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19联发01 (155600): 联发集团有限公司2022年跟踪评级报告

时间:2022年06月28日 15:25:43 中财网
原标题:19联发01 : 联发集团有限公司2022年跟踪评级报告


     
项目本次 级别评级 展望上次 级别评级 展望
+ AA稳定+ AA  
担保方 厦门建发集团有限公司AAA稳定AAA稳定
AAA稳定AAA  
19联发 01AAA稳定AAA稳定
AAA稳定AAA  
20联发 01AAA稳定AAA稳定
AAA稳定AAA  
20联发集 MTN002AAA稳定AAA稳定
AAA稳定AAA  
21联发集 MTN001AAA稳定AAA稳定
AAA稳定AAA  
22联发集 MTN001AAA稳定AAA稳定
未来随着公司在建项目竣工、在售项目实现销售
跟踪评级债项概况:

债券简称发行规模债券余额到期兑付日
15.00亿元15.00亿元  
19联发 0215.00亿元15.00亿元2024/08/13
20.00亿元20.00亿元  
20联发集 MTN0015.00亿元5.00亿元2023/11/02
8.00亿元8.00亿元  
20联发集 MTN0039.00亿元9.00亿元2023/11/27
9.00亿元9.00亿元  
21联发集 MTN0024.30亿元4.30亿元2027/09/24
5.00亿元5.00亿元  
:上述债券仅包括由联合资信评级、 期的债券 评级时间:2022年 6月 2 本次评级使用的评级方法截至评级时点尚处于存续 日 模型:  
名称版本  
    
    
    
    
    
注:上述评级方法和评级模型均已在联合资信官网公开披露
MTN002”和“22联发集 MTN001”的信用等级为

AAA,评级展望为稳定。






指示评级+ aa评级结果  
评价内容评价结果风险因素评价要素评价结果
B经营环境宏观和区域 风险  
  行业风险  
 自身 竞争力基础素质  
  企业管理  
  经营分析  
F1现金流资产质量  
  盈利能力  
  现金流量  
 资本结构   
 偿债能力   
调整子级    
     
注:经营风险由低至高划分为 A、B、C、D、E、F共 6个等级,各
级因子评价划分为 6档,1档最好,6档最差;财务风险由低至高划
14.03%和 23.88%。

分为 F1-F7共 7个等级,各级因子评价划分为 7档,1档最好,7档
最差;财务指标为近三年加权平均值;通过矩阵分析模型得到指示

评级结果

关注

1. 未来房地产市场运行存在一定不确定性。2021年下

半年以来房地产市场大幅降温,长期看房地产行业


高速增长阶段已经结束,伴随行业调控政策趋于长
分析师:曹梦茹 张文韬
期化,未来房地产市场运行存在一定不确定性。

邮箱:lianhe@lhratings.com
2. 公司存在一定资本支出压力。公司在建及拟建项目
电话:010-85679696
尚需投资规模较大,同时考虑补库存需求,公司未
传真:010-85679228
来面临一定的资本支出压力。

地址:北京市朝阳区建国门外大街 2号
3. 地产业务毛利率下滑,盈利能力有所下降。2021
中国人保财险大厦 17层(100022)
年,公司毛利率下滑,且处于较低水平,利润总额
快速下降;随着公司拿地均价上升,未来公司毛利


率存在继续收窄的风险。



4. 需关注三线及以下城市项目去化风险及部分项目跌

价风险。截至 2022年 3月底,公司剩余可售面积中

三线及以下城市占 32.29%,存在一定去化压力;公


司部分区域项目因获取成本较高计提跌价准备,需


持续关注该部分项目跌价风险。



5. 合作开发规模大,项目运营及资源管控难度有所增


加,少数股东权益占比高。2021年,随着公司合作

开发项目增长,资源管控的难度有所增加,对公司


运营能力提出更高要求,同时,若合作方资金紧张


或对项目开发产生不利影响。跟踪期内,公司少数


股东权益快速增长,截至 2022年 3月底,公司少数


股东权益占 60.89%,权益稳定性弱。





合并口径

2019年2020年2021年 
99.36117.26180.55 
835.72964.111296.491313.02
168.02202.50318.15 
62.1058.3362.6562.51
199.89231.88315.38 
261.99290.21378.03370.79
205.56239.04273.00 
22.7819.6419.051.08
25.9922.2424.03 
-67.2351.19-45.185.52
14.2210.278.79 
9.675.583.31--
79.9079.0075.4675.53
60.9358.9054.3053.58
163.19164.67180.30 
-14.409.80-6.90--
1.602.012.88 
2.111.421.27--
10.0813.0515.73 
公司本部(母公司)

2019年2020年2021年 
369.21374.21442.56 
94.0288.54103.48102.46
109.15131.42132.00 
7.396.988.730.42
14.045.8113.36 
74.5376.3476.6277.00
53.7259.7556.06 
169.56206.91167.93156.84
-15.431.8814.04 
注:1.本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异,系四舍五入造成;除特别说明外,均指人民币,均为合并口径;2.公司合并报表中其他流动负债中的债务已调整至短期债务;公司长期应付款和其他非流动负债中债务部分调整至长期债务;3.公司及公司本部 2022年一季度财务报表未经审计,相关指标未予年化;4.公司本部财务报表债务数据未经调整;5.“--”代表计算无意义的数据
资料来源:公司提供,联合资信整理








评级历      
债项简称债项 级别主体 级别评级 展望评级 时间项目 小组评级方法/模型评级 报告
AAA+ AA稳定2022/02/08曹梦茹 张文韬房地产企业信用评级方 法(V3.0.201907)/房 地产企业主体信用评级 模型(打分表) (V3.0.201907)  
        
        
        
        
        
        
        
AAA+ AA稳定2021/09/16曹梦茹 张文韬房地产企业信用评级方 法(V3.0.201907)/房 地产企业主体信用评级 模型(打分表) (V3.0.201907)  
        
        
        
        
        
        
        
AAA+ AA稳定2021/08/23曹梦茹 张文韬房地产企业信用评级方 法(V3.0.201907)/房 地产企业主体信用评级 模型(打分表) (V3.0.201907)  
        
        
        
        
        
        
        
19联发 01、19联 发 02、20 联发 01、 20联发集 MTN001、 20联发集 MTN002、 20联发集 MTN003AAA+ AA稳定2021/06/28曹梦茹 张文韬房地产企业信用评级方 法(V3.0.201907) 房地产企业主体信用评 级模型(V3.0.201907) 
        
        
        
        
        
        
AAA+ AA稳定2020/10/21刘艳婷 王爽房地产企业信用评级方 法(V3.0.201907)/房 地产企业主体信用评级 模型(打分表) (V3.0.201907)  
        
        
        
        
        
        
        
AAA+ AA稳定2020/10/21刘艳婷 王爽房地产企业信用评级方 法(V3.0.201907)/房 地产企业主体信用评级 模型(打分表) (V3.0.201907))  
        
        
        
        
        
        
        
AAA+ AA稳定2020/10/21刘艳婷 王爽房地产企业信用评级方 法(V3.0.201907)/房 地产企业主体信用评级 模型(打分表) (V3.0.201907)  
        
        
        
        
        
        
        
AAA+ AA稳定2020/06/05曹梦茹 罗星驰原联合信用评级有限公 司房地产行业企业信用 评级方法(2018年)阅读 原文 
        
        
        
        
AAA+ AA稳定2019/07/19罗星驰 卢瑞原联合信用评级有限公 司房地产行业企业信用 评级方法(2018年)  
        
        
        
        
        
AAA+ AA稳定2019/07/19罗星驰 卢瑞原联合信用评级有限公 司房地产行业企业信用 评级方法(2018年)阅读 原文 
        
        
        
        
注:上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅;2019年 8月 1日之前的评级方法和评级模型均无版本编号
声 明

一、本报告版权为联合资信所有,未经书面授权,严禁以任何形式/方式复制、转载、出售、发布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。

二、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的独立意见陈述,未受任何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻性观点,而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。

三、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议,并且不应当被视为购买、出售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。

四、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断,联合资信不对任何机构或个人因使用本报告及评级结果而导致的任何损失负责。

五、本报告系联合资信接受联发集团有限公司(以下简称“该公司”)委托所出具,引用的资料主要由该公司或第三方相关主体提供,联合资信履行了必要的尽职调查义务,但对引用资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业意见,但联合资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。

六、除因本次评级事项联合资信与该公司构成评级委托关系外,联合资信、评级人员与该公司不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。

七、本次跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债券到期兑付日有效;根据跟踪评级的结论,在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权利。

八、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。



分析师:

联合资信评估股份有限公司




况及募 22年 5 见下表 除“21 ”和“2 ,其余 表 1 跟资金使 底,公 募集资 发集 M 联发集 券均在 评级债情况 由联合 均已按 TN001” TN001 息日正 概况
发行金 额(亿 元)债券余 额(亿 元)起息日
15.0015.002019-08-13
15.0015.002019-08-13
20.020.002020-08-25
5.005.002020-11-02
8.008.002020-11-17
9.009.002020-11-27
9.009.002021-09-03
4.304.302021-09-24
5.005.002022-02-25
资料来源:联合资信整理
截至 2022年 3月底,公司内设产品开发中
心、营销管理部、运营管理部、地产拓展部以
四、宏观经济和政策环境
及成本管理部等职能部门。截至 2022年 3月
1. 宏观政策环境和经济运行情况
底,公司拥有直接或间接控股子公司 198家。

2022年一季度,中国经济发展面临的国内
公司主营业务为房地产开发、供应链运营、
外环境复杂性和不确定性加剧,有的甚至超出
物业及租赁管理。

预期。全球经济复苏放缓,俄乌地缘政治冲突
截至 2021年底,公司合并资产总额
导致全球粮食、能源等大宗商品市场大幅波动,
1296.49亿元,所有者权益 318.15亿元(含少
国内多地疫情大规模复发,市场主体困难明显
数股东权益 193.11亿元);2021年,公司实现
增加,经济面临的新的下行压力进一步加大。

营业总收入 273.00亿元,利润总额 19.05亿元。

在此背景下,“稳增长、稳预期”成为宏观政
截至 2022年 3月底,公司合并资产总额
策的焦点,政策发力适当靠前,政策合力不断
1313.02亿元,所有者权益 321.23亿元(含少
增强,政策效应逐渐显现。

数股东权益 195.60亿元);2022年 1-3月,公
经初步核算,2022年一季度,中国国内生
司实现营业总收入 27.52亿元,利润总额 1.08
产总值 27.02万亿元,按不变价计算,同比增
亿元。

长 4.80%,较上季度两年平均增速 (5.19%)
公司注册地址:厦门市湖里区湖里大道 31
有所回落;环比增长 1.30%,高于上年同期
号;法定代表人:赵胜华。

(0.50%)但不及疫情前 2019年水平(1.70%)。


2021年 一季度2021年 二季度2021年 三季度2021年 四季度
24.8028.1528.9932.42
18.30(4.95)7.90(5.47)4.90(4.85)4.00(5.19)
24.50(6.79)15.90(6.95)11.80(6.37)9.60(6.15)
25.60(2.90)12.60(4.40)7.30(3.80)4.90(3.90)
25.60(7.60)15.00(8.20)8.80(7.20)4.40(5.69)
29.70(2.30)7.80(2.40)1.50(0.40)0.40(0.65)
29.80(-2.0)19.20(2.00)14.80(3.30)13.50(4.80)
33.90(4.14)23.00(4.39)16.40(3.93)12.50(3.98)
48.7838.5132.8829.87
29.4036.7932.5230.04
0.000.500.600.90
2.105.106.708.10
12.3011.0010.0010.30
24.2021.8016.3010.70
6.204.502.300.30
5.305.004.905.10
13.70(4.53)12.00(5.14)9.70(5.05)8.10(5.06)
注:1. GDP总额按现价计算;2. 出口增速、进口增速均以美元计价统计;3. GDP增速、规模以上工业增加值增速、全国居民人均可支配收入增速为实际增长率,
表中其他指标增速均为名义增长率;4. 城镇失业率统计中,2017年为城镇登记失业率,2018年开始为城镇调查失业率,指标值为期末数
资料来源:联合资信根据国家统计局和 Wind数据整理
需求端,消费市场受到疫情冲击较大,固 月回落。2022年一季度 CPI同比增长 1.10%,定资产投资增速处于相对高位,出口仍保持较 猪肉等食品价格下跌对冲了部分能源价格上涨高景气度。消费方面,2022年一季度社会消费 推动的上行空间。一季度 PPI同比增长 8.70%,品零售总额10.87万亿元,同比增长3.27%,不 各月同比增速回落幅度有所收敛;PPI环比由及上年同期两年平均增速水平(4.14%),主要 降转升,上行动力增强,输入型通胀压力抬升。

是 3月疫情对消费,特别是餐饮等聚集型服务 地缘政治等因素导致国际能源和有色金属价格消费,造成了较大冲击。投资方面,2022年一 剧烈波动,带动国内油气开采、燃料加工、有季度全国固定资产投资(不含农户)10.49万 色金属等相关行业价格上行。

亿元,同比增长 9.30%,处于相对高位。其中, 社融总量扩张,财政前置节奏明显。2022房地产开发投资继续探底;基建投资明显发力, 年一季度新增社融规模 12.06万亿元,比上年体现了“稳增长”政策拉动投资的作用;制造 同期多增 1.77万亿元;3月末社融规模存量同业投资仍处高位,但 3月边际回落。外贸方面, 比增长 10.60%,增速较上年末高 0.30个百分出口仍保持较高景气度。2022年一季度中国货 点。从结构看,财政前置带动政府债券净融资物进出口总额1.48万亿美元,同比增长13.00%。 大幅增长,是支撑社融扩张的主要动力,一季其中,出口 8209.20亿美元,同比增长 15.80%; 度政府债券净融资规模较上年同期多增9238亿进口6579.80亿美元,同比增长9.60%;贸易顺 元。其他支撑因素包括对实体经济发放的人民差 1629.40亿美元。 币贷款和企业债券净融资较上年同期分别多增
CPI同比涨幅总体平稳,PPI同比涨幅逐 4258亿元和 4050亿元。

财政收入运行总体平稳,民生等重点领域 材料价格上涨对工业生产的拖累还需关注;需支出得到有力保障。2022年一季度,全国一般
求端,投资对经济的拉动作用有望提升,可能
公共预算收入 6.20万亿元,同比增长 8.60%,
主要依靠基建投资的发力;国内疫情的负面影
财政收入运行总体平稳。其中,全国税收收入
响短期内或将持续,制约消费的进一步复苏;
5.25万亿元,同比增长 7.70%,主要是受工业
在俄乌局势紧张、美联储货币政策加速紧缩等
企业利润增长带动,但制造业中小微企业缓税
国际背景下,叠加上年基数攀升的影响,出口
政策延续实施等因素拉低了税收收入增幅。支
对于经济的支撑大概率会逐步回落。有鉴于此,
出方面,2022年一季度全国一般公共预算支出
IMF、世界银行等国际机构均降低了对中国经
6.36万亿元,同比增长 8.30%,为全年预算的
济增长的预测。预计未来经济增长压力仍然较
23.80%,进度比上年同期加快 0.30个百分点。

大,实现 5.50%增长目标的困难有所加大。

民生等重点领域支出得到了有力保障,科学技
五、行业分析
术、教育、农林水、社会保障和就业、卫生健
康支出同比分别增长 22.40%、8.50%、8.40%、
1. 房地产行业概况
6.80%、6.20%。

2021年房地产市场整体先扬后抑,上半年
稳就业压力有所加大,居民收入稳定增长。

迎来小阳春,但下半年房地产市场迅速转冷,
2022年一季度,城镇调查失业率均值为 5.53%,
销售下滑,房企新开工意愿下降。

其中 1月、2月就业情况总体稳定,调查失业
2021年初,由于通胀预期上行,国内热点
率分别为 5.30%、5.50%,接近上年同期水平,
区域房地产迎来“小阳春”,长三角地区部分
环比小幅上升,符合季节性变化规律;而 3月
城市出现抢房现象;但2021年下半年以来,部
以来局部疫情加重,城镇调查失业率上升至
分头部房企出现风险,加之政府按揭管控严格,
5.80%,较上年同期上升 0.50个百分点,稳就
加剧了购房者观望情绪,销售市场遇冷,商品
业压力有所增大。2022年一季度,全国居民人
房市场景气度迅速下滑;由此,房企新开工意
均可支配收入 1.03万元,实际同比增长 5.10%,
愿普遍下降,房地产开发投资资金持续下滑。

居民收入稳定增长。

房地产开发投资方面,2021年上半年,全
国房地产开投资同比增长14.97%,但下半年以
2. 宏观政策和经济前瞻
来,房地产市场遇冷,房地产开发投资下滑明
把稳增长放在更加突出的位置,保持经济
显。2021年全年,全国房地产开发投资 14.76
运行在合理区间,实现就业和物价基本稳定。

万亿元,同比仅增长 4.4%,增速较 2020年下
2022年 4月,国务院常务会议指出,要把稳增
降 2.6个百分点,下滑明显。其中住宅投资
长放在更加突出的位置,统筹稳增长、调结构、
11.12万亿元,同比增长 6.4%,增速较 2020年
推改革,切实稳住宏观经济大盘。保持经济运
下降 1.2个百分点;办公楼投资 0.60万亿元,
行在合理区间:部署促进消费的政策举措,助
同比下降8.0%,出现负增长;商业营业用房投
力稳定经济基本盘和保障改善民生;决定进一
资1.24万亿元,同比下降4.8%。除住宅外,其
步加大出口退税等政策支持力度,促进外贸平
他类型房地产投资均出现负增长。

稳发展;确定加大金融支持实体经济的措施,
施工方面,2021年下半年以来,房地产行
引导降低市场主体融资成本。实现就业和物价
业景气度持续下行,房企新开工意愿下降。具
基本稳定:着力通过稳市场主体来保就业;综
体看,2021年上半年新开工面积同比增长
合施策保物流畅通和产业链供应链稳定,保粮
3.8%,进入 7月,新开工面积快速下滑,累计
食能源安全。

新开工面积同比增速转负;2021年全年新开工
疫情叠加外部局势影响,经济稳增长压力
面积19.89亿平方米,同比下降11.4%。从施工
加大。生产端,停工停产、供应链受阻以及原

施工面积达 97.54亿 ,增速较 2020年有所 新开工房屋逐步进入 竣工面积 10.14亿平 房销售市场先扬后抑, 销售面积同比增长 年增长 16.70%。但 管控按揭力度,直接 求;此外受恒大事件 ,购房者因担心房屋 ,且房企为回笼资金 下降压低了购房者对 场景气度迅速回落。 品房单月销售面积同 但得益于上半年销售 商品房销售面积 17.94 0%,增速较 2020年下 售面积 15.65亿平方 环境 集中供地热度较高, 则迅速转冷,流拍率 常态,第三轮土拍市 开发到位资金保持增 1年土地购置面积 2.16 0%。受集中供地以及 影响,2021年土拍市 表 3 近年来房地产开发企业资场出现了新景象;2021 供地,百强民营房企获 分城市地王频出;但下 周期受到管控,销售情 环境收紧,开发商尤其 愿显著下降,第二轮集 国企以及地方城投企业 成交成为常态,且流拍 中供地出让条件优化, 拍市场有所企稳。 从房地产开发到位 风险和调结构的货币政 资明显收缩,其他资金 人按揭贷款)仍为房地 来源;在融资渠道收紧 业对销售回款依赖继续 由于销售情况较好,房 同比增长23.46%;但下 件频发,部分地方政府 预防交付风险,使得部 动性风险。随着预售资 售市场遇冷,2021年 7 及预收款以及个人按揭 负且呈扩大趋势;9月 及时对部分金融机构过 正,信贷环境边际改善 解,由此2021年下半年 比下降 10.51%。2021 资金合计 20.11万亿元 较 2020年下滑 3.4个百 金来源及占比情况(单位:    
主要开发资金来源20120202021
 金额占比金额占比金额
国内贷款25228.7714.13%26675.9413.81%23296.00
利用外资175.720.10%192.000.10%107.00
自筹资金58157.8432.56%63376.6532.82%65428.00
其他资金95046.2653.21%102870.3153.27%112301.00
61358.8834.35%66546.8334.46%73946.00 
个人按揭27281.0315.27%29975.8115.52%32388.00
合计178608.59100.00%193114.90100.00%201132.00
资料来源:Wind,联合资信整理

政策来源
自然资源部
政府工作报告
国务院办公厅
房地产金融工作座谈 会
中央经济工作会议
--
全国两会
国务院金融委等
资料来源:联合资信整理
从融资方面的调控政策看,2021年上半 制了房企通过销售回款扩充自有现金。为维年,楼市出现小阳春,为防止楼市过热,监 护房地产行业平稳健康发展,央行和银保监管部门严查经营贷流入楼市;2021下半年以 会等出台相关政策支持优质企业对出现风险来,地产行业信用违约事件频发、中资房企 的大型地产企业项目进行并购,并统一了预美元债市场大幅波动等均对房企融资产生冲 售资金的监管。

击,同时为保证交付预售资金监管从严也限
表 5 2020年以来房地产融资相关政策汇总

政策来源
银保监会、住 建部和央行
银保监会
央行
央行
发改委、外管 局
央行、银保监 会
住建部、央行 和银保监会
资料来源:联合资信整理
六、基础素质分析 司曾被列入全国失信被执行人名单。

1. 产权状况
七、管理分析
截至 2022年 3月底,公司注册资本 21.00
跟踪期内,公司整体管理层稳定,主要
亿元,控股股东建发股份持股比例 95.00%,
管理制度连续,管理运作正常。

公司实际控制人为厦门市国资委。

2022年 2月 8日,原董事李明离任,由谢
2. 企业规模及竞争力
永志担任董事。除上述董事变更外,其他董
公司房地产开发经验较为丰富,在项目
事、监事及管理层人员未发生变动。公司主
开发地具有较好的影响力,市场竞争实力强。

要管理制度连续,管理运作正常。

公司是一家以房地产开发与销售、物业
八、经营分析
租赁为主业的房地产运营商,经过30多年的
发展,项目开发区域已覆盖厦门、桂林、南
1. 经营概况
昌、南宁、重庆、武汉、天津、扬州、鄂州
2021年,受益于房地产板块结转收入增
和漳州等二三线重要城市。

长,公司营业收入有所增长;受结转项目毛
公司拥有房地产开发一级资质。截至
利率下降影响,公司房地产开发业务毛利率
2022年3月底,公司期末在建项目建筑面积
大幅下降,且处于较低水平。

1025.54万平方米。2021年,公司签约销售金
公司土地储备主要采用“招、拍、挂”

额为421.80亿元,2021年克而瑞操盘金额排名
方式从市场取得,同时也有少部分土地采用
64位。

收购、与其他公司合作开发等方式取得。从
区域上看,目前公司开发的项目主要位于厦
3. 企业信用记录
门、重庆、武汉、天津、南京、杭州、扬州、
公司无逾期或违约记录,履约情况良好。

桂林、南昌、南宁、鄂州和漳州等二、三线
根据公司提供的企业信用报告(统一社
城市。公司开发的项目主要针对中端、高端
会信用代码:913502006120000284),截至
消费者。

2022年5月19日,公司未结清信贷信息和已结
2021年,公司实现营业总收入 273.00亿
清信贷信息中,无关注类、不良/违约类贷款。

元,同比增长 14.21%,主要系房地产开发收
整体看,公司过往信用记录良好。

入增长所致。从营业收入的构成来看,房地
根据公司过往在公开市场发行债务融资
产开发业务仍是公司营业收入的主要来源,
工具的本息偿付记录,公司无逾期或违约记
2021年,公司房地产开发业务同比增长,主
录,履约情况良好。

要系近年来销售规模持续增加、建设进度较
截至2022年6月24日,联合资信未发现公

 2019年  2020年  2021年
营业收入收入占比毛利率营业收入收入占比毛利率营业收入收入占比
166.2680.88%20.52%195.3181.71%12.17%227.0983.18%
29.6214.41%1.01%34.6014.47%0.64%33.0312.10%
6.032.93%42.19%6.022.52%48.17%8.213.01%
3.651.77%29.67%3.111.30%31.51%4.671.71%
205.56100.00%18.51%239.04100.00%11.65%273.00100.00%
同时 不利 7 公司 、万平若合 响。 增项目 米、亿方资金 况 、万元/     
2019年2020年2021年     
171725     
229.32179.36214.08     
193.38107.70137.32     
169.06190.78275.85     
144.93123.31152.17     
85.73%64.63%55.17%     
0.741.061.29     
资料来源:公司提供
深圳等区域项目楼面均价较高,若未来上述
区域限价政策不放松,公司盈利空间或进一
截至 2022年 3月底,公司未开工土地储
步收窄。

备的权益计容建筑面积为 141.96万平方米,
2022年 1-3月,公司获取项目较少,位
从布局来看,主要位于鄂州、柳州等区域,
于莆田和厦门,获取项目楼面价受项目区域
公司土地储备中三线以及下城市(占 88.31%)
影响有所上升,新增土地储备金额权益比例
占比较高。相较近年来开发规模,公司未开
进一步下降。随着公司合作开发项目增长,
工土地储备规模较小,且鄂州单个项目体量
资源管控的难度有所增加,对公司运营能力
较大,当地市场容量有限,难以快速去化。




来, 销售 售均价 比增长 影响 协议 为 1.67 土地 ,需 9 公司 位:万着公司 价有所 上涨,2 2022 公司协 售金额 万元/平 面价相 注其未 地产销 方米、万门项 长。 021年 1-3 销售 比下降 米。 于其 销售 情况 元/平方米
2019年2020年2021年
252.97233.59266.36
273.04340.48421.80
1.081.461.58
   
2019年2020年2021年
167.60364.84488.09
246.17299.90324.34
758.67823.61987.37
目支出及后续补充获取项目支出,未来存在 注:其他区域各自占比小于 5% 资料来源:公司提供
一定的资本支出压力。

(3)销售情况
从公司近两年销售情况看,截至 2022年
受推盘节奏影响,2021年公司协议销售
3月底,公司项目尚余可售规模可满足公司 2
规模有所增长。公司剩余可售项目规模一般,
年左右的销售需要,可售规模一般。

且有一定规模的三线及以下城市项目,未来
截至2022年3月底,公司剩余可售项目中
其销售去化或将存在一定的不确定性。

有一定规模的三线及以下城市项目(尚余可

,未来其销 效率指标处 司存货周转次 0.24次, 公司比较, 同行业经营效
存货周转次数 (次)
0.25
0.33
0.18
0.41
0.34
截至 2022年 3月底,公司合并资产总额
注:为了便于对比,上表相关数据来自 Wind
数据来源:Wind
1313.02亿元,所有者权益 321.23亿元(含少
数股东权益 195.60亿元);2022年 1-3月,
4. 未来发展
公司实现营业总收入 27.52亿元,利润总额
公司未来发展规划较为清晰,符合其自
1.08亿元。

身发展特点。

未来,区域拓展方面,公司目前的主要
2. 资产质量
业务集中在厦门、南昌、桂林、南宁、武汉、
跟踪期内,伴随着房地产业务规模扩张,
重庆、天津、扬州等地,公司计划通过在现
公司存货规模增长,带动资产总额增长。资
有及未来住宅项目设计和开发中运用标准化
产构成以货币资金和存货为主,存货的变现
运营程序的方式,深耕已有城市房地产市场,
能力受房地产市场波动影响明显,部分城市
并扩展到长三角具有高增长潜力的城市。

项目存在一定的去化及跌价风险。

表 11 2019-2021年末及 2022年 3月末公司资产主要构成

2019年末2020年末2021年末2022年
金额(亿元)占比(%)金额(亿元)占比(%)金额(亿元)占比(%)金额(亿元)
761.7591.15860.1189.211180.1991.031196.50
98.1011.74115.5911.99180.2113.90170.43
45.345.4354.455.65112.858.70118.90
572.5468.51605.0562.76833.9664.32850.38
73.978.85104.0010.79116.308.97116.51
19.432.3222.292.3131.742.4531.78
30.643.6752.515.4549.863.8550.08
13.601.6313.871.4414.721.1414.72
835.72100.00964.11100.001296.49100.001313.02
注:占比为占总资产比例
资料来源:公司财务报告、联合资信整理

受限金额
4.46
341.37
10.25
0.12
2.94
359.13
和保证金及押金(占比为 3.45%)为主,往来
注:数据尾差系四舍五入所致
资料来源:联合资信根据公司审计报告整理
款为合作项目经营性往来,回收风险不大。

截至2021年底,公司存货较上年底增长
截至2022年3月底,公司合并资产总额较
37.83%,主要系获取土储增加以及在建项目
上年底增长1.27%,公司资产结构较上年底变
投入增加所致。从存货构成来看,主要由开
化不大。

发成本(占比为92.59%)和开发产品(占比
为7.17%)构成。2021年,公司新增计提跌价
3. 资本结构
准备7.37亿元,截至2021年底,公司累计计提
(1)所有者权益
存货跌价准备16.37亿元,主要针对天津荣颂
跟踪期内,公司所有者权益规模持续增
庭院、重庆西城首府和南京翡翠方山项目计
长;未分配利润和少数股东权益占比高,所
提,系当地市场不及预期所致。考虑到公司
有者权益稳定性弱。

存货中仍有一定规模的三四线城市项目,且
截至 2021年底,公司所有者权益 318.15
一二线城市项目获取成本较高,在房地产行
亿元,较上年底增长 57.12%,主要系少数股
业下行的背景下,公司仍将面临一定的存货
东权益增长所致。其中,归属于母公司所有
去化压力及减值风险。

者权益占比为 39.30%,少数股东权益占比为
(2)非流动资产
60.70%。在所有者权益中,实收资本、其他
截至 2021年底,公司非流动资产较上年
权益工具、资本公积、其他综合收益、盈余
底增长 11.83%,主要系对外投资增加所致。

公积和未分配利润分别占 6.60%、2.45%、
截至 2021年底,公司长期股权投资较上
0.08%、1.13%、3.41%和 25.62%。公司所有
年底增长 42.38%,主要系对外投资项目增加
者权益结构稳定性弱。

所致。2021年,公司权益法下确认的长期股

截至 2022年 3月底,公司所有者权益 截至 2021年底,公司长期借款 185.17亿 321.23亿元,较上年底增长 0.97%。所有者权 元,较上年底增长 80.36%,主要系融资增加 益结构较上年底变化不大。 所致。 (2)负债 截至 2021年底,公司应付债券 102.08亿 截至 2021年底,公司负债规模扩大,负 元,较上年底增长 0.33%。 债结构以流动负债为主;公司债务规模有所 截至 2021年底,公司长期应付款(合计) 增加,债务负担较为合理且以长期债务为主, 21.87亿元,较上年底下降 3.33%,主要为招 但 2023年和 2024年债务到期规模较大,届时 商创融-联发集团购房尾款资产支持专项计划 公司存在一定集中偿付压力。 和联发物业费资产支持专项计划。 截至 2021年底,公司负债总额 978.33亿 本评级报告将其他流动负债、长期应付 元,较上年底增长 28.46%,流动负债和流动 款及其他非流动负债中的有息部分调整至全 负债均有增加。其中,流动负债占 66.91%, 部债务及相关指标核算。债务方面,截至 非流动负债占 33.09%。公司负债以流动负债 2021年底,公司全部债务 378.03亿元,较上 为主。 年底增长 30.26%,主要系长期债务增加所致。 截至 2021年底,公司流动负债 654.56亿 债务结构方面,短期债务占 16.57%,长期债 元,较上年底增长 25.32%,主要系销售规模 务占 83.43%,以长期债务为主。从债务指标 扩大、预售房款增加所致。 来看,截至 2021年底,公司资产负债率、全 截至 2021年底,公司应付账款 66.71亿 部债务资本化比率和长期债务资本化比率较 元,较上年底增长 34.22%,主要系应付开发 上年底均有所下降。截至 2021年底,公司债 成本款增加所致。其中应付开发成本款及应 务中银行借款占 61.61%,债券融资占 31.01%, 付货款占比分别为 91.88%和 6.80%。 非标融资占7.37%。2021年,公司平均融资成 截至 2021年底,公司其他应付款(合计) 本为 4%~5.5%,公司融资成本较低。 83.92亿元,较上年底增长 30.95%,主要系往 图 3 公司债务指标情况 资料来源:公司财务报告,联合资信整理
截至 2021年底,公司非流动负债 323.78
亿元,较上年底增长 35.30%,主要系随开发
如将永续债调入长期债务,截至2021年
规模扩大,借款规模增加所致。公司非流动
底,公司调整后全部债务为385.84亿元。从债
负债主要由长期借款(占 57.19%)、应付债券
务指标来看,公司调整后全部债务资本化比
(占 31.53%)和长期应付款(合计)(占
率和长期债务资本化比率较上年底均有所上
6.75%)构成。


务指标 告,联合资 3月底 增长1.3 动负债况(包含永续债) 整理 公司负债总额9 8%。其中,流 占31.94%。公司 表 13 截至 20211.79 负债 以流 底公司全动负债 截 亿元, 短期债 长期债 年3月底 务资本 下降。 如 3月底, 截至 20 全部债 均较上 从 到期债 偿付压 部债务期限分主,负 2022年3 上年底 占16.86 为主。 公司资 比率和 永续债 公司调 2年 3 资本化 底变化 务期限 规模较 。 (单位结构较上 月底,公 降1.91% %,长期债 债务指标 产负债率 期债务资 入长期债 后全部债务 底,公司 率和长期 大。 看,公司 ,届时公 亿元)底变化不 全部债 债务结构 务占83.14 来看,截 幅上升, 本化比率 ,截至 2 增至 378. 整后资产 债务资本 023年和 司存在一
短期借款一年内到期的非流 动负债长期借款应付债券租赁负债长期应付款其他非流 动负债
8.3254.29--------1.00
----69.9138.780.1621.724.00
----106.3930.000.10----
----8.8833.301.15----
8.3254.29185.17102.081.4121.725.00
注:1.表中债务金额与联合资信全部债务统计口径存在一定差异,上表不包括应付票据 ;2. 数据尾差系四舍五入所致
资料来源:公司提供
4. 盈利能力 13.43%,主要系办公费增加所致;财务费用
2021年,受益于结转面积增加,公司营 为 3.76亿元,同比增长 467.28%,主要系债务业收入随之增加;营业利润率因结转项目成 规模增加利息支出随之增加所致。

本上升有所下降,整体盈利能力下滑;公司 非经常性损益方面,2021年,公司投资投资收益及资产减值损失对公司利润影响较 收益为 16.52亿元,占营业利润比例为 86.83%,大。2022年 1-3月,公司营业收入同比增长。 2021年公司投资收益大幅增长,主要系处置营业收入分析见经营概况。 长期股权投资产生的收益增加所致,公司处从期间费用看,2021年,公司费用总额 置长期股权投资获得投资收益规模较大,该为 13.62亿元,同比增长 50.63%,主要系销售 类投资收益不可持续,未来存在一定波动风费用和财务费用增加所致。从构成看,公司 险。2021年,公司资产减值损失规模较大,销售费用、管理费用和财务费用占比分别为 为 7.37亿元,主要为存货跌价损失,对利润66.72%、5.04%和27.59%,以销售费用为主。 影响较大。

其中,销售费用为 9.09亿元,同比增长 盈利指标方面,2021年,公司营业利润17.71%,主要系广告宣传费和职工薪酬增加 率、总资本收益率和净资产收益率均同比下所致;管理费用为 0.69亿元,同比增长 降。


20.952.76  
9.251.927.18 
    
销售毛 利率总资产报 酬率净资产收 益率 
11.671.080.23 
22.788.78  
45.154.30  
    
2019年2020年2021年 
324.41382.13445.68 
391.64330.94490.8689.11
-67.2351.19-45.18 
13.7345.8436.041.98
19.5862.4837.31 
-5.85-16.64-1.27-0.39
-73.0934.55-46.45 
253.35295.37490.6329.79
164.60289.64379.06 
88.755.73111.58-16.92
资料来源:公司财务报表
从经营活动来看,2021年公司经营活动 从筹资活动来看,2021年,公司筹资活现金流入同比增长 16.63%,主要系销售规模 动现金流入同比增长 66.11%,主要系收回非扩大现金回流增加所致;经营活动现金流出 关联方占用资金的本息以及循环购买基础资同比增长 48.32%,主要系公司购地及建设支 产(招商创融购房尾款资产支持专项计划)出增加所致。2021年公司经营活动现金净额 增加所致;公司筹资活动现金流出同比增长由上年的净流入转为净流出。 30.87%,主要系支付非关联方占用资金的本从投资活动来看,2021年,公司投资活 息大幅增长所致。2021年,公司筹资活动现动现金流入同比下降 21.38%,主要系处置长 金净额持续净流入。

期股权投资收回资金减少所致;公司投资活 2022年 1-3月,从经营活动来看,受拿动现金流出同比下降 40.29%,主要系支付非 地规模较小影响,公司经营活动现金流净额关联方占用资金减少所致。2021年,公司投 为净流入;投资活动现金净流持续净流出;资活动现金净额持续为负。 受偿还债务规模较大影响,公司筹资活动现
金流量净额为净流出。


标 偿债指标表现强,长期 虑到公司融资渠道较为 体偿债指标表现很强。 债指标看,截至 2021 速动比率和现金短期 至 2022年 3月底,公 及现金短期债务比均 司流动资产对流动负 金类资产对短期债务偿债指 畅通等 底,公 务比均 流动比 上年底 的保障 保障程 表 16 公司偿债度强。整体看 从长期偿 EBITDA同比 EBITDA主要 18.42%)、利润 EBITDA利息 的覆盖程度一 EBITDA对全 公司长期债务 力指标公司短期偿债 债指标看,2 长 8.05%。 计入财务费用 总额(占 79.27 数有所下降, ;全部债务/E 债务的覆盖程 债指标表现较
项目2019年2020年2021年
流动比率(%)163.19164.67180.30
速动比率(%)40.5348.8352.89
经营现金流动负债比(%)-14.409.80-6.90
现金短期债务比(倍)1.602.012.88
EBITDA(亿元)25.9922.2424.03
全部债务/EBITDA(倍)10.0813.0515.73
EBITDA利息倍数(倍)2.111.421.27
资料来源:联合资信根据公司财务报告整理
截至 2022年 3月底,公司共获得各银行 收款(合计)(占86.00%)构成;非流动资产授信额度401.99亿元,其中已使用额度241.37 主要由债权投资(占5.03%)、长期股权投资亿元,未使用额度 160.62亿元,公司间接融 (占67.38%)、投资性房地产(占14.91%)和资渠道畅通。 其他非流动资产(占7.71%)构成。截至2021
截至 2022年 3月底,除为商品房承购人 年底,母公司货币资金为43.02亿元。

提供抵押贷款担保外,公司对外实际担保金 截至2021年底,母公司负债总额339.09亿额为 5.83亿元,主要系合作开发产生的对联 元,较上年底增长18.70%。其中,流动负债营企业的担保,或有负债风险可控。 196.48亿元(占比57.94%),非流动负债截至2022年3月底,公司无重大未决诉讼。 142.61亿元(占比42.06%)。从构成看,流动负债主要由其他应付款(合计)(占85.62%)
7. 母公司财务分析
和一年内到期的非流动负债(占8.48%)构成;
母公司主要业务集中于下属子公司,收
非流动负债主要由长期借款(占7.17%)、应
入规模较小,利润主要来源于投资收益。考
付债券(占71.58%)和长期应付款(合计)
虑到母公司对子公司的控制能力强,母公司
(占15.23%)构成。母公司2021年底资产负
的偿债资金来源为下属子公司项目销售收入
债率为76.62%,较上年底提高0.28个百分点。

及外部融资资金,整体债务负担可控。

母公司的偿债资金来源为下属子公司项目销
截至2021年底,母公司资产总额442.56亿
售收入及外部融资资金,整体债务负担可控。

元,较上年底增长18.27%。其中,流动资产
截至2021年底,母公司所有者权益为
329.94亿元(占比74.55%),非流动资产
103.48亿元,较上年底增长16.87%,主要系未
112.62亿元(占比25.45%)。从构成看,流动
分配利润增加所致。在所有者权益中,实收
资产主要由货币资金(占13.04%)和其他应
资本为21.00亿元(占20.29%)、资本公积合计
0.42亿元(占0.40%)、未分配利润合计63.75 十一、 债券偿还能力分析 亿元(占61.61%)、盈余公积合计10.50亿元
1. 担保债券
(占10.15%),所有者权益稳定性较弱。

截至 2021年 5月底,公司存续期担保债
2021年,母公司营业收入为8.73亿元,利
券“19联发 01”“19联发 02”“20联发 01”

润总额为13.36亿元。同期,母公司投资收益
“20联发集 MTN001”“20联发集 MTN002”

为17.99亿元。

“20联发集 MTN003”“21联发集 MTN001”

2021年,母公司经营活动现金流净额为
“21联发集 MTN002”和“22联发集
27.59亿元,投资活动现金流净额-2.44亿元,
MTN001”合计金额 90.30亿元。

筹资活动现金流净额0.36亿元。

截至2022年3月底,母公司资产总额
2. 建发股份
445.46亿元,所有者权益为102.46亿元,负债
建发股份为“19联发 01”“19联发 02”

总额343.00亿元;母公司资产负债率77.00%;。

和“20联发 01”债项提供全额无条件不可撤
2022年1-3月,母公司营业收入0.42亿元,利
销的连带责任保证担保。

润总额-0.89亿元,投资收益1.10亿元。2022年
以2021年底的财务数据测算,“19联发01”

1-3月,母公司经营活动现金流净额、投资
“19联发02”和“20联发01”债券本金
活动现金流净额和筹资活动现金流净额分别
(50.00亿元)占担保方建发股份现金类资产
为4.93亿元、1.23亿元和2.89亿元。

的5.49%、资产总额的0.83%、所有者权益
(含少数股东权益)的3.65%;为建发股份
十、外部支持
2021年经营性现金流入的0.52%,EBITDA的
公司控股股东实力强,在供应链运营和 26.76%。整体看,建发股份的资产及利润对房地产等业务领域具有良好的市场形象,为 “19联发01”“19联发02”和“20联发01”债公司业务开展提供了一定融资方面的支持。 券待偿本金的覆盖很高(建发股份具体内容公司控股股东建发股份为股份制上市公 详见附件厦门建发股份有限公司2022年跟踪司(股票名称:建发股份,股票代码: 评级报告)。

600153.SH)。截至 2022年 3月底,厦门建发
3. 建发集团
集团有限公司(以下简称“建发集团”)对建
“20联发集 MTN001”“20联发集
发股份持股 47.39%。厦门市国资委持有建发
MTN002”“20联发集 MTN003”“21联发集
集团 100%股权,为建发股份实际控制人。

MTN001”“21联发集 MTN002”和“22联发
建发股份是一家以供应链运营和房地产
集MTN001”由建发集团提供全额无条件不可
开发为主业的现代服务型企业。建发股份
撤销连带责任保证担保。

有两家房地产公司,分别为公司和建发房地
(1)主体概况
产集团有限公司(以下简称“建发房地产”,
建发集团前身系厦门建设发展公司,是
注册资本 20.00亿元,建发股份持股 54.65%)。

经厦门市人民政府厦政〔1981〕第12号文,
公司目前公开市场债务融资由建发股份
福建省厦门经济特区管委会厦特管字〔1981〕
及建发集团提供担保,截至 2022年 3月底,
002号文批准,于1981年1月设立的厦门市综
公司其他应付款中从建发股份的拆入款项为
合性国有独资有限公司。建发集团的经营宗
18.75亿元,资金成本由双方根据市场情况商
旨:根据厦门经济特区和厦门市的总体规划,
定。股东对公司融资方面提供一定支持。


吸收和利用侨资、外资,搞好特区和厦门市

国有企业的经济技术引进工作。建发集团持

 2019年  2020年  2021年
收入占比毛利率收入占比毛利率收入占比
2874.0084.612.683505.2579.241.806107.4984.88
497.4614.6428.65823.6418.6220.85962.7313.38
12.040.3583.148.950.280.5211.220.16
6.140.1833.512.770.0667.373.710.05
5.600.1620.737.020.1625.908.130.11
1.140.0344.9875.521.715.32101.941.42
0.520.024.070.570.0119.800.530.01
3396.90100.006.874423.72100.005.657195.76100.00
注:其他业务包括医疗、装修工程、物业租赁及管理、融资租赁等
资料来源:联合资信根据公开资料整理
建发集团供应链业务和房地产业务运营 入的比例分别为59.77%和25.75%。

主体主要是建发股份。2021年,建发股份建发股份的房地产业务主要由建发房地现营业收入7078.44亿元,净利润109.63亿元。 产和公司经营,公司业务详见经营分析。建2021年,建发股份供应链运营业务营业 发房地产主要布局长三角(杭州、合肥、南收入增长主要系冶金原材料和农林产品等主 京等)、珠三角(深圳、广州、佛山等)及福要经营品种经营规模大幅增加所致,占营业 建省内(厦门、福州、龙岩、漳州等),项目收入比重为86.39%,占比较上年有所上升。 涉及精品住宅、高层商务楼、商业地产,以2021年,建发股份供应链运营业务中占比最 住宅为主,定位中高端改善性住房,并承担高的为冶金原材料和农林产品,收入分别较 了部分土地一级开发和大型公建项目的代建上年增长84.74%和65.54%,占供应链业务收 工作。2021年,建发房地产营业收入为723.78亿元,同比增长16.78%;净利润为67.37亿元, 持在较高水平,整体债务负担较重。

同比增长26.80%。 截至2021年底,建发集团所有者权益
(3)财务分析 1739.59亿元,较上年底增长45.54%。其中,
中审众环会计师事务所(特殊普通合伙) 归属于母公司所有者权益占比为35.43%,少对建发集团2021年财务报告进行了审计,并 数股东权益占比为64.57%。截至2022年3月底,出具了标准无保留意见的审计结论。建发集 建发集团所有者权益1803.37亿元,较上年底团2022年一季度财务报表未经审计。 增长3.67%。所有者权益结构稳定性一般。

截至2021年底,建发集团合并资产总额 截至2021年底,建发集团负债总额6588.39亿元,所有者权益1739.59亿元(含少 4848.80亿元,较上年底增长52.75%。其中,数股东权益1123.27亿元);2021年,建发集团 流动负债占75.40%,建发集团负债以流动负实现营业总收入7195.76亿元,利润总额 债为主,流动负债占比上升较快。截至2021189.54亿元。 年底,建发集团全部债务1481.22亿元,较上
截至2022年3月底,建发集团合并资产总 年底增长32.67%。其中,长期债务占66.87%,额7497.07亿元,所有者权益1803.37亿元(含 债务结构以长期为主。从债务指标来看,截少数股东权益1177.53亿元);2022年1-3月, 至2021年底,建发集团资产负债率、全部债建发集团实现营业总收入1538.46亿元,利润 务资本化比率和长期债务资本化比率分别为总额12.46亿元。 73.60%、45.99%和36.28%。

随着地产板块投入持续加大,建发集团 截至2022年3月底,建发集团负债总额资产规模快速增长,以流动资产为主,流动 5693.70亿元,较上年底增长17.42%,负债结资产中货币资金及存货(地产类存货为主) 构较上年底变化不大。截至2022年3月底,建占比高,预付款项和其他应收款对资金形成 发集团全部债务1972.00亿元,较上年底增长一定占用,资产受限比例较高。总体看,建 33.13%,短期债务占43.48%,长期债务占发集团资产质量及流动性良好。 56.52%。从债务指标来看,截至2022年3月底,截至2021年底,建发集团合并资产总额 建发集团资产负债率、全部债务资本化比率6588.39亿元,较上年底增长50.78%。其中, 和长期债务资本化比率分别为75.95%、52.23%流动资产占85.67%,建发集团资产以流动资 和38.20%,较上年底分别提高2.35个百分点、产为主,流动资产中货币资金及存货(地产 提高6.24个百分点和提高1.92个百分点。建发类存货为主)占比高,预付款项和其他应收 集团债务负担较重。

款对资金形成一定占用。截至2021年底,建 供应链运营和房地产业务是建发集团核发集团货币资金954.82亿元,较上年底增长 心盈利来源;投资收益较为稳定,为利润的61.41%。 增长提供了有力的补充与支撑。

截至2022年3月底,建发集团合并资产总 2021年,建发集团实现营业收入7195.76额7497.07亿元,较上年底增长13.79%。其中, 亿元,同比增长62.66%;营业利润率为3.55%,流动资产占86.51%,资产结构较上年底变化 同比下降1.48个百分点。2021年,建发集团费不大。截至2022年3月底,建发集团受限资产 用总额为124.40亿元,同比增长23.07%。其中,金额为1034.75亿元,以用于抵押的存货等为 销售费用占68.00%,为84.58亿元,同比增长主,资产受限比例较高。 28.48%。财务费用为20.79亿元,同比增长建发集团所有者权益规模持续增长,权 21.40%。2021年,建发集团期间费用率为益稳定性一般。为支撑主要业务板块发展, 1.73%。2021年,建发集团实现投资收益62.33建发集团债务规模快速增长,资产负债率保 亿元,同比增长109.16%,占营业利润比重为33.16%,对营业利润影响较大,建发集团持 务比为1.99倍。截至2022年3月底,建发集团有的厦门航空有限公司和厦门国际银行股份 流动比率与速动比率分别为148.64%和57.13%,有限公司等优质股权的权益法核算的长期股 现金短期债务比为1.14倍。

权投资收益对利润形成有效补充;其他收益 2021年,建发集团EBITDA利息倍数为5.17亿元,同比增长66.37%。2021年,建发集 8.19倍,全部债务/EBITDA为6.45倍。

团总资本收益率和净资产收益率分别为5.12%、 截至2022年3月底,建发集团及其下属公7.86%,同比分别下降0.55个百分点、下降 司存在金额较大的未决诉讼共4项,作为原告1.17个百分点。 涉诉金额共2.98亿元,作为被告涉诉金额共
2022年1-3月,建发集团实现营业总收 1.75亿元。

入1538.46亿元,同比增长40.67%;营业利润 截至2022年3月底,建发集团从各主要金率为3.02%,同比变化不大。 融机构获得综合授信额度为3824.98亿元,已建发集团经营活动现金流出持续增长, 使用2177.87亿元,尚未使用额度有1647.12亿在不断深化供应链运营和拓展房地产业务过 元,间接融资渠道畅通。下属子公司建发股程中保持了一定规模的资本支出,未来随着 份为A股上市公司(股票代码:600153.SH),建发集团业务规模的扩张,筹资活动现金流 具备直接融资渠道。

入或将进一步增加。 (4)担保效果评价
以2021年底的财务数据测算,“20联发集
从经营活动来看,2021年,建发集团经
MTN001”“20联发集 MTN002”“20联发集
营活动现金流入9774.33亿元,流出9777.08亿
MTN003”“21联发集 MTN001”“21联发集
元,经营活动现金净流出2.75亿元,同比净流
MTN002”和“22联发集 MTN001”债券本金
入转为净流出。建发集团不同期间经营活动
(40.30亿元)占担保方建发集团现金类资产
净现金流量变化主要与建发集团供应链运营
的 40.12%、资产总额的 0.61%、所有者权益
业务在不同时期采取的经营政策相关。2021
(含少数股东权益)的 2.32%;为建发集团
年,建发集团现金收入比为122.42%,同比提
2021年经营性现金流入的 0.41%,EBITDA的
高7.93个百分点。

17.54%。整体看,建发集团的资产及利润对
从投资活动来看,2021年,建发集团投
“20联发集 MTN001”“20联发集 MTN002”

资活动现金流入539.60亿元,流出682.69亿元,
“20联发集 MTN003”“21联发集 MTN001”

投资活动现金净流出143.09亿元,净流出金额
“21联发集 MTN002”和“22联发集
较上年降幅较大,主要是收回投资收到的现
MTN001”债券待偿本金的覆盖程度高。

金减少。

从筹资活动来看,2021年,建发集团筹
十二、 结论
资活动现金流入3071.26亿元,流出2585.27亿
基于对公司经营风险、财务风险、外部
元,筹资活动现金净流入485.99亿元。

支持及债项条款等方面的综合分析评估,联
2022年1-3月,建发集团实现经营活动
合资信确定维持公司主体长期信用等级为
现金净流出366.74亿元,现金收入比为
+
AA,维持“19联发 01”“19联发 02”“20联
134.94%;投资活动现金净流出95.56亿元;筹
发 01”“20联发集 MTN001”“20联发集
资活动现金净流入399.04亿元。

MTN002”“20联发集 MTN003”“21联发集
建发集团偿债能力指标均尚可,融资渠
MTN001”“21联发集 MTN002”和“22联发
道畅通。

集 MTN001”的信用等级为 AAA,评级展望
截至2021年底,建发集团流动比率与速
为稳定。

动比率分别为154.38%和59.17%,现金短期债
附件 1-1 截至 2022年 3月底联发集团有限公司股权结构图 资料来源:公司提供
附件 1-2 截至 2022年 3月底联发集团有限公司组织结构图 资料来源:公司提供

序号企业名称业务性质持股比例 (%)取得方式
厦门联发(集团)房地产有限公司房地产开发100  
厦门联发商置有限公司物业租赁及管理100  
厦门联发工程管理有限公司工程管理服务;企业管理 咨询;电气设备批发100  
厦门联信诚有限公司贸易100  
厦联发有限公司贸易100  
厦门文都软件教育投资有限公司软件教育产业投资、软件 开发100  
欣卓美(厦门)商业运营管理有限 公司物业租赁及管理100  
联发集团天津房地产开发有限公司房地产开发100  
联发集团天津联和房地产开发有限 公司房地产开发100  
南昌联发置业有限公司房地产开发100  
联发集团南昌联宏房地产开发有限 公司房地产开发100  
联发集团重庆房地产开发有限公司房地产开发100  
联发集团扬州房地产开发有限公司房地产开发100  
扬州联成置业有限公司房地产开发100  
联发集团武汉房地产开发有限公司房地产开发100  
联发集团武汉投资建设有限公司房地产开发100  
联发集团杭州房地产开发有限公司房地产开发100  
联发集团杭州联嘉房地产开发有限 公司房地产开发100  
联发集团联翔(杭州)房地产开发 有限公司房地产开发100  
联发集团南京房地产开发有限公司房地产开发100  
江门联粤房地产开发有限公司房地产开发100  
南宁联发置业有限公司房地产开发100  
广西联发呈辉房地产开发有限公司房地产开发100  
柳州联发置业有限公司房地产开发100  
联发集团桂林联盛置业有限公司房地产开发100  
联发集团桂林益联盛置业有限公司房地产开发100  
联发集团桂林联泰置业有限公司房地产开发100  
江苏联辰置业有限公司房地产开发100  
深圳联粤房地产开发有限公司房地产开发100  
漳州联嘉置业有限公司房地产开发100  
西安联宏泰房地产开发有限公司房地产开发100  
注:上表为公司直接持股比例 100%的子公司
资料来源:公司提供

2019年2020年2021年
财务数据

99.36117.26180.55
835.72964.111296.49
168.02202.50318.15
62.1058.3362.65
199.89231.88315.38
261.99290.21378.03
205.56239.04273.00
22.7819.6419.05
25.9922.2424.03
-67.2351.19-45.18
财务指标

31.6740.6850.30
0.330.360.34
0.270.270.24
126.31140.79148.32
14.2210.278.79
4.242.742.15
9.675.583.31
54.3353.3849.78
60.9358.9054.30
79.9079.0075.46
163.19164.67180.30
40.5348.8352.89
-14.409.80-6.90
2.111.421.27
10.0813.0515.73
注:1.本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异,系四舍五入造成;除特别说明外,均指人民币,均为合并口径;2.公司
其他流动负债中的债务已调整至短期债务;公司长期应付款和其他非流动负债中债务部分调整至长期债务;3.2022年一季度财务报表未
经审计,相关指标未予年化;4.“--”表示计算后无意义的数据
资料来源:公司提供,联合资信整理

2019年2020年2021年
财务数据

22.3117.7443.34
369.21374.21442.56
94.0288.54103.48
28.7518.5019.69
80.39112.93112.31
109.15131.42132.00
7.396.988.73
14.045.8113.36
///
-27.852.6727.59
财务指标

------
60.52221.66599.38
0.020.020.02
100.63142.4437.77
14.4015.8417.63
///
14.465.129.67
46.0956.0552.05
53.7259.7556.06
74.5376.3476.62
169.56206.91167.93
169.54206.90167.93
-15.431.8814.04
///
///
注:1.公司本部有息债务未经调整,2022年一季度财务报表未经审计,相关指标未予年化;2.公司本部未提供资本化利息、费用化利息、
折旧、摊销等数据,相关指标未进行计算;3.表格中“/”表示未能获取的数据,“--”表示计算后无意义的数据
资料来源:公司财务报告,联合资信整理





注:现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据 短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务 长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销 利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出









联合资信主体长期 、CC、C。除 AA ,表示略高或略低 各信用等级符号代 约概率逐步增高, 具体等级设置和含 
信用等级 
AAA偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约概率极低
AA偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响不大,违约概率很低
A偿还债务能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约概率较低
BBB偿还债务能力一般,受不利经济环境影响较大,违约概率一般
BB偿还债务能力较弱,受不利经济环境影响很大,违约概率较高
B偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境,违约概率很高
CCC偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境,违约概率极高
CC在破产或重组时可获得保护较小,基本不能保证偿还债务
  
联合资信中长期债 评级展望是对信用 、发展中等四种。 
评级展望 
正面存在较多有利因素,未来信用等级调升的可能性较大
稳定信用状况稳定,未来保持信用等级的可能性较大
负面存在较多不利因素,未来信用等级调降的可能性较大
发展中特殊事项的影响因素尚不能明确评估,未来信用等级可能调升、调降或维持


评级结果: 评级观点

本次 级别评级 展望上次 级别
AAA稳定AAA
AAA稳定AAA
AAA稳定AAA
AAA稳定AAA
AAA稳定AAA
AAA稳定AAA
AAA稳定AAA
AAA稳定AAA
快速增长,资金压力大幅上升、公司有息债务规模增长较快、
所有者权益稳定性较弱、经营活动现金净额持续下降等因素
跟踪评级债项概况:

发行 规模债券 余额
10亿元10亿元
5亿元5亿元
10亿元10亿元
15亿元15亿元
10亿元10亿元
15.7亿元15.7亿元
20亿元20亿元
注:上述债券仅包括由联合资信评级且截至评级时点尚处于存
续期的债券;债券简称中标注为*的债券为可续期公司债券/永续
得以巩固。

中期票据,所列兑付日为首次赎回权行权日
综合评估,联合资信确定维持公司主体长期信用等级为
AAA,维持“22建发 Y1”“22建发 01”“21建发
评级时间:2022年 6月 9日
MTN002”“21建发 MTN001”“21建发 Y2”“21建发
本次评级使用的评级方法、模型: Y1”和“20建发 Y1”的信用等级为 AAA,评级展望为稳定。


注:上述评级方法和评级模型均已在联合资信官网公开披露
良好。厦门市作为五大计划单列市之一,跟踪期内经济实力持

续增强,财政实力稳步提升。经济特区的战略定位和强劲发

展,以及福建自贸区的政策便利为公司创造了良好的外部环

境。


2. 公司供应链运营业务网络覆盖地域广泛,经营品种丰富,

形成了完善的运营价值链,跟踪期内营业收入大幅增长。公司

供应链运营业务上控资源、下布渠道,中间提供采购、仓储加

工、物流配送等多方位服务,具备极强的资源整合能力;公司


aaa评级结果 
评价结果风险因素评价要素
A经营环境宏观和区域 风险
  行业风险
 自身 竞争力基础素质
  企业管理
  经营分析
F1现金流资产质量
  盈利能力
  现金流量
 资本结构 
 偿债能力 
   
   
关注
注:经营风险由低至高划分为 A、B、C、D、E、F共 6个等级,
各级因子评价划分为 6档,1档最好,6档最差;财务风险由低
1. 公司房地产业务未来去化情况有待关注。2021年,为拓展
至高划分为 F1-F7共 7个等级,各级因子评价划分为 7档,1
档最好,7档最差;财务指标为近三年加权平均值;通过矩阵分
市场份额,公司地产业务开工及土地投资规模同比大幅增长,
析模型得到指示评级结果
资金压力大幅上升,且经济下行压力加大以及疫情多点频发,
分析师:邢霂雪 刘丙江
均对市场需求产生抑制。

邮箱:lianhe@lhratings.com
2. 跟踪期内,公司有息债务规模增长较快,整体债务负担较
电话:010-85679696
重。截至 2021年底,公司全部债务 1524.74亿元,较上年底
传真:010-85679228
增长 30.24%,公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期
地址:北京市朝阳区建国门外大街 2号
债务资本化比率分别为 77.27%、52.69%和 43.63%。

中国人保财险大厦 17层(100022)
3. 公司所有者权益稳定性仍较弱。截至 2021年底,公司所有
网址:www.lhratings.com
者权益 1369.18亿元,其中少数股东权益占比为 62.87%,其

他权益工具占比为 7.04%。

4. 跟踪期内,公司经营活动产生的现金流量净额持续下降。

受供应链销售回款、房地产土地购置支出和预售款周期波动
的影响,公司经营活动产生的现金流量净额持续下降,2021年
为 4.09亿元。

5. “22建发 Y1”“21建发 MTN002”“21建发
MTN001”“21建发 Y2”“21建发 Y1”和“20建发 Y1”

具有可赎回权、票面利率重置及利息递延累积等特点;一旦出
现递延,累计利息支出压力将大于普通债券分期支付压力。









合并口径

2019年2020年2021年
360.66544.57910.44
2953.993871.576024.59
661.04860.581369.18
348.20310.29465.08
619.09860.441059.67
967.291170.721524.74
3372.394329.497078.44
110.55121.07158.02
128.64143.89186.83
112.1597.194.09
5.914.813.44
12.059.518.01
77.6277.7777.27
59.4057.6352.69
161.33163.96154.58
6.754.570.11
1.041.761.96
2.822.572.57
7.528.148.16
公司本部(母公司)

2019年2020年2021年
224.38253.83380.20
93.72112.39185.78
23.8831.5940.62
13.6111.5039.17
12.1813.1712.77
58.2355.7251.14
20.3021.9417.94
114.37124.92116.62
5.326.1131.80
注:1.部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异,系四舍五入造成;2.2022年 1-3月财务数据未经审计,相关指标未年化;3.合并口径其他流动负债、长期应付款和其他非流动负债中的有息部分已分别计入短期债务和长期债务中测算;4.部分财务指标可能与公司年度报告披露的略有差异,差异系指标计算口径不同造成;5. 2020-2021年末及 2022年 3月末,所有者权益中分别包含含权债券 19.96亿元、96.42亿元和 96.42亿元
资料来源:公司提供、联合资信根据公司审计报告和财务报表整理







债项 等级主体 等级评级 展望评级 时间项目 小组评级方法/模型
AAAAAA稳定2022/03/30邢霂雪 刘丙江贸易企业主体信用评级方法 (V3.0.201907) 贸易企业主体信用评级模型 (打分表)(V3.0.201907)
      
      
      
      
      
AAAAAA稳定2021/12/20郭察理 邢霂雪贸易企业主体信用评级方法 (V3.0.201907) 贸易企业主体信用评级模型 (打分表)(V3.0.201907)
      
      
      
      
      
AAAAAA稳定2021/12/06郭察理 王晴贸易企业主体信用评级方法 (V3.0.201907) 贸易企业主体信用评级模型 (打分表)(V3.0.201907)
      
      
      
      
      
AAAAAA稳定2021/09/01郭察理 王晴贸易企业主体信用评级方法 (V3.0.201907) 贸易企业主体信用评级模型 (打分表)(V3.0.201907)
      
      
      
      
      
AAAAAA稳定2021/06/18郭察理 黄冠嘉贸易企业主体信用评级方法 (V3.0.201907) 贸易企业主体信用评级模型 (打分表)(V3.0.201907)
      
      
      
      
      
AAAAAA稳定2021/03/11王进取 郭察理贸易企业主体信用评级方法 (V3.0.201907) 贸易企业主体信用评级模型 (打分表)(V3.0.201907)
      
      
      
      
      
AAAAAA稳定2021/03/11王进取 郭察理贸易企业主体信用评级方法 (V3.0.201907) 贸易企业主体信用评级模型 (打分表)(V3.0.201907)
      
      
      
      
      
AAAAAA稳定2020/09/18王进取 罗峤原联合信用评级有限公司贸易 行业企业评级方法
      
      
注:上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅;2019年 8月 1日之前的评级方法和评级模型均无版本编号






一、跟踪评级原因 部、运营管理部、物流管理部、信用管理部、
根据有关法规要求,按照联合资信评估股 法律事务部、信息化应用部等部门,拥有在职份有限公司(以下简称“联合资信”)关于厦门 员工 26761人。

建发股份有限公司(以下简称“公司”)及其相 截至 2021年底,公司合并资产总额关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。 6024.59为亿元,所有者权益为 1369.18亿元(含少数股东权益 860.74亿元);2021年,公
二、主体概况
司实现营业总收入 7078.44亿元,利润总额
158.02亿元。

公司系经厦门市人民政府厦府﹝1998﹞
截至 2022年 3月底,公司合并资产总额
综034号文批准,由厦门建发集团有限公司(以
6885.20亿元,所有者权益 1401.87亿元(含少
下简称“建发集团”)独家发起,于1998年5月
数股东权益 883.82亿元);2022年 1-3月,
以募集方式设立的股份有限公司。建发集团将
公司实现营业总收入 1505.99亿元,利润总额
本部与供应链运营业务相关的进出口业务部
17.32亿元。

门及全资拥有的厦门建发国际货物运输有限
公司注册地址:厦门市思明区环岛东路
公司、厦门建发包装有限公司、厦门建发保税
1699号建发国际大厦 29层;法定代表人:郑
品有限公司和厦门建发报关行有限责任公司
永达。

等四家公司的经营性资产折股投入(折为国有
法人股13500万股)。经中国证券监督管理委员
三、债券概况及募集资金使用情况
会证监发字﹝1998﹞123号文和证监发字
截至 2022年 4月底,公司公开发行且由
﹝1998﹞124号文批准,公司于1998年5月25日
联合资信评级的存续债券如下表所示。跟踪期
公开发行了人民币普通股(A股)5000万股,
内,上述债券募集资金均已按指定用途使用完
并于同年6月16日在上海证券交易所上市交
毕,除“22建发 Y1”“22建发 01”“21建
易,股票简称“建发股份”,股票代码
发 MTN002”和“21建发 MTN001”尚未到
“600153.SH”。至此,公司总股本为18500万
付息日外,其余债券均正常付息。

股,其中建发集团持有13500万股,持股比例
72.97%;社会公众持有5000万股,持股比例
表 1 跟踪评级债券概况

发行金 额(亿元)债券余 额(亿元)起息日
10.0010.002022/04/21
5.005.002022/01/13
10.0010.002021/12/17
15.0015.002021/09/09
10.0010.002021/04/21
15.7015.702021/03/25
20.0020.002020/10/21
团 100%股权,为公司实际控制人。

注:上表中“*”表示该期债券含特殊条款
资料来源:联合资信整理
公司主营业务为供应链运营和房地产业

务。截至 2021年底,公司内设稽核部、证券
1. 普通优先债券 上述债券设置了递延支付利息权,除非发
截至2021年4月底,公司公开发行且由联 生强制付息事件,上述债券的每个付息日,公合资信评级的存续普通优先债券为“22建发 司可自行选择将当期利息以及已经递延的所01”,合计金额5亿元,将于2025年到期。 有利息及其孳息推迟至下一个付息日支付,且不受到任何递延支付利息次数的限制。强制付
2. 永续债
息事件是指,付息日前12个月内,发生以下事
截至2022年4月底,公司公开发行且由联
件的,公司不得递延当期利息以及按照约定已
合资信评级的存续永续债包括“22建发
经递延的所有利息及其孳息:(1)向普通股股
Y1”“21建发 MTN002”“21建发
东分红;(2)减少注册资本。

MTN001”“21建发 Y2”“21建发 Y1”和
2019-2021年,公司分别派发现金红利
“20建发Y1”,合计80.70亿元。

14.18亿元、14.18亿元和14.32亿元,2022年4
其中,“22建发Y1”“21建发Y2”“21
月,公司发布2021年度利润分配预案,拟发放
建发Y1”和“20建发Y1”基础发行期限为2
现金红利17.18亿元。公司每年分红稳定,历史
年,在约定的基础期限末及每个续期的周期
经营状况良好且未来持续盈利可能性大,递延
末,公司有续期选择权,每次续期的周期不超
支付利息可能性小。

过基础期限,在公司不行使续期选择权全额兑
综合以上分析,上述债券具有可赎回权、
付时到期。基础期限的票面利率在基础期限内
票面利率重置及利息递延累积等特点,联合资
固定不变,其后每个周期重置一次,票面利率
信通过对相关条款的分析,认为上述债券在赎
调整为当期基准利率加上初始利差再加300个
回日设置和利息支付方面均与其他普通债券
基点。偿付顺序方面,上述债券的本金及利息
相关特征接近。

在破产清算时的清偿顺序等同于公司其他同
四、宏观经济和政策环境
类债务。从票面利率角度分析,上述债券公司
在赎回日具有赎回权,重置票面利率调整幅度
1. 宏观政策环境和经济运行回顾
较大,公司选择赎回的可能性大。

2022年一季度,中国经济发展面临的国内
“21建发 MTN002”和“21建发
外环境复杂性和不确定性加剧,有的甚至超出
MTN001”基础发行期限为3年,每个赎回日,
预期。全球经济复苏放缓,俄乌地缘政治冲突
公司有权按面值加应付利息(包括所有递延支
导致全球粮食、能源等大宗商品市场大幅波动,
付的利息及其孳息)赎回上述中期票据。如果
国内多地疫情大规模复发,市场主体困难明显
公司不行使赎回权,则从第4个计息年度开始,
增加,经济面临的新的下行压力进一步加大。

每3年票面利率调整为当期基准利率加上初始
在此背景下,“稳增长、稳预期”成为宏观政策
利差再加上300个基点,在之后的3个计息年度
的焦点,政策发力适当靠前,政策合力不断增
内保持不变。在偿付顺序方面,上述中期票据
强,政策效应逐渐显现。

的本金及利息在破产清算时的清偿顺序等同
经初步核算,2022年一季度,中国国内生
于公司其他同类债务融资工具。从票面利率角
产总值 27.02万亿元,按不变价计算,同比增
度分析,上述中期票据公司在赎回日具有赎回
1
长 4.80%,较上季度两年平均增速(5.19%)
权,重置票面利率调整幅度较大,公司选择赎
有所回落;环比增长 1.30%,高于上年同期
回的可能性大。

(0.50%)但不及疫情前 2019年水平(1.70%)。


1
为剔除基数效应影响,方便对经济实际运行情况进行分析判断,文中使用 下同。

的 2021年两年平均增速为以 2019年同期为基期计算的几何平均增长率,
2021年 一季度2021年 二季度2021年 三季度2021年 四季度
24.8028.1528.9932.42
18.30(4.95)7.90(5.47)4.90(4.85)4.00(5.19)
24.50(6.79)15.90(6.95)11.80(6.37)9.60(6.15)
25.60(2.90)12.60(4.40)7.30(3.80)4.90(3.90)
25.60(7.60)15.00(8.20)8.80(7.20)4.40(5.69)
29.70(2.30)7.80(2.40)1.50(0.40)0.40(0.65)
29.80(-2.0)19.20(2.00)14.80(3.30)13.50(4.80)
33.90(4.14)23.00(4.39)16.40(3.93)12.50(3.98)
48.7838.5132.8829.87
29.4036.7932.5230.04
0.000.500.600.90
2.105.106.708.10
12.3011.0010.0010.30
24.2021.8016.3010.70
6.204.502.300.30
5.305.004.905.10
13.70(4.53)12.00(5.14)9.70(5.05)8.10(5.06)
注:1.GDP数据为当季值,其他数据均为累计同比增速;2.GDP总额按现价计算,同比增速按不变价计算;3.出口增速、进口增速均以美元计价统计;4.社融存
量增速、城镇调查失业率为期末值;5.全国居民人均可支配收入增速为实际同比增速;6.2021年数据中括号内为两年平均增速
资料来源:联合资信根据国家统计局、中国人民银行和 Wind数据整理
需求端,消费市场受到疫情冲击较大,固 顺差 1629.40亿美元。

定资产投资增速处于相对高位,出口仍保持较 CPI同比涨幅总体平稳,PPI同比涨幅逐高景气度。消费方面,2022年一季度社会消费 月回落。2022年一季度 CPI同比增长 1.10%,品零售总额 10.87万亿元,同比增长 3.27%, 猪肉等食品价格下跌对冲了部分能源价格上不及上年同期两年平均增速水平(4.14%),主 涨推动的上行空间。一季度 PPI同比增长要是 3月疫情对消费,特别是餐饮等聚集型服 8.70%,各月同比增速回落幅度有所收敛;PPI务消费,造成了较大冲击。投资方面,2022年 环比由降转升,上行动力增强,输入型通胀压一季度全国固定资产投资(不含农户)10.49万 力抬升。地缘政治等因素导致国际能源和有色亿元,同比增长 9.30%,处于相对高位。其中, 金属价格剧烈波动,带动国内油气开采、燃料房地产开发投资继续探底;基建投资明显发力, 加工、有色金属等相关行业价格上行。

体现了“稳增长”政策拉动投资的作用;制造 社融总量扩张,财政前置节奏明显。2022业投资仍处高位,但 3月边际回落。外贸方面, 年一季度新增社融规模 12.06万亿元,比上年出口仍保持较高景气度。2022年一季度中国货 同期多增 1.77万亿元;3月末社融规模存量同物进出口总额1.48万亿美元,同比增长13.00%。 比增长 10.60%,增速较上年末高 0.30个百分其中,出口8209.20亿美元,同比增长15.80%; 点。从结构看,财政前置带动政府债券净融资进口 6579.80亿美元,同比增长 9.60%;贸易 大幅增长,是支撑社融扩张的主要动力,一季度政府债券净融资规模较上年同期多增 9238 引导降低市场主体融资成本。实现就业和物价亿元。其他支撑因素包括对实体经济发放的人 基本稳定:着力通过稳市场主体来保就业;综民币贷款和企业债券净融资较上年同期分别 合施策保物流畅通和产业链供应链稳定,保粮多增 4258亿元和 4050亿元。 食能源安全。

财政收入运行总体平稳,民生等重点领域 疫情叠加外部局势影响,经济稳增长压力支出得到有力保障。2022年一季度,全国一般 加大。生产端,停工停产、供应链受阻以及原公共预算收入 6.20万亿元,同比增长 8.60%, 材料价格上涨对工业生产的拖累还需关注;需财政收入运行总体平稳。其中,全国税收收入 求端,投资对经济的拉动作用有望提升,可能5.25万亿元,同比增长 7.70%,主要是受工业 主要依靠基建投资的发力;国内疫情的负面影企业利润增长带动,但制造业中小微企业缓税 响短期内或将持续,制约消费的进一步复苏;政策延续实施等因素拉低了税收收入增幅。支 在俄乌局势紧张、美联储货币政策加速紧缩等出方面,2022年一季度全国一般公共预算支出 国际背景下,叠加上年基数攀升的影响,出口6.36万亿元,同比增长 8.30%,为全年预算的 对于经济的支撑大概率会逐步回落。有鉴于23.80%,进度比上年同期加快 0.30个百分点。 此,IMF、世界银行等国际机构均降低了对中民生等重点领域支出得到了有力保障,科学技 国经济增长的预测。预计未来经济增长压力仍术、教育、农林水、社会保障和就业、卫生健 然较大,实现5.50%增长目标的困难有所加大。

康支出同比分别增长 22.40%、8.50%、8.40%、
五、行业及区域经济环境
6.80%、6.20%。

稳就业压力有所加大,居民收入稳定增
1.贸易行业
长。2022年一季度,城镇调查失业率均值为
(1)大宗商品供应链管理服务行业
5.53%,其中 1月、2月就业情况总体稳定,调
跟踪期内,传统贸易商的盈利空间日益收
查失业率分别为 5.30%、5.50%,接近上年同期
窄,风险敞口进一步扩大,面临的市场风险高,
水平,环比小幅上升,符合季节性变化规律;
能够降本增效的供应链管理需求进一步凸显。

而 3月以来局部疫情加重,城镇调查失业率上
从中国大宗商品现货市场来看,现货行业
升至 5.80%,较上年同期上升 0.50个百分点,
积极响应国家下发的相关文件精神,在改革的
稳就业压力有所增大。2022年一季度,全国居
大格局下,现货行业迎来了新的机遇。价格方
民人均可支配收入 1.03万元,实际同比增长
面,近年来,世界经济增速放缓,大宗商品
5.10%,居民收入稳定增长。

格指数波动较大,随着中国供给侧结构性改革
深入,大宗商品市场的改革红利初显,截至
2. 宏观政策和经济前瞻
2019年底,大宗商品价格指数总体仍处于上升
把稳增长放在更加突出的位置,保持经济
态势。但受新冠疫情影响,全球经济发展不确
运行在合理区间,实现就业和物价基本稳定。

定性加大,2020年 1月起原油市场大幅波动
2022年 4月,国务院常务会议指出,要把稳增
且中国大宗商品价格指数降幅明显,于 4月降
长放在更加突出的位置,统筹稳增长、调结构、
至全年低点,而后随着中国率先实现对疫情的
推改革,切实稳住宏观经济大盘。保持经济运
有效控制,以及全球范围内各个国家展开经济
行在合理区间:部署促进消费的政策举措,助
刺激计划,使得对大宗商品的需求上升,结合
力稳定经济基本盘和保障改善民生;决定进一
疫情冲击下海外供给端尚未充分恢复,中国铁
步加大出口退税等政策支持力度,促进外贸平
矿石、天然气、原油等基础大宗商品价格猛涨、
稳发展;确定加大金融支持实体经济的措施,
全年进口量创新高。2021年,国际大宗商品
格呈先涨后跌走势,前 10个月持续上涨,个 随着疫情缓和与经济复苏,全球贸易正持别产品价格创出历史新高,10月底开始震荡回 续恢复并超过疫情前水平,中国外贸实现较快落,总体水平比上年明显上涨。2022年一季度, 增长。根据海关总署发布的数据,2021年,中俄乌地缘政治冲突导致全球粮食、能源等大宗 国货物贸易进出口总值 39.1万亿元,同比增长商品市场大幅波动。中国政府重视大宗商品价 21.4%,外贸规模创历史新高。其中,出口 21.73格攀升带来的不利影响,稳定大宗商品价格的 万亿元,增长 21.2%;进口 17.37万亿元,增政策接连发布,保供稳价效果已经显现。 长 21.5%。与 2019年相比,中国货物贸易进出中国大宗商品供应链行业市场容量大、产 口、出口、进口分别增长 23.9%、26.1%、21.2%。

品差异小、市场参与者众多,行业集中度较低。

三大因素支撑了中国 2021年外贸的较快增
随着中国经济的升级转型,对于大宗商品供应
长,一是中国经济发展和疫情防控保持全球领
链企业来说,依附行业需求量的高增长以及通
先地位。2021年,中国经济继续保持恢复态势,
过信息不对称赚取行情价差的贸易模式已经
主要经济指标保持了较快增长,特别是国内生
难以为继,现代供应链服务走向一体化、信息
产和消费需求为外贸稳增长提供了强有力支
化和智能化的发展方向。大宗商品供应链企业
撑。据海关统计,2021年中国中间产品进口和
将利用大宗采购和分销渠道,整合运输、仓储
出口分别增长 24.9%和 28.6%,消费品进口增
等物流和加工资源,并通过供应链金融等融资
长 9.9%。二是全球经济保持复苏态势,2021
方式为客户提供全程服务的流通服务,通过对
年,全球经济整体呈现复苏态势。世界银行、
物流、信息流、商流、资金流的控制和运作,
国际货币基金组织均预测世界经济增长 5%以
实现高效率、低成本运营。

上,世界贸易组织预测全球货物贸易量增长
(2)国际贸易
10.8%。2021年,中国对欧盟、非洲出口增速
2021年,随着疫情缓和与经济复苏,国际
均超过 20%,对拉丁美洲出口增速超过 40%。

市场需求增加利好中国外贸行业发展。中国经
其中,笔记本电脑、平板电脑、家用电器等宅
济恢复发展,良好的疫情防控、一系列多边贸
经济相关产品和医药材及药品等出口继续保
易协定的签署为外贸进出口保持较快增长奠
持较大增幅,有力支持了全球抗疫。三是稳增
定基础。2021年,中国出口业绩创历史新高,
长政策措施效果持续显现。2021年以来,中国
进出口贸易经营企业数量同比增长。

出台了一系列稳主体、稳市场和保障外贸产业
2020年,新冠肺炎疫情相继在国内及全球
链供应链稳定畅通的政策措施,如保持流动性
爆发,对世界经济发展造成了冲击,贸易行业
合理充裕,延续并完善部分减税降费政策,实
物流部分中断,订单不能按期交付,境内外需
施新的结构性减税,加大对中小微企业、制造
求下降,采购及销售周期拉长,安全和维护成
业企业的融资支持,加快发展外贸新业态新模
本上升。但同时,2020年中国外贸进出口实现
式,进一步深化跨境贸易便利化改革,推进自
快速回稳、持续向好。根据海关总署发布的数
由贸易试验区贸易投资便利化改革创新等。上
据,2020年,中国货物贸易进出口总值 32.16
述政策效果持续释放,助力外贸企业纾困解
万亿元,同比增长 1.9%,外贸规模创历史新
难,成为外贸稳增长的重要支撑。

高。其中,出口 17.93万亿元,同比增长 4%,

创造了中国出口规模的历史新高;进口 14.22

万亿元,同比下降 0.7%;贸易顺差 3.7万亿

元,同比增长 27.4%。



图 1 中国进出口贸易总值 生较大影响。同时,对在建项目开复工产生一资料来源:Wind,联合资信整理
场景气度逐步复苏,开发投资增速逐月提升,

销售额增速由负转正,销售面积跌幅逐月收
2021年,中国全年有进出口实绩的企业继
窄。

续增加,达到了 56.7万家,增加了 3.6万家。

房地产投资开发方面,2021年,全国房地
其中,民营企业继续保持中国第一大外贸经营
产开发投资完成额 14.76万亿元,累计同比增
主体地位,实现进出口 19万亿元,增长 26.7%,
长 4.4%,增速较 2020年减少 2.6个百分点,
占中国外贸总值的 48.6%;外商投资企业进出
整体增速仍维持高位。其中,住宅开发投资完
口继续保持稳定,进出口 14.03万亿元,增长
成额 11.12万亿元,累计同比增长 6.4%;办公
12.7%;国有企业进出口提速,进出口 5.94万
楼完成投资额 0.60万亿元,累计同比下降
亿元,增长 27.7%。

8.0%;商业营业用房完成投资额 1.24万亿元,
从外贸结构来看,机电和高新技术产品出
累计同比下降 4.8%。

口继续大幅增长,高新技术产品总体增长强
施工方面,2021年,房地产开发企业房屋
劲,劳动密集型产品(例如箱包、服装、鞋靴、
施工面积 975387万平方米,比上年增长 5.2%。

家具、玩具等)出口量和出口额增速也较高。

其中,住宅施工面积 690319万平方米,增长
从进出口地区来看,2021年,中国前五大
5.3%。房屋新开工面积 198895万平方米,下
贸易伙伴依次为东盟、欧盟、美国、日本和韩
降 11.4%。其中,住宅新开工面积 146379万平
国,对上述贸易伙伴进出口额分别为 56743.1
方米,下降 10.9%。房屋竣工面积 101412万平
亿元、53511.8亿元、48827.2亿元、24019.7亿
方米,增长 11.2%。其中,住宅竣工面积 73016
元和 23407.5亿元,分别增长 19.7%、19.1%、
万平方米,增长 10.8%。

20.2%、9.4%和 18.4%。

从销售情况来看,2021年,商品房销售面
积 179433万平方米,比上年增长 1.9%;比 2019
2. 房地产行业
年增长 4.6%,两年平均增长 2.3%。其中,住
(1)房地产行业概况
宅销售面积比上年增长 1.1%,办公楼销售面
从开发投资端来看,商业营业用房景气度
积增长 1.2%,商业营业用房销售面积下降
在疫情发生后出现显著下滑,2021年进一步
2.6%。商品房销售额 181930亿元,增长 4.8%;
小幅下探,其降温主要来自疫情对经济和消费
比 2019年增长 13.9%,两年平均增长 6.7%。

的影响;办公楼景气度在疫情发生后受到小幅
其中,住宅销售额比上年增长 5.3%,办公楼销
冲击,但自 2021年 7月以来快速下降,其降
售额下降 6.9%,商业营业用房销售额下降
温主要来自房地产融资环境变化。

2.0%。

2020年初,新冠肺炎疫情导致房地产企业

项目销售出现停摆,对房企一季度销售进度产

2020 年  
金额占比 % ( )金额
26675.9413.8123296.00
192.000.10107.00
63376.6532.8265428.00
102870.3153.27112301.00
66546.8334.4673946.00
29975.8115.5232388.00
193114.90100.00201132.00
资料来源:Wind,联合资信整理
的政策便利为公司创造了良好的外部环境。


(3)政策环境 厦门市是中国最早成立的经济特区,是以
2021年作为“十四五”规划的开局之年, 外向型经济为主导的经贸港口城市、五大计划房地产行业依旧延续“房住不炒、因城施策” 单列市之一。2015年 4月 21日,中国福建自的政策主基调,政策持续高压;9月底以来中
由贸易试验区厦门片区揭牌,厦门片区面积
央连续释放楼市维稳信号,结构性宽信用信号
43.78平方公里,范围涵盖东南国际航运中心
有所释放。

海沧港区域和两岸贸易中心核心区,并根据先
行先试推进情况以及产业发展和辐射带动需
要,拓展试点政策范围,形成与两岸新兴产业 25.0%,其中,对台出口 147.02亿元,增长和现代服务业合作示范区、东南国际航运中 17.5%;进口 355.86亿元,增长 28.3%。

心、两岸贸易中心和两岸区域性金融服务中心 福建自由贸易试验区挂牌运营以来,呈现建设的联动机制。 出制度创新成果显著、开放水平明显提升、行
根据《2021年厦门市国民经济和社会发展 政效率显著提升等特点。2020年,自贸区厦门统计公报》,2021年,厦门市实现地区生产总 片区位列全国营商环境排名的第 15位,较值 7033.89亿元,按可比价格计算,同比增长 2014年挂牌前上升 46位,厦门市成为国家发8.1%。 改委发布的《中国营商环境报告》列明的全国
财政实力方面,2021年,厦门市实现公共 营商环境标杆城市,经济活力和政策便利显财政预算总收入 1530.21亿元,同比增长 著,开放水平和发展动能持续提升。

13.2%。2021年,地方级财政收入 880.96亿元,
六、基础素质分析
增长 12.4%。在地方级财政收入中,税收收入
676.27亿元,增长 14.1%,其中,增值税 221.10
1. 产权状况
亿元,增长 13.6%;企业所得税 122.67亿元,
截至 2022年 3月底,公司注册资本为
增长 25.2%;个人所得税 93.08亿元,增长
28.63亿元,总股本为 28.63亿股,其中建发集
8.5%;土地增值税 81.00亿元,增长 4.0%。

团持股比例为 47.38%,为公司第一大股东。厦
固定资产投资方面,2021年,厦门市固定
门市国资委持有建发集团 100%股权,为公司
资产投资(不含农户)同比增长 11.3%。分产
实际控制人。

业看,2021年,第一产业投资增长 22.2%,第
2. 企业规模及竞争力
二产业投资增长 22.5%,第三产业投资增长
公司是一家以供应链运营和房地产业务
9.0%。房地产开发投资增长 1.3%。其中,住宅
为主的现代服务型企业。公司供应链运营业务
投资709.89亿元,增长 3.2%;办公楼投资43.57
涉及品种丰富,业务网络覆盖地域广,形成了
亿元,下降 32.6%;商业营业用房投资 79.86
完善的运营价值链,进出口贸易额规模位居全
亿元,下降 11.9%。全市房地产房屋施工面积
国前列;房地产业务具备显著的区域品牌优
3661.02万平方米,增长 1.2%;房屋新开工面
势,综合开发实力较强。

积 566.33万平方米,增长 39.6%。

公司作为实力雄厚的供应链运营商,能够
对外贸易方面,2021年,厦门市实现外贸
为制造业企业提供稳定可靠的、因“需”制宜
进出口总值 8876.52亿元,同比增长 27.7%,
的供应链综合服务,供应链运营业务涉及的产
其中,出口 4307.30亿元,增长 20.6%;进口
品丰富,主要涵盖金属材料、浆纸产品、矿产
4569.22亿元,增长 35.3%。民营企业进出口总
品、农副产品、轻纺产品、能源化工产品、机
值 3248.74亿元,比上年增长 37.7%,其中,
电产品以及汽车、食品等。

出口 2135.47亿元,增长 29.1%,进口 1113.27
经过多年发展,公司已与 170多个国家和
亿元,增长 57.8%;外资企业进出口总值
地区建立了业务关系。除自有仓储资源外,公
2610.96亿元,增长 15.0%,其中,出口 1532.52
司在全国主要物流节点区域设有超过 2000个
亿元,增长 19.1%,进口 1078.44亿元,增长
合作仓库。公司拥有健全的业务网络和丰富的
9.7%。一般贸易进出口总值 6462.19亿元,比
物流资源、雄厚的资金实力和高素质的专业人
上年增长 33.7%,其中,出口 2728.25亿元,
才队伍,能够有机整合商品、市场、物流、金
增长 30.5%;进口 3733.94亿元,增长 36.2%。

融和信息资源,为客户定制个性化的供应链服
对台进出口贸易总值 502.88亿元,比上年增长
务产品,挖掘供应链运营环节潜在的增值机 七、管理分析
会。同时,公司拥有完备的风控体系和健全的
跟踪期内,公司治理结构、主要管理制度
决策机制,能够保障公司供应链业务的安全
及高级管理人员等方面未发生重大变化。

性。

公司进出口贸易额连续多年位居国外贸
八、经营分析
易 500强前列和福建省第三产业 300大企业中
净出口业务类别首位。2021年,根据财富杂志
1.经营概况
“中国上市公司 500强”排行榜,公司位列第
跟踪期内,公司供应链业务和房地产业务
24位。公司股票为“中证 500指数”“上证公
收入均呈持续增长态势,综合毛利率有所下
治理指数样本股”等重要指数样本股。

滑。

公司房地产业务由其下属控股子公司联
公司已经形成了“供应链运营+房地产”

发集团有限公司(以下简称“联发集团”,截至
双主业格局。2021年,公司实现营业收入
2022年 3月底注册资本 21.00亿元,公司持股
7078.44亿元,同比增长 63.49%,各板块收入
95.00%)和建发房地产集团有限公司(以下简
均呈增长趋势。分板块来看,2021年,供应链
称“建发房地产”,截至 2022年 3月底注册资
运营业务实现营业收入 6115.39亿元,较上年
本 20.00亿元,公司持股 54.65%)运营。建发
增长 74.46%,主要系冶金原材料和农林产品
房地产连续 11年获得“中国房地产开发企业
等主要经营品种经营规模大幅增加所致,占营
50强”荣誉,2021年位列第 16位;联发集团
业收入比重为 86.39%,占比较上年有所上升。

位列“2021中国房地产百强企业”第 33位。

2021年公司房地产板块实现收入 963.05亿元,
较上年增长 16.85%,主要系销售结算规模增
3. 企业信用记录
加所致,占营业收入比重为 13.61%。

公司本部历史债务履约情况良好。

毛利率方面,2021年,公司供应链业务毛
根据公司提供的中国人民银行企业基本
利率为 1.49%,持续处于低水平,毛利率较上
信用信息报告(机构信用代码:
年减少 0.31个百分点,主要系钢铁、矿产品等
91350200260130346B),截至2022年5月11日,
产品采购成本上升所致。2021年,公司房地产
公司本部无未结清的不良及关注类信贷信息
业务毛利率为 16.76%,较上年减少 4.13个百
记录,已结清信贷记录中有关注类短期借款16
分点,主要系当期结转项目毛利率较低所致。

笔、贴现1笔、银行承兑汇票5笔,主要系银行
受上述因素影响,2021年,公司综合毛利率为
系统问题所致。

3.57%,同比减少 1.87个百分点。

根据公司过往在公开市场发行债务融资
2022年 1-3月,公司实现营业收入
工具的本息偿付记录,未发现公司存在逾期或
1505.99亿元,较上年同期增长 40.63%,主要
违约记录,历史履约情况良好。

是由于供应链运营业务积极开拓市场,冶金原
截至 2022年 6月 7日,联合资信未发现
材料和农林产品等主要品种经营数量和规模
公司曾被列入全国失信被执行人名单。

增加,以及房地产业务销售结算规模增加所
致。公司综合毛利率为 2.99%,较上年同期减
少 0.07个百分点,同比变化不大。



2020年  2021年    
收入 (亿元)占比 (%)毛利率 (%)收入 (亿元)占比 (%)毛利率 (%)收入 (亿元)占比 (%)
3505.3480.961.806115.3986.391.491429.3794.91
824.1519.0420.89963.0513.6116.7616.625.09
4329.49100.005.447078.44100.003.571505.99100.00
注:公司房地产业务包含自持物业租赁收入,自持物业租赁收入规模很小 资料来源:公司提供 2.供应链运营业务 极强的资源整合能力,已逐步完成由普通贸易 公司供应链运营业务具备极强的上下游资 商向现代供应链运营商的转型。作为供应链运 源整合能力,2021年,公司供应链业务收入保 营商,公司基于“物流(Logistics)”“信息 持增长,但毛利率处于低水平,主要品种为冶金 ( Information)”“金融( Finance)”“商务 原材料和农林产品。 (Trading)”四大要素,围绕“LIFT供应链服务” 供应链运营为公司第一大主业,近年来公 的三大核心工作——“整合”、“规划”、“运营”, 司通过上控资源、下布渠道,中间提供采购、仓 为客户提供“4→n”的个性化定制服务,挖掘供 储加工、物流配送、销售结算等多方位服务,将 应链运营链条上潜在的增值机会,为客户降低 上中下游各环节整合成一个整体的网链,具备 运营风险,提升运营效率。 图 1 公司 LIFT供应链服务主要内容 资料来源:公司提供

通过合作优质龙头企业,公司不断加快全 布局。

球的扩张步伐,已与超过170个国家和地区建立 通过实施全球化、多品类的发展战略,公司了业务关系,产品品类深入到国民经济发展的 不断提升业务规模,并通过规模效应助力客户各个细分领域,涉及金属材料、浆纸产品、矿产 降本增效、分享增值收益,从而实现规模和效益品、农副产品、能源化工产品、机电产品、汽车、 的良性循环。另一方面,全球化、多品类的业务家电、轻纺产品、食品、美妆个护等多个品类, 布局,能够提升业务发展的抗风险能力和增长初步实现大宗商品至消费品的多品类的全球化 速度,有利于避免单一市场、单一产业链、单一
持股比例 (%)注册资本 (亿元)资产总额 (亿元)所有者权益 (亿元)营业收入 (亿元)净利润 (亿元)
100.003.00333.0451.662202.3712.57
100.007.0057.5510.35379.350.90
100.005.0022.745.90124.170.28
100.005.00113.9420.78570.105.20
100.003.0041.3015.26119.542.86
100.005.0050.8612.97328.032.03
100.001.0015.222.57125.501.56
--29.00634.65119.493849.0625.40
资料来源:公司提供

表 6 公司供应链运营主要子板块收入及占比情况

2019年 2020年  
金额(亿元)占比(%)金额(亿元)占比(%)金额(亿元)
1532.0553.301978.5756.443655.25
578.8920.14951.3727.141574.93
763.5426.56575.4016.41885.21
2874.48100.003505.34100.006115.39
注:冶金原材料主要包括钢材、矿产品等金属材料;林产品主要包括浆纸、木材等;其他产品包括住宅地产、农产品、化工品、能源产品、轻纺产品、汽车、食
品等产品及物流收入;尾差系四舍五入导致
资料来源:公司提供

2021年,公司供应链运营业务实现营业收 (1)钢材
入6115.39亿元,较上年增长74.46%,主要系大 钢材销售收入对公司供应链业务收入贡献最宗商品价格大幅上升的同时,黑色、有色金属、 大,经营主体主要包括建发金属、建发物资、上矿产品、农产品和浆纸等主要经营品种经营货 海建发和昌富利(厦门)等,经营品种包含钢坯、量大幅增加所致,毛利率为1.49%,较上年减少 卷板(热轧、冷轧)、建材、板材、型钢等。

0.31个百分点,主要系钢铁、矿产品等产品采购 建发金属系首钢集团有限公司、河北津西钢成本上升所致。2021年,公司供应链运营业务中 铁集团股份有限公司最大战略合作伙伴,建发物占比最高的为冶金原材料和农林产品,收入分 资系山东钢铁集团有限公司和本钢集团有限公司别较上年增长84.74%和65.54%,占供应链业务 等多家大型钢厂的战略合作伙伴。公司已形成了收入的比例分别为59.77%和25.75%。 较为稳定的经营模式和供销链条:上游方面,公司主要与国内多家大型钢厂建立长期合作关系, (3)浆纸
成为其战略伙伴,与钢厂签订全年采购协议并支 公司浆纸业务主要经营实体为建发纸业。公付年度协议定金,以锁定钢材供应量,公司借此 司围绕林浆纸产业链,为客户提供原材料采购、加强对钢铁资源的控货能力并可在完成供应量后 仓储加工、物流配送、销售结算、风险管理、融获取一定返利,同时提高对货物物流环节的运输 资租赁转介等服务,提供制浆造纸、印刷包装整效率;下游方面,公司主要与下游客户签订年度 体供应链服务。建发纸业已成为全国最大的林浆购销协议,并收取一定的年度保证金,公司每个 纸供应链运营商。

月根据下游客户需求收取 15%~20%保证金后向 由于国内木浆生产能力有限,造纸行业所需钢厂订货,与钢厂签订正式的采购合同,预付全 木浆主要依赖进口,公司上游供应商主要为国外款,进一步锁定价格和供应量,结算价格为钢厂 浆厂的代理商和国外浆厂,公司与国外浆厂合作出厂价格的基础上加上相关费用等,下游客户在 较为紧密,并通过长期合作良好的供应商按年签所采购的钢材到货后,根据自身需求在合同规定 订年度协议,保证公司有稳定的货源供应,每月的时间内向公司付款提货。 代理商或浆厂通过邮件、电话等形式向公司报价,为防范存货跌价风险,公司采用保证金追加 双方经过磋商达成一致就签订合同,一般一个月措施,根据下游客户的履约能力及订货量,在钢 定一次采购价,公司在协议规定的采购量后有相材跌价之后追加保证金并保留货物处置权利。目 应的返利收入。对于没有签订长期协议的供应商,前,公司 70%货物存放在第三方物流,公司一般 根据市场行情变化和下游客户需要,公司实时与选择国企背景且风险管理能力较好的物流及仓储 其联系、下单,实行较为灵活的采购政策。

公司,以保证货物安全及货权控制能力。 公司浆纸业务基本形成了全国销售网络的布相比传统的贸易模式,由于公司订单稳定且 局,销售区域遍布华北、华南、山东、江浙沪地规模较大,与上游议价能力较强,可获得较为优
区、东北三省、湖南、湖北、西北等地区。公司
惠的采购价格,同时公司通过下游订单整合,可
纸浆销售模式一般采用现款销售,部分采用年度
及时与钢厂生产调配进行衔接,进而提高钢厂生
销售协议锁定客户的采购量,如果客户有信用的
产效率,降低钢厂库存占用,整个供应链过程中
需求,会根据该客户的信用情况给予一定的账期。

的周转效率及资源调配得以提升,公司进而可赚
纸张销售方面,公司根据客户资信情况给予客户
取比传统贸易模式更多的利润。

一定的授信金额和期限,赊销给客户,对初次合
(2)矿产品
作及规模较小的客户,销售和采购一般采取款到
矿产品业务主要由子公司厦门建发矿业有
发货或货到收款的模式。

限公司经营。公司经营铁矿石业务多年,拥有丰
此外,公司发挥自身多年浆纸贸易积累的
富的市场经验和资源渠道,与巴西、澳洲等国际
网络优势,逐步探索向上游纸浆生产领域拓展,
知名矿山保持良好的长期合作关系。

参股四川永丰浆纸股份有限公司(以下简称“永
一般来讲,由下游直接与矿山签订长期协
丰浆纸”,持股比例 40%),该公司利用当地竹子
议,公司与上游长期协议签订比例较小,主要根
资源制造竹浆,已拥有 12万吨/年竹浆纸的产
据下游客户需求进行补充采购,上游供应商包
能。2021年,公司对永丰浆纸的关联采购金额
括力拓、淡水河谷、必和必拓等。

为 9.94亿元,同比增长 42.37%。

销售方面,以内销为主,主要销售对象为国
2022年 1月,建发纸业参与森信纸业集团
内的大中型国营和民营钢厂,公司与柳钢、宝
有限公司(以下简称“森信纸业”,股票代码:
钢、鞍钢、沙钢等国内众多大中型钢铁厂均有着
00731.HK)重组完成,公司通过控股森信纸业集
稳定密切的合作。

团介入浆纸产业链的生产制造环节,取得森信 展方面,除厦门地区外,公司相继在西安、泉州纸业旗下远通纸业超 40万吨/年的涂布白板纸 等地开设了 4S店或销售中心。

和箱板纸产能。 化工、机电五矿、轻工纺织和物流服务业
2021年,公司林产品销售量为 3960.93万 务收入规模较小,对公司供应链运营业务影吨,呈增长趋势。 响不大。

(4)农产品
3.房地产业务
农产品板块运营主体主要包括厦门建发物
跟踪期内,公司房地产业务销售金额和销
产有限公司和厦门建发原材料贸易有限公司
售面积同比均大幅增长,同时充足的土地储备
(以下简称“建发原材料”),主要经营饲料原
保障了公司房地产业务的可持续发展。但联合
料、粮油、橡胶等产品的进出口及内贸业务,其
资信关注到,跟踪期内,为拓展市场份额,公司
中占比较大的为饲料原料。

地产业务开工及土地投资规模快速增长,资金
公司农产品业务供应商主要有 Cargill、
压力大幅上升,且经济下行压力加大以及疫情
Louis Dreyfus、BUNGE、中粮、ADM、嘉能可
多点频发,均对市场需求产生抑制,公司房地产
等。在拓宽新品种的同时,公司亦进一步拓宽购
业务未来去化情况有待关注。

销渠道,与温氏、海大、新希望、漓源、双胞胎
公司房地产业务主要由建发房地和联发集
等国内外行业龙头达成战略合作伙伴关系。

团产经营,其中建发房地产主要布局长三角(杭
风险控制方面,为规避大宗商品的价格变
州、合肥、南京等)、珠三角(深圳、广州、佛
动风险,公司在期货市场上对粮油业务中的植
山等)及福建省内(厦门、福州、龙岩、漳州等),
物油和橡胶业务进行套期保值,从而锁定风险
项目涉及精品住宅、高层商务楼、商业地产,以
及收益。

住宅为主,定位中高端改善性住房,并承担了部
(5)汽车
分土地一级开发和大型公建项目的代建工作。

汽车板块运营主体是建发汽车,主营宾利、
联发集团主要项目布局定位在热门二三线城市
保时捷、路虎、捷豹、凯迪拉克、进口大众等中
区域,如厦门、南昌、南宁、桂林、重庆、天津
高端品牌,车型涵盖了小轿车、跑车及越野车等。

等地。两家房地产子公司外埠市场区域不同,以
汽车上游供应商主要为各品牌的中国国内供应
规避竞争,对于福建省内尤其是厦门市周边地
商,公司主要采取签订品牌年度总授权,根据整
区的房地产市场,两家公司通过协商或联合开
体销售进度及下游客户的个别需求来确定采购
发的方式解决。

量,分批审批下单;在整车销售业务中,公司一
2021年,建发房地产营业收入为 723.78亿
律采用先收齐全款再开票发货的方式销售,同时
元,同比增长 16.78%;净利润为 67.37亿元,同
通过与银行合作,为客户提供信用卡分期、抵押
比增长 26.80%。2021年,联发集团营业收入
贷款等融资方式,及通过其他非银行金融机构,
273.00亿元,同比增长 14.21%;净利润为 10.54
为客户增设多种购车融资渠道。

亿元,同比下降 6.73%,主要系结转项目成本增
公司近年来积极发展汽车产品的销售和服务
加所致。

业务,先后获得了保时捷、进口大众、讴歌、三
菱、标志、双龙等品牌的地区销售授权。区域拓



表 7 2021年公司房地产业务主要经营子公司情况(单位:亿元)
公司名称 持股比例(%) 资产总额 所有者权益 营业收入 净利润
54.65 3797.39 829.50 723.78 67.37
建发房地产
95.00 1296.49 318.15 273.00 10.54
联发集团
资料来源:公司提供

(1)建发房地产 工面积快速增长,同比增长 147.02%,主要系建
2021年,建发房地产合同销售金额和销售 发房地产着力扩展市场份额以及根据销售情况面积快速增长,同比分别增长68.83%和72.16%, 加大开工力度所致。2021年建发房地产签约销主要集中在福州、漳州、厦门、龙岩、成都和泉 售均价为 1.92万元/平方米,同比变化不大。

州等区域。2021年,建发房地产权益口径新开
表 8 2019-2021年建发房地产经营情况
类别 2019年 2020年 2021年
368.55 549.29 1356.86
权益口径新开工面积(万平方米)
权益口径房屋竣工面积(万平方米) 183.56 278.07 519.19
合同销售金额(亿元) 721.97 1038.82 1753.85
404.75 531.15 914.41
合同销售面积(万平方米)
签约销售均价(万元/平方米) 1.78 1.96 1.92
账面销售金额(亿元) 239.71 531.72 572.58
206.06 325.55 373.22
账面销售面积(万平方米)
期末土地储备面积(万平方米) 805.12 1199.45 2087.61
权益口径新增土地投资(亿元) 341.16 697.44 932.20
注:上表中“权益口径”项目的计算方式为:并表项目和非并表项目均乘以股权比例再计入 资料来源:公司审计报告
土地储备拓展方面,建发房地产深耕福建 亿元(并表项目按 100%列示,且含非并表项省内及其他已进入成熟区域,围绕长三角、珠三 目),已投资规模为 2770.00亿元,尚需投资规角及福建区域逐步布局广州、太仓、张家港、南 模较大。

平、南京等地。2021年,建发房地产土地储备 (2)联发集团
面积和新增土地投资规模快速增长,同比分别 2021年,联发集团权益口径新开工面积持增长 36.48%和 33.66%。按 2021年权益口径新 续增长,同比增长 24.53%;合同销售金额及合开工面积计算,建发房地产土地储备能够满足 同销售面积均同比增长。2021年签约销售项目未来 2~3年的开发需求,土地储备充足。截至 主要集中在南昌和福建省内,签约销售均价持2022年 3月底,建发房地产在建项目主要集中 续提升。

于厦门、无锡、上海等地,总投资规模为 3734.64
表 9 2019-2021年联发集团经营情况
类别 2019年 2020年 2021年
权益口径新开工面积(万平方米) 138.79 259.50 323.16
权益口径房屋竣工面积(万平方米) 177.51 296.36 214.43
合同销售金额(亿元) 273.04 340.48 421.80
合同销售面积(万平方米) 252.97 233.59 266.36
签约销售均价(万元/平方米) 1.08 1.46 1.58
账面销售金额(亿元) 166.26 188.94 219.13
账面销售面积(万平方米) 170.02 213.33 199.92
期末土地储备面积(万平方米) 710.16 639.23 586.25
权益口径新增土地投资(亿元) 144.93 123.31 152.17
注:上表中“权益口径”项目的计算方式为:并表项目和非并表项目均乘以股权比例再计入; 资料来源:公司年报

土地储备方面,2021年末,联发集团土地 链运营商。公司将坚持五年战略发展规划确定储备面积同比有所下降,主要系联发集团着力 的供应链运营商的市场定位,坚持以供应链运去化存量项目所致;新增土地投资规模波动上 营为基本主业,促进核心主业做强、做大,致力升。截至 2021年底,联发集团土地储备面积下 于成为中国领先的、有核心竞争力的供应链运降至 586.25万平方米,新增土地投资规模升至 营商。在这个定位基础上,公司推动供应链业务152.17亿元,按 2021年权益口径新开工面积计 创新发展,并积极向新兴业态、新兴产业拓展,算,联发集团土地储备能够满足未来 2~3年左 使公司获得“新常态”环境下可持续发展的动右的开发需求。截至 2022年 3月底,联发集团 力,实现公司核心竞争能力的提升和可持续发在建项目主要集中于厦门、南昌等地,合并范围 展目标。

内总投资规模为 1162.32亿元,已投资规模为 (2)房地产板块
852.57元,尚需投资规模较大。 公司在做强做大现有区域的房地产业务的基础上,审慎拓展新的开发区域,进一步优化城
4.经营效率
市布局,扩大房地产开发规模,提升产品核心竞
跟踪期内,公司经营效率有所提高。

争力及客户满意度,有效扩展项目的利润空间。

2021年,公司销售债权周转次数、存货周转
利用土地一级开发形成的良好口碑,公司将积
次数及总资产周转次数分别为103.54次、2.40次
极拓展厦门各区土地一级开发业务,将土地一
和1.43次,均较2020年有所提高。

级开发业务培育成又一核心主业,成为利润增
长点。公司将加大代建项目、物业管理、商业管
5.未来发展
理等轻资产业务的投入,并积极尝试健康医疗、
公司供应链运营经营方针有助于扩大供应
养老、旅游、文创、教育等产业地产,延伸产业
链运营业务规模,提升管理水平;房地产板块的
链上下游业务,开拓创新投资业务,把握协同机
转型方针有助于提升公司抵御行业政策波动风
遇。公司除房地产外无其他重大在建项目。

险的能力。

(1)供应链运营
九、财务分析
公司作为国内较早提出供应链运营理念并
成功转型的企业,未来仍将致力于依托供应链 1.财务概况
运营平台优势,以“LIFT供应链服务”的“物 公司提供的 2021年财务报表已经容诚会计流(Logistics)”“信息(Information)”“金融 师事务所(特殊普通合伙)审计,审计结论为标(Finance)”“商务(Trading)”四类服务要素为 准无保留意见。公司提供的 2022年一季度财务基础,有效整合各类行业优质资源,创新开发供 数据未经审计。

应链服务产品,提升供应链运营管理一体化综 合并范围方面,截至 2021年底,公司合并合服务能力,为客户奉献高性价比的供应链服 范围子公司 987家,较 2020年底新增 317家,务产品。公司自 2014年以来供应链运营业务持 其中,建发房地产通过其下属子公司厦门益悦续超过千亿规模,目前已成为国内领先的供应 置业有限公司收购合诚工程咨询集团股份有限图 2 截至 2021年底公司流动资产构成 公司(股票代码:603909.SH,以下简称“合诚资料来源:公司审计报告,联合资信整理
截至 2021年底,公司合并资产总额为

6024.59亿元,所有者权益为 1369.18亿元(含
截至 2021年底,公司货币资金为 902.68亿
少数股东权益 860.74亿元);2021年,公司实现
元,较上年底增长 67.76%,主要系公司经营规
营业总收入 7078.44亿元,利润总额 158.02亿
模大幅增长,相应增加资金储备所致。货币资金
元。

中,银行存款占93.83%、其他货币资金占6.17%,
截至 2022年 3月底,公司合并资产总额
其他货币资金主要系银行承兑汇票保证金、信
6885.20亿元,所有者权益 1401.87亿元(含少
用证保证金、保函保证金、进口押汇保证金、项
数股东权益 883.82亿元);2022年 1-3月,公 目施工保证金等;上述其他货币资金中不能随司实现营业总收入1505.99亿元,利润总额17.32 时用于支付的存款 53.54亿元,占货币资金总额亿元。 的 5.93%,货币资金受限规模尚可。

截至 2021年底,公司应收账款为 82.26亿
2.资产质量
元,较上年底增长 80.43%,主要系供应链业务
跟踪期内,随着地产板块投入持续加大,公
规模扩大,赊销业务增加,以及子公司建发房地
司资产规模快速增长,以流动资产为主,流动资
产收购合诚股份所致。应收账款账龄以一年以
产中货币资金及存货(地产类存货为主)占比
内为主,累计计提坏账准备 7.79亿元;应收账
高,预付款项和其他应收款对资金形成一定占
款前五大欠款方合计金额为 10.31亿元,占比为
用,资产受限比例较高。总体看,公司资产质量
11.45%,集中度不高。

及流动性良好。

截至 2021年底,公司预付款项为 326.78亿
截至 2021年底,公司合并资产总额为
元,较上年底增长 21.70%,主要系供应链业务
6024.59亿元,较上年底增长 55.61%,其中,流
预付货款增加以及房地产业务预付土地出让金
动资产占 91.41%,非流动资产占 8.59%。公司
增加所致;从账龄角度来看,预付款项账龄在一
资产以流动资产为主,资产结构较上年底变化
年以内的占 99.61%,账龄较短;从集中度看,
不大。

预付款项余额前五名占 14.97%,集中度较低。

(1)流动资产
截至 2021年底,公司其他应收款为 550.73
截至 2021年底,公司流动资产为 5506.83
亿元,较上年底增长 81.59%,主要系房地产业
亿元,较上年底增长 58.01%,主要系货币资金、
务支付合作项目往来款增加所致。截至 2021年
存货和其他应收款大幅增加所致。截至 2021年
底,公司其他应收款中有 470.95亿元往来款,
底,公司流动资产主要由货币资金、预付款项、
基本为地产业务产生,主要是对非并表项目的
其他应收款和存货构成。 同股比出资。累计已计提坏账准备 7.19亿元,计提比例为 1.31%;其他应收款期末余额前五名
均为房地产业务合作方往来款,占比 19.53%, 截至 2021年底,公司长期应收款为 45.94 亿元,较上年底增长 6.78%,主要系公司房地产 集中度一般;从账龄结构来看,1年以内的占 业务收到合作方往来款增加所致。 75.32%,1~2年的占17.51%,2~3年的占3.68%, 截至 2021年底,公司长期股权投资为 其余为 3年以上,账龄较长,有一定回收风险。 145.94亿元,较上年底增长 75.17%,主要系公 截至 2021年底,公司存货为 3468.25亿元, 司房地产业务对联营企业的投资增加。 较上年底增长 56.18%,主要系公司房地产业务 截至 2021年底,公司投资性房地产为 新建项目增加以及供应链业务商品采购规模增 141.75亿元,较上年底增长 21.03%,主要系存 加所致。存货主要由开发成本(占 88.45%)、开 货转入所致,公司投资性房地产以公允价值计 发产品(占 4.77%)和库存商品(占 6.69%)构 量。 成;存货累计计提跌价准备 30.17亿元,计提比 截至 2021年底,公司固定为 28.13亿元, 例为 0.86%。 较上年底增长 15.31%,主要系房屋及建筑物的 截至 2021年底,公司其他流动资产为 增加所致;公司固定资产主要由房屋及建筑物 138.03亿元,较上年底增长 76.54%,主要系公 (占 80.70%)、交通工具(占 8.92%)、电子及 司预缴的增值税和土地增值税增加以及留抵增 办公设备(占 5.68%)等构成;公司固定资产累 值税进项税额增加所致。 计计提折旧 13.10亿元。 (2)非流动资产 截至 2021年底为,公司在建工程 1.57亿 截至 2021年底,公司非流动资产为 517.76 元,较上年底下降 35.10%,主要系公司执行新 亿元,较上年底增长 34.01%,公司非流动资产 租赁准则,将租赁资产确认为使用权资产所致。 主要由长期应收款、长期股权投资、投资性房地 截至 2021年底,公司商誉为 8.54亿元,较 产、固定资产和递延所得税资产构成。 上年底增长 315.64%,主要系建发房地产收购合 图 3 截至 2021年底公司非流动资产构成 资料来源:公司审计报告,联合资信整理

表 11 截至 2021年底公司受限资产情况
项目 账面价值(亿元) 占资产总额比例(%) 受限原因
不能随时用于支付的银行承兑汇票保证金、保函保证金、进口
货币资金 53.54 0.89 押汇保证金、按揭贷款保证金、经营性贷款保证金、项目施工保证金及预售保证金等
应收票据 0.29 0.00 已背书或贴现但尚未到期未终止确认的应收票据 应收款项融资 0.70 0.01 应收银行承兑汇票质押
存货 848.06 14.08 借款抵押
存货 1.20 0.02 期货交易质押
无形资产 0.08 0.00 借款抵押 其他流动资产 0.31 0.01 存出担保保证金 投资性房地产 16.95 0.28 借款抵押 固定资产 1.07 0.02 借款抵押 长期股权投资 15.34 0.25 借款质押 合计 937.53 15.56 -- 资料来源:公司年报 截至 2022年 3月底,公司合并资产总额 (2)负债 6885.20亿元,较上年底增长 14.28%,主要系预 跟踪期内,随着房地产业务规模扩大,公司 付款项和存货增长所致。其中,流动资产占 合同负债及应付往来款快速上升,加之各类融 91.97%,非流动资产占 8.03%。公司资产以流动 资规模加大,推动负债规模及有息债务规模大 资产为主,资产结构较上年底变化不大;公司预 幅增长,债务期限结构以长期为主,整体债务负 付款项较上年底增长 61.12%,主要系供应链业 担较重。 务规模扩大,预付货款增加所致;公司存货较上 截至 2021年底,公司负债总额为 4655.41 年底增长 14.77%,主要系房地产业务新建项目 亿元,较上年底增长 54.61%,主要系流动负债 增加以及供应链业务商品采购规模增加所致。 增长所致。其中,流动负债占 76.52%,非流动 负债占 23.48%。公司负债以流动负债为主,流 3.资本结构 动负债占比上升较快。 (1)所有者权益 图 4 截至 2021年底公司流动负债构成 跟踪期内,由于利润积累、可续期债券发行益占比为 62.87%。在所有者权益中,实收资本、
资料来源:公司财务报告,联合资信整理
资本公积、其他综合收益和未分配利润分别占
截至 2021年底,公司流动负债为 3562.36
2.09%、2.39%、0.40%和 24.20%。所有者权益结
亿元,较上年底增长 67.59%,主要系合同负债、
构稳定性较弱。

其他应付款和应付账款增加所致。公司流动负
截至 2022年 3月底,公司所有者权益
债主要由应付票据、应付账款、其他应付款、合
1401.87亿元,较上年底增长 2.39%。其中,归
同负债和其他流动负债构成。

属于母公司所有者权益占比为 36.95%,少数股
截至 2021年底,公司应付票据为 207.02亿
东权益占比为 63.05%。在所有者权益中,实收
元,较上年底增长 37.55%,主要系公司供应链
资本、资本公积、其他综合收益和未分配利润分
业务以银行承兑汇票结算的采购业务增加所致。

别占所有者权益的比例为 2.04%、2.33%、0.40%
截至 2021年底,公司应付账款为 417.65亿
和 24.32%。

元,较上年底增长 49.68%,主要系公司房地产 元,较上年底下降 48.68%,主要系公司房地产 业务应付开发成本款增加所致。 业务部分资产支持计划转为一年内到期的非流 截至 2021年底,公司合同负债 1958.90亿 动负债所致。 元,较上年底增长 78.58%,主要系房地产业务 截至 2021年底,公司其他非流动负债为 预收售房款及供应链业务预收货款增加所致; 141.00亿元,较上年底增长 41.00%,主要系子 公司合同负债中预收售房款为 1759.98亿元。 公司建发房地产发行 70亿元“国寿投资-厦门建 发基础设施债权投资计划”及 11亿元“华泰-建 截至 2021年底,公司其他应付款为 407.33 发鹭洲里资产支持专项计划”所致。 亿元,较上年底增长 79.77%,主要系公司房地 截至 2022年 3月底,公司负债总额 5483.33 产业务收到合作方往来款增加所致。 亿元,较上年底增长 17.78%,主要系短期借款、 截至 2021年底,公司其他流动负债为 合同负债和应付票据增长所致。其中,流动负债 200.64亿元,较上年底增长 78.88%,主要系公 占 78.39%,非流动负债占 21.61%。公司负债构 司预收售房款和预收货款增加导致待转销项税 成以流动负债为主,负债结构较上年底变化不 额相应增加所致。 大。 图 5 截至 2021年底公司非流动负债构成 资料来源:公司财务报告,联合资信整理
负担较重。

截至 2022年 3月底,公司全部债务 2000.44
截至 2021年底,公司非流动负债为 1093.05
亿元,较上年底增长 31.20%,主要系短期借款
亿元,较上年底增长 23.47%,主要系长期借款
增加所致。债务结构方面,短期债务占 43.14%,
和其他非流动负债增加所致。公司非流动负债
长期债务占 56.86%,结构相对均衡。从债务指
主要由长期借款、应付债券和其他非流动负债
标来看,截至 2022年 3月底,公司资产负债率、
构成。

全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分
截至 2021年底,公司长期借款为 611.03亿
别为 79.64%、58.80%和 44.80%,较上年底分别
元,较上年底增长 40.44%,主要系公司房地产
提高 2.37个百分点、提高 6.11个百分点和提高
业务规模增加,融资规模扩大所致;长期借款主
1.17个百分点。

要由抵押借款(占 53.18%)和保证借款(占
从债务期限分布看,截至 2022年 3月底公
45.59%)构成。

司全部债务期限结构如表 12所示,公司债务到
截至 2021年底,公司应付债券为 280.42亿
期分布在未来 1~5年。

元,较上年底下降 0.87%。


截至 2021年底,公司长期应付款 21.87亿

表 12 截至 2022年 3月底公司全部债务期限结构
经营品种经营规模大幅增加,以及房地产业务
(单位:亿元)
销售结算规模增加所致。2021年,公司营业成
项目 1年以内 1~5年 5年以上 合计
本为 6825.85亿元,同比增长 66.72%,与营业
短期借款 335.55 -- -- 335.55
收入变化趋势一致。

应付票据 338.19 338.19
其他流动负债(有息
从期间费用看,2021年,公司费用总额为
31.09 31.09
部分)
105.14亿元,同比增长 30.41%,主要系公司营
一年内到期的非流动
158.08 -- -- 158.08
负债(有息部分)
业规模较上年同期增加,各项费用相应增加所
长期借款 -- 625.56 30.75 656.32
致。从构成看,公司销售费用、管理费用、研发
-- 256.43 56.85 313.28
应付债券
租赁负债 -- 3.78 1.43 5.21
费用和财务费用占费用总额比重分别为
长期应付款(有息部
-- 21.73 -- 21.73
77.62%、6.31%、0.70%和 15.37%。2019-2021
分)
其他非流动负债(有
-- 41.00 100.00 141.00 年,公司期间费用率分别为 2.72%、1.86%和息部分)
合计 862.91 948.50 189.03 2000.44 1.49%,公司费用控制能力较强。

占比(%) 43.14 47.41 9.45 100.00
非经常性损益方面,2021年,公司实现投
资料来源:公司提供
资收益 30.85亿元,同比增长 164.12%,主要系
截至 2022年 6月 7日,公司本部存续债券 子公司联发集团出售宏发科技股份有限公司收126.70亿元,其中,于 2022年到期的债券 51.00 益较上年同期增加,联营企业收益较上年同期亿元。 增加,以及供应链业务商品期货套保投资收益
较上年同期增加所致,投资收益占营业利润比
表 13 截至 2022年 6月 7日公司本部存续债券情况
重为 19.72%,对利润有一定影响。2021年,公
债券余额
债券简称 到期日
(亿元)
司其他收益为 4.72亿元,同比增长 71.86%,主
2022-10-21 20.00
20建发 Y1
要系公司收到的政府补助较上年同期增加所致,
21建发 Y1 2023-03-25 15.70
21建发 Y2 2023-04-21 10.00 其他收益占营业利润比重为 3.02%,对营业利润21建发 MTN001 2024-09-09 15.00
影响不大。2021年,公司营业外收入为 2.47亿
21建发 MTN002 2024-12-17 10.00
元,同比增长 66.82%,主要系公司赔偿金收入
22建发 SCP001 2022-10-10 11.00
及违约金收入较上年同期增加所致,营业外收
2025-01-13 5.00
22建发 01
入占利润总额比重为 1.56%,对利润影响不大。

2022-11-10 10.00
22建发 SCP002
22建发 SCP003 2022-11-18 10.00 2021年,公司资产减值损失为 14.23亿元,22建发 Y1 2024-04-21 10.00
主要为房地产业务计提的存货跌价准备;公司
22建发 Y2 2024-05-30 10.00
信用减值损失为 2.10亿元,主要为公司计提的
合计 -- 126.70
应收款坏账准备,公司信用减值和资产减值对
资料来源:Wind
利润形成一定侵蚀。

4.盈利能力
2021年,公司利润总额为 158.02亿元,同
2021年,公司营业收入及净利润规模持续
比增长 30.52%,构成以经营性利润为主。

增长,费用控制能力良好,整体盈利能力很强,
表 14 公司盈利能力变化情况
但地产业务存货跌价准备对利润形成一定侵
项目 2020年 2021年
蚀。

营业收入(亿元) 4329.49 7078.44
2021年,公司实现营业总收入 7078.44亿
利润总额(亿元) 121.07 158.02
元,同比增长 63.49%,主要系公司供应链业务 营业利润率(%) 4.81 3.44 总资本收益率(%) 4.98 4.58
积极开拓市场,冶金原材料和农林产品等主要
9.51 8.01
净资产收益率(%) 流出 9631.29亿元,同比增长 80.80%,其中公
资料来源:联合资信根据公司财务报告整理
司购买商品、接受劳务收到的现金为 8466.05亿
元,同比增长 75.68%。

盈利指标方面,2021年,公司营业利润率、
2021年,公司经营活动现金净流入 4.09亿
总资本收益率及净资产收益率分别为 3.44%、
元,同比下降 95.79%,主要系公司房地产业务
4.58%和 8.01%,同比分别下降 0.40个百分点、
支付地价款及工程款较上年同期增加所致。

下降 1.50个百分点。

2021年,公司现金收入比 122.56%,较 2020年
与国内同行业其他上市公司相比,公司盈
有所提高。

利水平较高。

从投资活动来看,2021年,公司投资活动
表 15 同类供应链运营企业 2021年盈利能力指标情况
现金流入 351.57亿元,同比增长 9.17%,主要
销售毛利率 总资产报酬率 净资产收益率
股票简称
系处置子公司及其他营业单位收到的现金净额
(%) (%) (%)
2.19 5.68 13.43
厦门象屿
增加所致;公司投资活动现金流出 446.34亿元,
1.72 5.70 12.34
厦门国贸
同比增长 28.94%,主要系房地产业务支付合作
建发股份 3.57 3.49 13.67
项目往来款较上年同期增加所致。2021年,公
注:Wind与联合资信在上述指标计算上存在公式差异,为便于与同行业上市公司进行比较,本表相关指标统一采用 Wind数据
司投资活动现金净额为-94.77亿元。

资料来源:Wind,联合资信整理
2021年,公司筹资活动前现金流量净额为-
2022年 1-3月,公司实现营业总收入
90.68亿元,公司对外融资需求大。

1505.99亿元,同比增长 40.63%;实现利润总额
从筹资活动来看,2021年,公司筹资活动
17.32亿元,同比增长 51.25%,其中公允价值变
现金流入 2852.72亿元,同比增长 77.45%,主
动收益 3.48亿元,主要系公司收购森信纸业产
要系公司业务规模大幅增长,各类融资规模较
生。2022年 1-3月,公司投资收益为-5.97亿
上年同期增加所致;公司筹资活动现金流出
元,主要系公司运用期货等衍生金融工具对冲
2420.03亿元,同比增长 64.69%,主要系公司偿
大宗商品价格波动风险所致。

还债务支付的现金增加所致。2021年,公司筹
资活动现金净流入 432.69亿元,同比增长
5.现金流
213.27%。

2021年,受房地产业务支付地价款及工程
2022年 1-3月,公司经营活动现金流入
款增加的影响,公司经营活动现金净额有所下
2142.60亿元,经营活动现金净流量为-332.85亿
降,经营获现能力有所下滑;投资活动现金净流
元(上年同期为-407.50亿元),主要是由于供应
量有所波动。随着公司业务规模大幅增长,各类
链业务规模扩大、备货季节性波动所致;投资活
融资规模加大,筹资活动现金净流量持续增长。

动现金净流出 55.40亿元,公司对外投资力度较
考虑到公司地产业务未来仍需较大规模投资,
大;筹资活动现金净流入 320.99亿元,同比下
公司对外融资需求大。

降 38.02%,主要系业务规模增长推升融资规模
从经营活动来看,2021年,公司经营活动
所致。

现金流入 9635.38亿元,同比增长 77.63%,主
要系供应链运营业务规模扩大以及房地产业务 6.偿债指标
预收售房款增加所致,其中销售商品、提供劳务
跟踪期内,公司偿债指标表现良好,融资渠
收到的现金为 8675.02亿元,同比增长 74.57%;
道畅通。

收到其他与经营活动有关的现金为 9.45亿元,
从短期偿债指标看,截至 2021年底,公司
同比增长 113.14%,主要系收到的往来款及代收
流动比率与速动比率分别由上年底的 163.96%
代付款增加所致。2021年,公司经营活动现金
和 59.49%分别下降至 154.58%和下降至 57.23%;
公司经营现金流动负债比率为 0.11%,同比下降 截至2022年3月底,公司(合并)授信额度4.46个百分点;公司经营现金/短期债务为 0.01 3279.07亿元,其中已使用授信额度1907.34亿倍,同比下降 0.30倍。截至 2021年底,公司现 元,尚未使用的授信额度1371.74亿元。公司作金短期债务比由上年底的 1.76倍提高至 1.96倍, 为上市公司,具备直接融资渠道。

现金类资产对短期债务的保障程度高。

7.公司本部财务分析
从长期偿债指标看,2021年,公司 EBITDA
截至 2021年底,公司本部资产以货币资金
利息倍数由上年的 2.57倍提高至 2.57倍,
和长期股权投资为主,货币资金较为充足,负债
EBITDA对利息的覆盖程度较高;公司全部债务
水平较高,权益结构稳定性尚可。2021年,公
/EBITDA由上年的 8.14倍提高至 8.16倍,
司本部业务收入规模小,利润来源主要为投资
EBITDA对全部债务的覆盖程度一般。

收益,经营活动现金流为净流入状态。

表 16 公司偿债指标
截至 2021年底,母公司资产总额 380.20亿
项目 项目 2020年 2021年
元,较上年底增长 49.78%,其中,流动资产
流动比率(%) 163.96 154.58
226.51亿元(占比 59.58%),非流动资产 153.69
速动比率(%) 59.49 57.23
短期偿债 亿元(占比 40.42%)。从构成看,流动资产主要
经营现金/流动负债(%) 4.57 0.11
能力
由货币资金(占 52.39%)和其他应收款(占
0.31 0.01
经营现金/短期债务(倍)
1.76 1.96
现金类资产/短期债务(倍)
43.54%)构成;非流动资产主要由长期股权投资
143.89 186.83
EBITDA(亿元)
(占 94.33%)构成。截至 2021年底,母公司货
全部债务/EBITDA(倍) 8.14 8.16
币资金为 118.66亿元,货币资金较为充足。

长期偿债
经营现金/全部债务(倍) 0.08 0.003
能力
截至 2021年底,母公司所有者权益为
EBITDA/利息支出(倍) 2.57 2.57
185.78亿元,较上年底增长 65.29%,主要系公
经营现金/利息支出(倍) 1.73 0.06
注:经营现金指经营活动现金流量净额,下同
司本部发行永续债导致其他权益工具增加至
资料来源:联合资信根据公司财务报告整理
96.42亿元所致,所有者权益稳定性尚可。在所
有者权益中,实收资本为 28.63亿元(占 15.41%)、
截至 2022年 3月底,公司(合并)对外提
资本公积合计 28.19亿元(占 15.17%)、未分配
供担保 58.50亿元,其中公司本部对参股公司厦
利润合计 19.91亿元(占 10.72%)、盈余公积合
门同顺供应链管理有限公司提供担保 12.72亿
计 14.32亿元(占 7.71%)。

元,子公司联发集团和建发房地产对合作房地
截至 2021年底,母公司负债总额 194.43亿
产项目公司提供担保 45.78亿元,单笔最高金额
元,较上年底增长 37.46%。其中,流动负债
为 5.93亿元。截至 2022年 3月底,公司下属子
194.23亿元(占比 99.90%),非流动负债 0.20亿
公司厦门金原融资担保有限公司为企业及个人
元(占比 0.10%)。从构成看,流动负债主要由
提供的融资担保余额为 6.30亿元。此外,公司
短期借款(占 7.73%)、其他应付款(合计)(占
为商品房承购人向银行提供阶段性抵押贷款担
76.37%)和一年内到期的非流动负债(占
保 1003.35亿元,其中联发集团为 266.60亿元,
10.71%);非流动负债主要由递延所得税负债
建发房地产为 736.75亿元。

(占 98.53%)构成。截至 2021年底,本部资产
截至 2021年底,公司及子公司作为原告的
负债率为 51.14%,较 2020年底下降 4.58个百
未决诉讼涉案金额 4.05亿元。公司涉诉事项均
分点。截至 2021年底,母公司全部债务 40.62
为供应链业务合同纠纷,已有部分收到法院执
亿元,其中,短期债务为 40.62亿元,如将永续
行款,尚有部分待正式开庭审理。公司及子公司
债调入长期债务,公司全部债务增至 137.03亿
无作为被告的重大未决诉讼。

元。

2021年,母公司营业总收入为 39.17亿元, 十一、结论
利润总额为 12.77亿元。同期,母公司投资收益
基于对公司经营风险、财务风险及债项条
为 13.70亿元。公司本部业务收入规模小,利润
款等方面的综合分析评估,联合资信确定维持
来源主要为投资收益。

公司主体长期信用等级为 AAA,维持“22建发
现金流方面,2021年,公司母公司经营活
Y1”“22建发 01”“21建发 MTN002”“21建发
动现金流净额为 61.75亿元,投资活动现金流净
MTN001”“21建发 Y2”“21建发 Y1”和“20
额-40.53亿元,筹资活动现金流净额 60.25亿元。

建发 Y1”的信用等级为 AAA,评级展望为稳定。

十、债券偿还能力分析
1. 普通优先债券
截至2022年4月底,公司存续期普通优先债
券合计金额36.00亿元,其中31.00亿元于2022年
到期,5.00亿元于2025年到期。

2. 永续债
截至 2022年 4月底,公司存续期永续债
包括“22建发 Y1”“21建发 MTN002”“21建
发 MTN001”“21建发 Y2”“21建发 Y1”“20
建发 Y1”“21建发第一期债权计划”“建粤盈
6号信托计划”和“鑫吴 72号信托计划”,合
计 106.90亿元。

以2021年底财务数据为基础,在其他因素
不变的情况下将“22建发Y2”“22建发Y1”“21
建发MTN002”“21建发MTN001”“21建发Y2”

“21建发Y1”“20建发Y1”“21建发第一期债权
计划”“建粤盈6号信托计划”和“鑫吴72号信托
计划”(合计106.90亿元)纳入有息债务测算,公
司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债
务资本化比率分别上升至79.41%、57.94%和
50.22%;公司经营活动现金流入量为调整后长
期债务的8.26倍,对存续期债券本息的保障能力
强。

表 17 公司永续债券偿还能力指标
项目 2021年
长期债务*(亿元) 1166.57
8.26
经营现金流入/长期债务(倍)
0.004
经营现金/长期债务(倍)
6.24
长期债务/EBITDA(倍)
注:1. 上表中的长期债务为将永续债计入后的金额;2. 经营现金、经营现金流入、EBITDA均采用 2021年年度数据
资料来源:联合资信根据公司年报及公开资料整理
附件 1-1 截至 2022年 3月底公司股权结构图 100.00% 47.38%

资料来源:公司提供


附件 1-2 截至 2022年 3月底公司组织架构图 资料来源:公司提供


附件 2-1主要财务数据及指标(合并口径)

2019年 2020年 2021年 2022年 3月
项 目
财务数据
现金类资产(亿元) 360.66 544.57 910.44 906.05
资产总额(亿元) 2953.99 3871.57 6024.59 6885.20
所有者权益(亿元) 661.04 860.58 1369.18 1401.87
短期债务(亿元) 348.20 310.29 465.08 862.91
长期债务(亿元) 619.09 860.44 1059.67 1137.53
全部债务(亿元) 967.29 1170.72 1524.74 2000.44
营业收入(亿元) 3372.39 4329.49 7078.44 1505.99
利润总额(亿元) 110.55 121.07 158.02 17.32
EBITDA(亿元) 128.64 143.89 186.83 --
112.15 97.19 4.09 -332.85
经营性净现金流(亿元)
财务指标
销售债权周转次数(次) 46.97 72.96 103.54 --
存货周转次数(次) 2.04 2.07 2.40 --
总资产周转次数(次) 1.32 1.27 1.43 --
现金收入比(%) 117.33 114.78 122.56 135.53
营业利润率(%) 5.91 4.81 3.44 2.80
5.65 4.98 4.58 --
总资本收益率(%)
净资产收益率(%) 12.05 9.51 8.01 --
长期债务资本化比率(%) 48.36 50.00 43.63 44.80
59.40 57.63 52.69 58.80
全部债务资本化比率(%)
资产负债率(%) 77.62 77.77 77.27 79.64
流动比率(%) 161.33 163.96 154.58 147.32
速动比率(%) 57.11 59.49 57.23 54.72
经营现金流动负债比(%) 6.75 4.57 0.11 --
现金短期债务比(倍) 1.04 1.76 1.96 1.05
EBITDA利息倍数(倍) 2.82 2.57 2.57 --
7.52 8.14 8.16 --
全部债务/EBITDA(倍)
注:1.2022年 1—3月财务数据未经审计;2. 部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异,系四舍五入造成; 3.其他流动负债、长期应付款和其他非流动
负债中的有息部分已分别计入短期债务和长期债务中测算;4.部分财务指标可能与公司年度报告披露的略有差异,差异系指标计算口径不同造成;5. 2020-2021
年末及 2022年 3月末,所有者权益中分别包含含权债券 19.96亿元、96.42亿元和 96.42亿元

附件 2-2主要财务数据及指标(公司本部/母公司)

2019年 2020年 2021年 2022年 3月
项 目
财务数据
32.02 39.05 124.87 63.61
现金类资产(亿元)
资产总额(亿元) 224.38 253.83 380.20 517.66
所有者权益(亿元) 93.72 112.39 185.78 185.45
13.89 11.61 40.62 181.82
短期债务(亿元)
长期债务(亿元) 9.98 19.98 0.00 21.68
全部债务(亿元) 23.88 31.59 40.62 203.50
营业收入(亿元) 13.61 11.50 39.17 12.07
利润总额(亿元) 12.18 13.17 12.77 -0.03
EBITDA(亿元) 12.18 13.17 12.77 --
经营性净现金流(亿元) 6.42 7.42 61.75 -207.27

财务指标
销售债权周转次数(次) 8.89 22.56 25.12 --
存货周转次数(次) 18.14 7.46 49.62 --
总资产周转次数(次) 0.06 0.05 0.12 --
现金收入比(%) 96.82 101.66 105.90 115.20
营业利润率(%) 28.09 37.94 11.94 14.36
总资本收益率(%) 10.00 8.95 5.39 --
净资产收益率(%) 12.55 11.46 6.57 --
长期债务资本化比率(%) 9.63 15.09 0.00 10.47
全部债务资本化比率(%) 20.30 21.94 17.94 52.32
58.23 55.72 51.14 64.18
资产负债率(%)
流动比率(%) 114.37 124.92 116.62 114.88
速动比率(%) 113.98 123.77 116.62 114.81
经营现金流动负债比(%) 5.32 6.11 31.80 --
现金短期债务比(倍) 2.30 3.36 3.07 0.35
EBITDA利息倍数(倍) 6.89 5.55 3.12 --
全部债务/EBITDA(倍) 1.96 2.40 3.18 --
注:1. 2022年 1—3月财务数据未经审计;2. 部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异,系四舍五入造成;部分财务指标可能与公司年度
报告披露的略有差异,差异系指标计算口径不同造成
资料来源:公司提供、联合资信根据公司审计报告和财务报表整理



附件 3 主要财务指标的计算公式

指标名称 计算公式
增长指标
资产总额年复合增长率
净资产年复合增长率
(1)2年数据:增长率=(本期-上期)/上期×100%
(2)n年数据:增长率=[(本期/前 n年)^(1/(n-1))-1]×100%
营业总收入年复合增长率
利润总额年复合增长率
经营效率指标
销售债权周转次数 营业总收入/(平均应收账款净额+平均应收票据+平均应收款项融资) 存货周转次数 营业成本/平均存货净额
总资产周转次数 营业总收入/平均资产总额
现金收入比 销售商品、提供劳务收到的现金/营业总收入×100%
盈利指标
总资本收益率 (净利润+费用化利息支出)/(所有者权益+长期债务+短期债务)×100% 净资产收益率 净利润/所有者权益×100%
营业利润率 (营业总收入-营业成本-税金及附加)/营业总收入×100% 债务结构指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率 全部债务/(长期债务+短期债务+所有者权益)×100% 长期债务资本化比率 长期债务/(长期债务+所有者权益)×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%
长期偿债能力指标
EBITDA利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA
短期偿债能力指标
流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率 (流动资产合计-存货)/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
现金短期债务比 现金类资产/短期债务
注:现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据 短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务 长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销 利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出







附件 4-1 主体长期信用等级设置及含义

联合资信主体长期信用等级划分为三等九级,符号表示为:AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除 AAA级、CCC级(含)以下等级外,每一个信用等级可用“+”“-”符号进行微调,表示略高或略低于本等级。

各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序,信用等级由高到低反映了评级对象违约概率逐步增高,但不排除高信用等级评级对象违约的可能。

具体等级设置和含义如下表。

信用等级 含义
AAA 偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约概率极低 AA 偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响不大,违约概率很低 A 偿还债务能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约概率较低
BBB 偿还债务能力一般,受不利经济环境影响较大,违约概率一般
BB 偿还债务能力较弱,受不利经济环境影响很大,违约概率较高
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境,违约概率很高
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境,违约概率极高
CC 在破产或重组时可获得保护较小,基本不能保证偿还债务
C 不能偿还债务

附件 4-2 中长期债券信用等级设置及含义

联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。


附件 4-3 评级展望设置及含义

评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、稳定、发展中等四种。

评级展望 含义
正面 存在较多有利因素,未来信用等级调升的可能性较大
稳定 信用状况稳定,未来保持信用等级的可能性较大
负面 存在较多不利因素,未来信用等级调降的可能性较大
发展中 特殊事项的影响因素尚不能明确评估,未来信用等级可能调升、调降或维持

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