010.89
0.26-4.18 
94.1194.3195.38
69.5370.17 
92.5983.5189.78
4.180.45 
注:1.本报告中数据不加特别注明均为合并口径;2.本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异,系四舍五入造成,除特别说明外,均指人民币;3.公司 2019年和 2020年财务数据分别使用 2020年和 2021年期初数据
资料来源:公司财务报告











评级历      
债项简称债项 等级主体 等级评级 展望评级 时间项目 小组评级方法/模型评级 报告
+ AA+ AA稳定2021/09/29闫欣 卢瑞联合资信评估股份有限公 司房地产企业信用评估方 法(V3.0.201907)/联合资信 评估有限公司房地产企业 主体信用评级模型 (V3.0.201907)  
        
        
        
        
        
        
        
20珠投 01 21珠投 01 21珠投 02 21珠投 03 21珠投 04+ AA+ AA稳定2021/06/28闫欣 王彦联合资信评估股份有限公 司房地产企业信用评估方 法(V3.0.201907)/联合资信 评估有限公司房地产企业 主体信用评级模型 (V3.0.201907) 
        
        
        
        
        
        
        
+ AA+ AA稳定2021/03/24闫欣 王彦联合资信评估股份有限公 司房地产企业信用评估方 法(V3.0.201907)/联合资信 评估有限公司房地产企业 主体信用评级模型 (V3.0.201907)  
        
        
        
        
        
        
        
+ AA+ AA稳定2021/03/05闫欣 王彦联合资信评估股份有限公 司房地产企业信用评估方 法(V3.0.201907)/联合资信 评估有限公司房地产企业 主体信用评级模型 (V3.0.201907)  
        
        
        
        
        
        
        
+ AA+ AA稳定2021/01/15闫欣 王彦联合资信评估股份有限公 司房地产企业信用评估方 法(V3.0.201907)/联合资信 评估有限公司房地产企业 主体信用评级模型 (V3.0.201907)  
        
        
        
        
        
        
        
+ AA+ AA稳定2020/12/18闫欣 王彦联合资信评估股份有限公 司房地产企业信用评估方 法(V3.0.201907)/联合资信 评估有限公司房地产企业 主体信用评级模型 (V3.0.201907)  
        
        
        
        
        
        
        
+ AA+ AA稳定2020/08/10闫欣 王彦原联合信用评级有限公司 房地产行业企业信用评级 方法/评级模型(2018年)  
        
        
        
        
注:上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅


声 明

一、本报告版权为联合资信所有,未经书面授权,严禁以任何形式/方式复制、转载、出售、发布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。

二、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的独立意见陈述,未受任何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻性观点,而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。

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四、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断,联合资信不对任何机构或个人因使用本报告及评级结果而导致的任何损失负责。

五、本报告系联合资信接受广东珠江投资股份有限公司(以下简称“该公司”)委托所出具,引用的资料主要由该公司或第三方相关主体提供,联合资信履行了必要的尽职调查义务,但对引用资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业意见,但联合资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。

六、除因本次评级事项联合资信与该公司构成评级委托关系外,联合资信、评级人员与该公司不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。

七、本次跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债券到期兑付日有效;根据跟踪评级的结论,在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权利。

八、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。



分析师:
联合资信评估股份有限公司




9.709.702021/01/11
16.9116.912021/02/19
10.0310.032021/03/11
13.0013.002021/03/29
10.0010.002021/10/26
   
发行金额 (亿元)债券余额 (亿元)起息日
5.505.502020/10/19

1
为剔除基数效应影响,方便对经济实际运行情况进行分析判断, 几何平均增长率,下同。

文中使用的 2021年两年平均增速为以 2019年同期为基期计算的

1一季度至 202年一季度中主要经济数据 
2021年 一季度2021年 二季度2021年 三季度2021年 四季度
24.8028.1528.9932.42
18.30(4.95)7.90(5.47)4.90(4.85)4.00(5.19)
24.50(6.79)15.90(6.95)11.80(6.37)9.60(6.15)
25.60(2.90)12.60(4.40)7.30(3.80)4.90(3.90)
25.60(7.60)15.00(8.20)8.80(7.20)4.40(5.69)
29.70(2.30)7.80(2.40)1.50(0.40)0.40(0.65)
29.80(-2.0)19.20(2.00)14.80(3.30)13.50(4.80)
33.90(4.14)23.00(4.39)16.40(3.93)12.50(3.98)
48.7838.5132.8829.87
29.4036.7932.5230.04
0.000.500.600.90
2.105.106.708.10
12.3011.0010.0010.30
24.2021.8016.3010.70
6.204.502.300.30
5.305.004.905.10
13.70(4.53)12.00(5.14)9.70(5.05)8.10(5.06)
注:1.GDP数据为当季值,其他数据均为累计同比增速;2.GDP总额按现价计算,同比增速按不变价计算;3.出口增速、进口增速均以美元
计价统计;4.社融存量增速、城镇调查失业率为期末值;5.全国居民人均可支配收入增速为实际同比增速;6.2021年数据中括号内为两年平
均增速
资料来源:联合资信根据国家统计局、中国人民银行和 Wind数据整理 需求端,消费市场受到疫情冲击较大,固 猪肉等食品价格下跌对冲了部分能源价格上涨定资产投资增速处于相对高位,出口仍保持较 推动的上行空间。一季度 PPI同比增长 8.70%,高景气度。消费方面,2022年一季度社会消费 各月同比增速回落幅度有所收敛;PPI环比由降品零售总额 10.87万亿元,同比增长 3.27%,不 转升,上行动力增强,输入型通胀压力抬升。地及上年同期两年平均增速水平(4.14%),主要 缘政治等因素导致国际能源和有色金属价格剧是 3月疫情对消费,特别是餐饮等聚集型服务 烈波动,带动国内油气开采、燃料加工、有色金消费,造成了较大冲击。投资方面,2022年一 属等相关行业价格上行。

季度全国固定资产投资(不含农户)10.49万亿 社融总量扩张,财政前置节奏明显。2022元,同比增长 9.30%,处于相对高位。其中,房 年一季度新增社融规模 12.06万亿元,比上年同地产开发投资继续探底;基建投资明显发力,体 期多增 1.77万亿元;3月末社融规模存量同比现了“稳增长”政策拉动投资的作用;制造业投 增长 10.60%,增速较上年末高 0.30个百分点。

资仍处高位,但 3月边际回落。外贸方面,出 从结构看,财政前置带动政府债券净融资大幅口仍保持较高景气度。2022年一季度中国货物 增长,是支撑社融扩张的主要动力,一季度政府进出口总额 1.48万亿美元,同比增长 13.00%。 债券净融资规模较上年同期多增 9238亿元。其其中,出口 8209.20亿美元,同比增长 15.80%; 他支撑因素包括对实体经济发放的人民币贷款进口 6579.80亿美元,同比增长 9.60%;贸易顺 和企业债券净融资较上年同期分别多增4258亿差 1629.40亿美元。 元和 4050亿元。

CPI同比涨幅总体平稳,PPI同比涨幅逐 财政收入运行总体平稳,民生等重点领域月回落。2022年一季度 CPI同比增长 1.10%, 支出得到有力保障。2022年一季度,全国一般公共预算收入 6.20万亿元,同比增长 8.60%, 端,投资对经济的拉动作用有望提升,可能主要财政收入运行总体平稳。其中,全国税收收入 依靠基建投资的发力;国内疫情的负面影响短5.25万亿元,同比增长 7.70%,主要是受工业企 期内或将持续,制约消费的进一步复苏;在俄乌业利润增长带动,但制造业中小微企业缓税政 局势紧张、美联储货币政策加速紧缩等国际背策延续实施等因素拉低了税收收入增幅。支出 景下,叠加上年基数攀升的影响,出口对于经济方面,2022年一季度全国一般公共预算支出 的支撑大概率会逐步回落。有鉴于此,IMF、世6.36万亿元,同比增长 8.30%,为全年预算的 界银行等国际机构均降低了对中国经济增长的23.80%,进度比上年同期加快 0.30个百分点。 预测。预计未来经济增长压力仍然较大,实现民生等重点领域支出得到了有力保障,科学技 5.50%增长目标的困难有所加大。

术、教育、农林水、社会保障和就业、卫生健康
五、行业分析
支出同比分别增长 22.40%、8.50%、8.40%、
6.80%、6.20%。

1. 房地产行业概况
稳就业压力有所加大,居民收入稳定增长。

2021年房地产市场整体先扬后抑,上半年
2022年一季度,城镇调查失业率均值为 5.53%,
迎来小阳春,但下半年房地产市场迅速转冷,
其中 1月、2月就业情况总体稳定,调查失业率
销售下滑,房企新开工意愿下降。

分别为 5.30%、5.50%,接近上年同期水平,环
2021年初,由于通胀预期上行,国内热点
比小幅上升,符合季节性变化规律;而 3月以
区域房地产迎来“小阳春”,长三角地区部分城
来局部疫情加重,城镇调查失业率上升至 5.80%,
市出现抢房现象;但 2021年下半年以来,部分
较上年同期上升 0.50个百分点,稳就业压力有
头部房企出现风险,加之政府按揭管控严格,加
所增大。2022年一季度,全国居民人均可支配
剧了购房者观望情绪,销售市场遇冷,商品房市
收入 1.03万元,实际同比增长 5.10%,居民收
场景气度迅速下滑;由此,房企新开工意愿普遍
入稳定增长。

下降,房地产开发投资资金持续下滑。

房地产开发投资方面,2021年上半年,全
2. 宏观政策和经济前瞻
国房地产开投资同比增长 14.97%,但下半年以
把稳增长放在更加突出的位置,保持经济
来,房地产市场遇冷,房地产开发投资下滑明
运行在合理区间,实现就业和物价基本稳定。

显。2021年全年,全国房地产开发投资 14.76万
2022年 4月,国务院常务会议指出,要把稳增
亿元,同比仅增长 4.4%,增速较 2020年下降
长放在更加突出的位置,统筹稳增长、调结构、
2.6个百分点,下滑明显。其中住宅投资 11.12
推改革,切实稳住宏观经济大盘。保持经济运行
万亿元,同比增长 6.4%,增速较 2020年下降
在合理区间:部署促进消费的政策举措,助力稳
1.2个百分点;办公楼投资 0.60万亿元,同比下
定经济基本盘和保障改善民生;决定进一步加
降 8.0%,出现负增长;商业营业用房投资 1.24
大出口退税等政策支持力度,促进外贸平稳发
万亿元,同比下降 4.8%。除住宅外,其他类型
展;确定加大金融支持实体经济的措施,引导降
房地产投资均出现负增长。

低市场主体融资成本。实现就业和物价基本稳
施工方面,2021年下半年以来,房地产行
定:着力通过稳市场主体来保就业;综合施策保
业景气度持续下行,房企新开工意愿下降。具体
物流畅通和产业链供应链稳定,保粮食能源安
看,2021年上半年新开工面积同比增长 3.8%,
全。

进入 7月,新开工面积快速下滑,累计新开工
疫情叠加外部局势影响,经济稳增长压力
面积同比增速转负;2021年全年新开工面积
加大。生产端,停工停产、供应链受阻以及原材
19.89亿平方米,同比下降 11.4%。从施工面积
料价格上涨对工业生产的拖累还需关注;需求

较 2020年有所回升。 房屋逐步进入竣工期, 10.14亿平方米,同 房销售市场先扬后抑, 销售面积同比增长 增长 16.70%。但 2021 按揭力度,直接抑制了 外受恒大事件影响,房 因担心房屋不能如期 为回笼资金促销部分 了购房者对未来的预 速回落。2021年 7- 售面积同比增速连续 年销售增长,2021年 17.94亿平方米,同比 年下降 0.7个百分点; 方米,同比增长1.1%。 环境 轮集中供地热度较高, 则迅速转冷,流拍率 常态,第三轮土拍市 开发到位资金保持增 1年土地购置面积 2.16 50%。受集中供地以及 影响,2021年土拍市 上半年的第一轮集中 近年来房地产开发企业资金供地,百强民营房企获 分城市地王频出;但下 周期受到管控,销售情 境收紧,开发商尤其是 显著下降,第二轮集中 企以及地方城投企业成 交成为常态,且流拍率 地出让条件优化,利润 有所企稳。 从房地产开发到位 风险和调结构的货币政 资明显收缩,其他资金 按揭贷款)仍为房地产 源;在融资渠道收紧环 销售回款依赖继续加强 销售情况较好,房地产 增长 23.46%;但下半 发,部分地方政府通过 交付风险,使得部分房 风险。随着预售资金监 场遇冷,2021年 7-12 收款以及个人按揭贷款 呈扩大趋势;9月底以 部分金融机构过度收缩 贷环境边际改善,房企 2021年下半年房地产 10.51%。2021年全年 20.11万亿元,同比增 下滑 3.4个百分点。 源及占比情况(单位:亿元    
主要开发资金来源20120202021
 金额占比金额占比金额
国内贷款25228.7714.1326675.9413.8123296.00
利用外资175.720.10192.000.10107.00
自筹资金58157.8432.5663376.6532.8265428.00
其他资金95046.2653.21102870.3153.27112301.00
61358.8834.3566546.8334.4673946.00 
个人按揭27281.0315.2729975.8115.5232388.00
合计178608.59100.00193114.90100.00201132.00
资料来源:Wind,联合资信整理

政策来源
自然资源部
政府工作报告
国务院办公厅
房地产金融工作座谈 会
中央经济工作会议
--
全国两会
国务院金融委等
资料来源:联合资信整理
从融资方面的调控政策看,2021年上半年, 交付预售资金监管从严也限制了房企通过销售楼市出现小阳春,为防止楼市过热,监管部门严 回款扩充自有现金。为维护房地产行业平稳健查经营贷流入楼市;2021下半年以来,地产行 康发展,央行和银保监会等出台相关政策支持业信用违约事件频发、中资房企美元债市场大 优质企业对出现风险的大型地产企业项目进行幅波动等均对房企融资产生冲击,同时为保证 并购,并统一了预售资金的监管。

表 5 2021年以来房地产融资相关政策汇总

政策来源
银保监会、住 建部和央行
银保监会
央行

 
央行
发改委、外管 局
央行、银保监 会
住建部、央行 和银保监会
资料来源:联合资信整理
3. 企业信用记录
六、基础素质分析
公司过往债务实际履约情况良好。

根据公司提供的人民银行征信报告(统一
1. 产权状况
社会信用代码:91440000190353033D),截至
跟踪期内,公司产权状况未发生变化。广东
2022年 5月 18日,公司未结清信贷业务无不
韩建持有公司 83.00%股份,为公司控股股东,
良和关注类记录;已结清信贷业务中有 16笔关
朱伟航为公司实际控制人。

注类记录,主要有两种情况:(1)银行贷款还旧
2. 企业规模及竞争力
借新按照其银行贷款要求需要调整为关注类别;
公司房地产开发经验丰富,开发实力较强,
(2)公司早年在中国农业银行申报的珠投大厦
项目区位优势明显,具有一定的行业竞争力,
经营性物业贷款因租赁方大多数为公司关联企
公司开发项目拥有较好的影响力和较高的区域
业,租金低于周边市场平均水平,中国农业银行
品牌知名度。

据此将此笔贷款调整为关注类别。按照中国农
公司以广州、北京、深圳、上海等一线大城
业银行贷款规定,同一客户名下贷款需保持同
市以及成都、西安、天津等二线中心城市为发展
一贷款级别,故当时同时存在的其他贷款亦调
战略重心,已经形成房地产开发、土地一级开
整为相应级别。上述贷款存续期间公司均按时
发、规划设计、建筑施工和物业管理等在内的
还本付息,无不良行为。公司过往实际履约情况
“一体化”业务布局。公司目前拥有房地产开发
良好。

一级资质,下属子公司拥有房屋建筑工程施工
根据公司过往在公开市场发行债务融资工
总承包壹级资质、公路路基工程专业承包贰级
具的本息偿付记录,公司无逾期或违约记录,履
资质、建筑工程设计甲级资格等多项资质。经过
约情况良好。

多年的发展,公司累计完成开发建筑面积超过
截至 2022年 6月 14日,联合资信未发现
1200万平方米,开发产品涵盖住宅、公寓式酒店、
公司曾被列入全国失信被执行人名单。

酒店式公寓、别墅、大型购物中心、会展中心、
七、管理分析
星级酒店、写字楼、商业街及工业厂房等多种类
型,积累了丰富的房地产开发经验。公司拓展一
公司主要管理制度连续,董事、监事及高
级开发的空间,形成一二级联动的开发模式,公
级管理人员未发生变化,管理运作正常。

司近年来在一线城市的核心区位获取多个城市
跟踪期内,公司主要管理制度未发生变化,
更新项目,保持了较低的土地成本,同时能够获
董事、监事及高级管理人员稳定。

得核心区域的优质土地储备。多年的发展使“珠
江”系列品牌楼盘在区域内尤其在珠三角地区
八、经营分析
具有较高的知名度和品牌认可度。在中国房地
产业协会发布的《2022中国房地产开发企业综
1. 经营概况
合实力TOP500测评研究报告》中排名第78位。

2021年,房地产销售收入仍为公司主要收

 2019年  2020年  2021年 
收入占比毛利率收入占比毛利率收入占比毛利率
79.6264.5724.15181.9081.9219.78123.3687.3430.99
52.9242.9225.1564.5229.0626.6658.9941.7619.41
14.0911.435.613.661.6510.38------
6.014.87100.005.402.43100.005.964.22100.00
0.460.3710.870.0340.028.82------
1.481.2085.810.920.4183.701.411.0083.53
1.130.9269.031.630.7384.051.020.7273.19
1.070.879.351.250.565.601.811.2823.12
1.060.8680.190.770.3568.830.850.6066.08
-34.54-28.01---38.03-17.13---52.15-36.92--
123.30100.0032.12222.05100.0026.32141.24100.00 
21年没有该业 市的投 ;公司土 为主,珠 三线城市 用地占有 公司 2021收入;2. 布局, 储备 角和 辅, 定比 新获取司2021年取消 例, 不确 过招 中广 元/ 地储备(销商户业务 该性质 性。 021年 挂和 州的两 方米左 位:万,故不产生特许专 地流动性 公司获取 改获取,保 招拍挂项 ,较为合 方米、亿元规销售佣金 去化方式 地储备 4 持一定的 楼面地价 。 )   
取得时间所处城 市取得方式土地用 途储备土地面 积储备建筑面 积   
2021年广州协议出让商住88.97308.89   
2021年广州招拍挂住宅8.6831.51   
2021年广州招拍挂住宅8.6437.90   
2021年深圳股权收购商住5.2532.89   
--------111.54411.19   
资料来源:公司提供

发情况(位:万平
2019年2020年
274.54104.36
86.5791.36
为主,在目前房地产市场行业下行背景下,一线 注:数据口径为全口径,在建项目包含城市更新项目,竣工面积不含一级开 发项目 城市的项目销售去化受影响较小,对公司的销 资料来源:公司提供 售形成有力支撑。从土地用途看,公司土地储备 截至 2021年底,公司在建项目总建筑面积 建筑面积中,仓储、工业和研发等用地占 10.19%, 2223.11万平方米,公司在建项目主要位于北 该性质土地流动性和去化方式存在一定的不确 京、上海和粤港澳大湾区,以一二线城市为主。 定性,分布在北京、天津、广州和深圳(其中北 从投资额来看,公司在建项目尚需投资金额 京和天津工业和仓储用地分别占对应城市土地 1207.94亿元,尚需投资资金规模较大,公司面 储备建筑面积的 21.46%和 21.28%);其余各城 临较大的资本支出压力。 市储备主要为住宅、商业和综合用地。公司大多 (3)房产销售情况 数土地储备在 2010年前获取,获取时间较早, 2021年,公司协议销售面积保持增长,受 主要通过协议出让形式获得,加之部分土地为 益于当期安康苑销售均价较高,公司协议销售 工业、仓储用地,公司土地储备成本相对较低; 金额同比增幅较大。公司在建项目剩余可售面 由于规划变更及分期开发等原因,部分项目开 积主要分布在北京和广州等一二线城市,部分 发周期较长。 二线城市或将面临一定的去化压力。 图 1 截至 2021年底公司土地储备分布 从销售数据看,2021年,公司协议销售面资料来源:公司提供、联合资信整理
比下降 32.18%。

(2)项目开发建设
表 9 公司项目销售情况

2019年2020年
62.1162.88
140.47154.68
22616.3724599.24
97.8998.41
32.0347.23
79.62181.90
资料来源:公司提供




占地面积建筑面积总投资额已投资额待投资额
57.92173.33457.74288.46--
53.6069.9140.8831.24--
286.47220.0083.9365.89--
11.9755.27276.16180.5095.66
1.081.4033.4623.0910.37
6.6037.8944.044.9039.14
35.8772.6352.322.7649.56
88.90309.00292.0010.75281.25
2.7124.6928.487.4121.07
545.12964.121309.01615.00497.05
注:1.北京分钟寺和张家湾项目为纯一级开发项目,房山西潞为村集体改造项目,公司尚不确定是否从事二级开发,故不计算待投资金额;2.增城长岗旧改项
目由公司与上海升龙投资集团有限公司合作开发,双方各占 50%的权益,上表该项目数据为权益数据 资料来源:公司提供
上海安康苑项目属于一二级联动的改造项 米。上述调整与当初公司与房山区政府签署的目,于启动之初获得 227亿的银团贷款用于拆 协议要求存在较大出入,公司目前已发起诉讼,迁和项目建设,剩余资金缺口主要依靠销售回 要求政府返还相关投资款项,目前双方正在做款。该项目拆迁工作现已基本完成,政府已完成 庭前调解中。

三个地块的交付工作,一期已于 2021年 12月 北京分钟寺项目是北京市棚户区改造项上市,截至 2021年底已基本去化完毕,销售金 目,规划打造成为北京 CBD副中心区。项目主额约 66亿元,二期项目预计于 2022年 7月上 要地块拆迁工作基本完成,第一期地块完成上市,2022年计划推盘货值 128亿元。 市,收到土地整理返还款约 113亿元,回迁楼北京房山西潞项目占地面积 120公顷,建 项目正在建设中。分钟寺项目一级开发可实现筑规模 220.00万平方米,计划总投 83.93亿元。 收入由政府按“成本+利润”进行返还,其中成因 2021年政策调整,该项目要求减用地至 本由政府相关部门进行核定,利润根据成本的103.54公顷,总建筑规模调减至 155.84万平方 8%~12%核定。分钟寺二期项目预计在 2022年
2
公司项目多分期开发,在建项目总可售面积仅统计已开工部分

2019年2020年
1.211.20
6.015.40
效率 发未 产周 同行 要系 投资 配所 运营有所下降 认收入 转次数和 公司比 公司项目 规模较大 。 标情况(
存货 周转 次数流动资产 周转次数
0.250.22
0.140.15
0.260.22
0.100.10
注:Wind与联合资信在上述指标计算上存在公式差异,为便于与同行业上公司自持物业集中于一二线城市,物业地
市公司进行比较,本表相关指标统一采用 Wind数据
资料来源:Wind
理位置较好,出租率情况良好;但投资性房地
产公允价值存在一定波动风险。 6. 关联交易
公司自持物业以高端商城、写字楼以及综 2021年,公司为同一控制下的关联方担保合体为主。截至2021年底,公司主要自持物业 规模仍较大,面临一定的或有负债风险,同时(不含自用面积)建筑面积共174.40万平方米, 关联方往来款规模较大,加大了公司资金管理自持物业整体出租率为86.29%,出租率良好, 难度。

广州增城珠江创业中心出租率为55%,主要系 2021年,公司与同一控制下的关联方担保开业时间尚短,商业环境正处于培育过程中;上 及往来款仍较多,具体情况如表13所示。整体海方家窑项目出租率为82%,主要系该项目刚 看,公司关联方担保规模大,公司面临一定的或升级改造完成,目前正在招租过程中。 有负债风险,关联方往来款规模较大,加大了公2021年,公司租金收入有所恢复,但单位租 司资金管理难度。

金水平有所下降,主要系2021年新增商业项目
表13 公司关联交易情况(单位:亿元)

2019年底2020年底
111.79102.11
210.35174.42
159.9563.40
162.6299.09
84.71101.15
资料来源:公司财务报告

2019年底2020年底2021年底
金额占比金额占比金额占比三年复合 增长率
1375.2776.731361.3074.921426.0075.891.83
159.428.89108.935.99106.305.66-18.34
180.2210.06188.8110.39169.249.01-3.10
231.3412.91189.7510.44186.059.90-10.32
769.1342.91836.0146.01927.8949.389.84
417.0323.27455.8025.08453.0624.114.23
----70.483.8851.642.75--
333.4218.60344.8318.98356.4418.973.39
1792.30100.001817.11100.001879.07100.002.39
注:占比为占总资产的比例
资料来源:公司财务报告、联合资信整理
(1)流动资产 司预付款项主要为一级开发及旧改业务合作保
截至2021年底,公司货币资金小幅下降,其 证金和预付工程款。

中预售监管资金余额24.50亿元。货币资金中有 截至2021年底,公司其他应收款(合计)略32.33亿元受限资金(不含预售监管资金),受限 有下降;其他应收款累计计提坏账准备70万元。

比例为30.40%,受限比例较高,主要为定期存 公司其他应收款主要是同一控制下的关联方往单质押、按揭保证金、银行贷款保证金及票据保 来款,其中100.49亿元为应收关联方款项,占比证金。 为54.50%。此外非经营性往来款和资金拆借余
截至2021年底,公司预付款项有所下降;公 额为58.68亿元,其中控股股东、实际控制人及
受限账面价值
32.33
6.45
222.70
271.84
76.26
609.58
资料来源:公司提供
为主,同时部分项目为工业、物流用地,公司存
货去化周期将受到一定影响,项目流动性较差。 3. 资本结构
公司存货区域分布较好,未计提跌价准备。截至 (1)所有者权益
2021年底,公司有271.84亿元的存货用于抵押贷
截至 2021年底,公司归属于母公司所有者
款,占存货账面价值的29.30%。 权益有所增长,少数股东权益占比较高,所有(2)非流动资产 者权益结构稳定性较弱。

截至2021年底,公司所有者权益506.16亿元,
公司其他非流动金融资产主要为投资的合
较年初增长1.06%。其中,归属于母公司所有者
伙企业份额,主要底层资产为公司的旧改项目,
权益339.09亿元,较年初增长7.99%,占比为
如上海安康苑和北京分钟寺项目。截至2021年
66.99%;少数股东权益167.07亿元,占比为
底,公司其他非流动金融资产较年初有所下降,
33.01%,少数股东权益较年初下降10.60%,主
主要系公司处置了部分对深圳力汇丰盈一号创
要系公司收购了成都珠江润景房地产开发有限
业投资合伙企业(有限合伙)(底层资产为同程
公司少数股东权益所致。在所有者权益中,实收
艺龙,处置10.06亿元)的投资所致。

资本、资本公积、其他综合收益和未分配利润分
公司投资性房地产采用公允价值模式进行
别占8.30%、2.69%、8.77%和46.87%。所有者权
后续计量。截至2021年底,公司投资性房地产小
益结构稳定性较弱。

幅增长,主要系公允价值变动及存货转入所致。

(2)负债
公司投资性房地产租金收入(2021年为5.96亿元)
截至2021年底,公司负债总额小幅增长,
对投资性房地产账面价值支撑不足,存在高估
债务规模变动不大,以长期债务为主,公司债
风险。截至2021年底,公司用于抵押贷款的投资
务负担一般,但2023-2024年到期债务规模较
性房地产为222.70亿元,受限比例为62.48%,受
大,且2023年一季度回售债券金额较大,存在
限比例高。

较大的集中偿付压力。公司部分项目合伙企业
截至2021年底,公司受限资产609.58亿元, 参与较多,存在一定表外债务风险。

占总资产的32.44%,受限比例较高。 截至2021年底,公司负债总额小幅增长,流
动负债和非流动负债相对均衡,非流动负债占

比有所增加。

表 16 2019-2021年底公司负债主要构成情况(单位:亿元、%)

20192022021
金额占比金额占比金额占比三年复合 增长率
595.6343.62760.1257.75747.1254.4212.00
160.7611.77172.7913.13196.1414.2910.46

191.8714.05295.1922.43247.4418.0213.56
----152.4511.58208.2215.17--
769.8556.38556.1142.25625.7945.58-9.84
606.6244.43460.3434.97473.7334.51-11.63
94.416.9125.481.9480.075.83-7.91
1365.48100.001316.24100.001372.91100.000.27
注:占比为占总负债的比例
资料来源:公司财务报告
截至2021年底,公司应付账款较年初有所 售较好,预收售房款增加所致。

增长,主要系项目建设规模扩大,应付工程款增 截至2021年底,公司长期借款较年初小幅加所致。 增长;公司长期借款以银行借款为主。

截至2021年底,公司其他应付款(合计)较 截至2021年底,公司应付债券较年初增幅年初下降16.18%,主要系同一控制下的关联方 较大,主要系当期新发行5期公司债所致。截至往来款下降所致。 2021年底,公司存续债券中,于2023年到期或回
2021年,公司执行新收入准则,将原预收款 售的本金余额为74.64亿元,其中2023年1-3月项计入合同负债。截至2021年底,公司合同负债 面临回售的本金为49.64亿元,集中偿付压力较较年初增长36.58%,主要系当期新推盘项目销 大。

图 2 近年来公司债务结构情况 图 3 近年来公司债务杠杆情况
资料来源:公司财务报告,联合资信整理
资料来源:公司财务报告,联合资信整理

的表外债务风 021年底公司重要
净负债率(%)
99.09
注:剔除合同负债的资产负债率=(负债-预收款项-合同负债-待转销项税额)52.25%,较上年底分别提高0.63个百分点、下降
/(资产-预收款项-合同负债-待转销项税额);净负债率=(全部债务-货币资金)/所有者权益;未受限现金短债比=未受限货币资金/短期债务
0.48个百分点和提高3.01个百分点。公司债务负
资料来源:联合资信根据公司财务报告计算
担一般。截至2021年底,公司重要债务指标如下
表所示。此外,公司上海安康苑和北京分钟寺等 从债务期限看,考虑若债券全额回售,2023旧改项目中,合伙企业参与较多,公司持股比例 年及 2024年公司集中偿付压力较大。

表 18 截至 2021年底公司有息债务到期分布(单位:亿元)

1年以内1-2年2-3年3年以上
3.47------

    
45.06------
--98.93125.71249.09
10.5074.64----
59.03173.57125.71249.09
面,受 允价值 显,总 同行 净资产 公司盈2021年 变动损 资本收 公司 收益率 能力同司收 影响 率和 比,公 总资 行业对比 单位: 
营业收 入销售毛 利率净资产 收益率 
295.5916.300.97 
261.5935.417.24 
168.9122.205.60 
141.2438.442.15 
注:Wind与联合资信在上述指标计算上存在公式差异,为便于与同行业公司进行比较,本表相关指标统一采用 Wind数据
35.03%,主要系当年新开工项目较多,增配管
资料来源:Wind
理团队以及公司为应对2021年以来房地产市场
5. 现金流
下行冲击,增加了人员配置和激励所致;财务费
2021年,公司经营活动现金仍为净流入但
用同比下降38.71%,主要系公司控制债务规模,
规模下降;投资活动现金转为净流入;筹资活
置换高成本融资,利息支出减少所致。

动现金仍为净流出但规模下降,公司在建项目
非经常性损益方面,2021年,公允价值变动
及城市更新项目所需资金较大,仍有较大的融
损失2.57亿元,主要系公司对平安健康医疗科技
资需求。

有限公司(股票简称:“平安好医生”,股票代
码:1833.HK)和阅文集团(股票代码:0772.HK)
表 20 公司现金流情况(单位:亿元)

2019年2020年
270.02396.23
144.07228.32
125.95167.92
5.3716.78
6.1351.44
-0.76-34.66
125.19133.26
255.68258.44
290.95469.61
-35.27-211.16

资料来源:联合资信根据公司财务报告整理

101.7669.11
21.1422.09
0.911.30
1.170.89
债指标 
40.8148.94
20.5512.57
0.150.27
0.370.64
1.162.20
资料来源:公司财务报告、联合资信整理
投资活动现金流出同比下降64.60%,主要系公
司当期对外股权投资规模较小所致。综上,公司
截至 2022年 3月底,公司共获得各家银行
2021年投资活动现金转为净流入。

授信额度为 851亿元,尚未使用额度 224亿元。

2021年,公司筹资活动前现金流量仍为净
截至 2021年底,公司对外担保余额 145.40
流入,但考虑到公司在建及旧改项目投资规模
亿元,占净资产的比重为 28.73%。公司对外担
较大,公司对外融资需求仍较大。

保主要是对同一控制下的关联方提供的担保,
从筹资活动看,2021年,公司筹资活动现金
所担保借款大都有抵押资产。公司对外担保规
流入同比增长49.78%,主要系当期新发行公司
模较大,若被担保方经营不善,公司存在一定的
债以及银行借款增加所致;筹资活动现金流出
或有负债风险。

同比下降4.27%。综上,公司筹资活动现金仍为
截至2022年3月底,公司有一笔重大未决诉
净流出,但规模大幅下降。

讼。1997年,公司与广州耐火材料厂有限公司
(以下简称“耐火厂”)签订合同,将耐火厂名
6. 偿债指标
下一地块转让给公司进行开发,后由于广州中
公司短期偿债指标有所提升,表现较好,
轴线规划影响,公司与耐火厂重新签订协议,调
长期偿债指标较弱,公司偿债能力指标表现一
减了交易对价。2017年,耐火厂提出广州中轴线
般。

规划并未占用项目地块,要求取回调减的交易
从短期偿债指标看,截至 2021年底,公司
对价4000万元及其违约金。2022年2月,公司收
流动比率有所提升,速动比率略有下降,公司流
到最高人民法院的终审判决,支持耐火厂取回
动资产对流动负债的保障程度较好;截至 2021
调减对价等主张。此后,耐火厂向法院申请强制
年底,公司现金短期债务比为 1.94倍,现金类
执行〔原案号为(2022)粤执42号,后变更为
资产对短期债务的保障程度较好。整体看,公司
(2022)粤01执2757号〕,申请执行金额约为
短期偿债指标较好。

5428万元。因判决存在重大错误,公司已于2022
从长期偿债指标看,2021年,公司 EBITDA
年3月向最高人民法院申请再审,最高人民法院
同比下降 58.87%,EBITDA利息倍数同比下降
已正式受理,目前在审理中。同时,公司已于6
明显,全部债务/EBITDA同比大幅提高,
月1日主动向耐火厂支付了4387.5万元,并向法
EBITDA对利息及全部债务的覆盖程度偏弱。

院提出执行异议。该诉讼对公司经营影响不大。

整体看,公司长期债务偿债能力较弱。

表21 2019-2021年公司偿债指标
7. 公司本部(母公司)财务分析

2019年2020年
债指标 
230.89179.09
利能力较弱。


截至 2021年底,母公司资产总额 1075.40
亿元,较年初增长 11.84%。其中,流动资产
823.01亿元(占 76.53%),非流动资产 252.39
亿元(占 23.47%)。从构成看,流动资产主要
由其他应收款(合计)(占 95.84%)构成;非
流动资产主要由其他非流动金融资产(占
17.75%)和长期股权投资(占 74.64%)构成。

截至2021年底,母公司货币资金为25.74亿元。

截至 2021年底,母公司负债总额 1025.69
亿元,较年初增长 13.11%。其中,流动负债
916.69亿元(占 89.37%),非流动负债 109.00
亿元(占 10.63%)。从构成看,流动负债主要
由其他应付款(合计)(占 98.39%)构成;非
流动负债主要由长期借款(占 23.87%)和应付
债券(占 73.46%)构成。截至 2021年底,母公
司资产负债率为 95.38%,较 2020年底提高 1.07
个百分点。截至 2021年底,母公司全部债务
118.36亿元。其中,短期债务占 10.36%、长期
债务占 89.64%。截至 2021年底,母公司全部债
务资本化比率 70.42%,母公司债务负担较重。

截至 2021年底,母公司所有者权益为 49.71
亿元,较年初下降9.17%,所有者权益稳定性强。

在所有者权益中,实收资本为 42.00亿元(占
84.49%)、资本公积合计 0.16亿元(占 0.32%)、
未分配利润合计 4.42亿元(占 8.90%)、盈余
公积合计 1.87亿元(占 3.77%)。

2021年,母公司营业总收入为 0.89亿元,
利润总额为-6.71亿元。同期,母公司投资收益
为 0.39亿元。

现金流方面,2021年,公司母公司经营活动
现金流净额为13.14亿元,投资活动现金流净额
12.50亿元,筹资活动现金流净额-21.08亿元。

十、结论
基于对公司经营风险和财务风险等方面的
综合分析评估,联合资信确定维持公司主体长
+
期信用等级为 AA,维持“20珠投 01”“21珠
投 01”“21珠投 02”“21珠投 03”“21珠投
+
04”和“21珠投 05”的信用等级为 AA,评级

朱伟航
 

   
  朱的
   
   
   

 广州华城置业有限公司

广东珠江投资股份有限公司资料来源:公司提供 附件 1-2 截至 2021年底公司组织架构图 资料来源:公司提供


序号企业名称实收资本(万元)持股比例(%)享有表决权比例(%)
广东珠江工程总承包有限公司26500.00100.00  
北京嘉富龙房地产开发有限公司47138.8862.14  
上海超盛房地产开发有限公司564578.4343.35  
北京顺开房地产开发有限公司288686.9844.88  
上海珠江投资集团有限公司186602.0094.32  
广州市从化珠江房地产开发有限公司60000.00100.00  
北京珠江投资开发有限公司28000.00100.00  
广州珠江房地产开发中心有限公司20000.00100.00  
北京中关村国际商城发展有限公司27000.0075.93  
北京中天城市更新投资有限公司99010.0050.50  
注:广东韩建投资有限公司承诺,于协议约定到期日后自其他股东购买北京嘉富龙房地产开发有限公司 37.86%股权、上海超盛房地产开发
有限公司 15%股权、上海珠江投资集团有限公司 5.68%股权、北京顺开房地产开发有限责任公司 5.12%的股权、北京中关村国际商城发展有
限公司 24.07%股权、上海珠江创展投资有限公司 24.39%股权以及西安珠江时代广场投资有限公司 32.43%股权;广东珠江商贸物流投资有
限公司承诺,于协议约定到期日后自其他股东购买北京中天城市更新投资有限公司 49.50%股权 资料来源:公司提供


2019年2020年
财务数据

160.76114.34
1792.301817.11
426.82500.87
137.66129.14
701.03485.95
838.69615.08
123.30222.05
20.1229.95
40.8148.94
125.95167.92
财务指标

6.429.64
0.110.20
0.070.12
146.59133.39
26.4322.81
2.783.84
3.794.90
62.1649.24
66.2755.12
76.1972.44
230.89179.09
101.7669.11
21.1422.09
1.170.89
0.370.64
20.5512.57
注:1.本报告中数据不加特别注明均为合并口径;2.本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异,系四舍五入造成,除特别说
明外,均指人民币;3.公司 2019年和 2020年财务数据分别使用 2020年和 2021年期初数据 资料来源:公司财务报告


2019年2020年
财务数据

35.6127.21
979.97961.54
57.7654.73
15.1065.29
116.6863.42
131.78128.71
1.031.01
0.26-4.18
//
33.533.78
财务指标

1.781.78
0.030.01
**
100.6291.78
74.9166.71
//
0.34-5.54
66.8953.68
69.5370.17
94.1194.31
92.5983.51
92.0782.98
4.180.45
2.360.42
//
//
注:由于未获取母公司折旧、摊销等数据,故不计算 EBITDA,“/”表示数据未获取,“*”表示数据过大或过小
资料来源:公司财务报告


注:现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据 短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务 长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销 利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出




联合资信主体长期 、CC、C。除 AA ,表示略高或略低 各信用等级符号代 约概率逐步增高, 具体等级设置和含 
信用等级 
AAA偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约概率极低
AA偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响不大,违约概率很低
A偿还债务能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约概率较低
BBB偿还债务能力一般,受不利经济环境影响较大,违约概率一般
BB偿还债务能力较弱,受不利经济环境影响很大,违约概率较高
B偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境,违约概率很高
CCC偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境,违约概率极高
CC在破产或重组时可获得保护较小,基本不能保证偿还债务
  
联合资信中长期债 评级展望是对信用 、发展中等四种。 
评级展望 
正面存在较多有利因素,未来信用等级调升的可能性较大
稳定信用状况稳定,未来保持信用等级的可能性较大
负面存在较多不利因素,未来信用等级调降的可能性较大
发展中特殊事项的影响因素尚不能明确评估,未来信用等级可能调升、调降或维持


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