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19中交Y1 (155911): 中交第二航务工程局有限公司及其发行的公开发行债券跟踪评级报告

时间:2022年06月28日 14:40:51 中财网
原标题:19中交Y1 : 中交第二航务工程局有限公司及其发行的公开发行债券跟踪评级报告

中中交交第第二二航航务务工工程程局局有有限限公公司司 及其发行的公开发行债券 及其发行的公开发行债券 跟踪评级报告 跟踪评级报告 概述



编号:【新世纪跟踪(2022)100778】

评级对象: 中交第二航务工程局有限公司及其发行的公开发行债券
本次跟踪 前次跟踪 首次评级
主体/展望/债项/评级时间 主体/展望/债项/评级时间 主体/展望/债项/评级时间

19中交 Y1 AAA/稳定/AAA/2022年 6月 27日 AAA/稳定/AAA/2021年 6月 18日 AAA/稳定/AAA/2019年 7月 1日
19中交二航 MTN001 AAA/稳定/AAA/2022年 6月 27日 AAA/稳定/AAA/2021年 6月 18日 AAA/稳定/AAA/2019年 7月 1日

20中交二航 MTN001 AAA/稳定/AAA/2022年 6月 27日 AAA/稳定/AAA/2021年 6月 18日 AAA/稳定/AAA/2020年 6月 19日
20中交二航 MTN002 AAA/稳定/AAA/2022年 6月 27日 AAA/稳定/AAA/2021年 6月 18日 AAA/稳定/AAA/2020年 11月 10日

21中交二航 MTN001 AAA/稳定/AAA/2022年 6月 27日 AAA/稳定/AAA/2021年 6月 18日 AAA/稳定/AAA/2021年 4月 22日

21中交二航 MTN002 AAA/稳定/AAA/2022年 6月 27日 - AAA/稳定/AAA/2021年 6月 17日


主要财务数据及指标

跟踪评级观点
2022年
项 目 2019年 2020年 2021年
第一季度
上海新世纪资信评估投资服务有限公司(简称本

金额单位:人民币亿元
评级机构)对中交第二航务工程局有限公司(简
母公司口径数据:
称中交二航局、发行人、该公司或公司)及其发
55.55 55.56
货币资金 157.99 121.62
269.79
刚性债务 220.54 210.81 162.87 行的 19中交 Y1、19中交二航 MTN001、20中交228.38
所有者权益 153.94 186.80 230.44
二航 MTN001、20中交二航 MTN002、21中交二
18.24
经营性现金净流入量 48.24 28.59 13.25
航 MTN001及 21中交二航 MTN002的跟踪评级
合并口径数据及指标:
反映了 2021年中交二航局在股东支持、施工技术
总资产 933.17 1,052.84 1,276.72 1,259.23
及融资能力等方面所取得的积极变化,同时也反
总负债 756.98 841.33 1,011.14 990.59
映了公司在行业竞争、负债经营及资金回笼等方
调整后刚性债务 267.63 331.79 409.53 437.87
面继续面临压力。

所有者权益 176.19 211.51 265.58 268.64
743.49 762.25 868.99 209.29
营业收入
净利润 12.51 10.34 15.04 3.88
主要优势:
经营性现金净流入量 19.51 -11.09 1.68 9.64
EBITDA 28.95 26.19 30.19 - ? 股东支持与管控。中交二航局的主要出资人中资产负债率[%] 81.12 79.91 79.20 78.67
国交建在我国交通基础设施建设领域具有很
调整后权益资本与刚性债务
50.94 41.19 44.72 42.53 强的竞争优势。作为中国交建核心子公司,公比率[%]
司能够获得中国交建在业务、资金等方面提供
96.86 94.80 96.26 95.19
流动比率[%]
25.49 20.80 9.57 10.13 的支持,并受其严格管控。

现金比率[%]
利息保障倍数[倍] 5.77 3.68 4.19 -
? 技术优势明显。中交二航局拥有公路、港口与
净资产收益率[%] 8.19 5.33 6.31 -
航道、市政公用工程施工总承包特级资质,承
经营性现金净流入量与流动
3.38 -1.69 0.23 -
负债比率[%]
接过一系列世界级大型工程,在高难度、高水
非筹资性现金净流入量与负
-2.94 -12.15 -5.24 - 平的工程施工方面经验丰富,并且拥有 2,305债总额比率[%]
余项专利,施工技术优势显著。

EBITDA/利息支出[倍]
8.97 5.69 5.34 -
EBITDA/调整后刚性债务
0.13 0.09 0.08 -
? 公司融资渠道畅通。中交二航局具有良好的资
[倍]
信状况和信贷融资能力,可获得各大商业银行
注:根据中交二航局经审计的 2019~2021年财务数据,未经审计
的资金支持。2021年末,公司尚未使用授信
的 2022年第一季度财务数据整理、计算。

436.37亿元。


分析师


刘睿杰 lrj@shxsj.com
凌辉 linghui@shxsj.com 主要风险:

Tel:(021) 63501349 Fax: (021)63500872
? 建筑行业竞争激烈。我国建筑行业竞争激烈且

上海市汉口路 398号华盛大厦 14F
不断加剧,中交二航局所处的公路、桥梁市场
http:// www.shxsj.com
竞争较为激烈。


? 杠杆水平高。近年来,中交二航局资产负债率
中交第二航务工程局有限公司
及其发行的公开发行债券
跟踪评级报告
跟踪评级原因
按照中交第二航务工程局有限公司 2019年度第一期可续期公司债券、2019年度第一期中期票据、2020年度第一期中期票据、2020年度第二期中期票据、2021年度第一期中期票据和 2021年度第二期中期票据(分别简称 19中交 Y1、19中交二航 MTN001、20中交二航 MTN001、20中交二航 MTN002、21中交二航 MTN001和 21中交二航 MTN002)信用评级的跟踪评级安排,本评级机构根据中交二航局提供的经审计的 2021年财务报表、未经审计的 2022年第一季度财务报表及相关经营数据,对中交二航局的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析,并结合行业发展趋势等方面因素,进行了定期跟踪评级。

截至 2022年 5月 28日,该公司合并口径下尚有本金合计 75.00亿元的债券仍处于存续期,公司对已发行债券均能按时还本付息。公司合并口径下存续债券概况如图表 1所示。公司存续债券中,19中交二航 MTN001和 19中交Y1将于半年内到期(或行权),余额合计 20.00亿元。

图表 1. 截至 2022年 5月 28日公司合并口径下存续债券概况

当前余额(亿元发行期限 (年)票面利率 (当期)(%)发行日期
10.003(3+N)3.472021-12-06
5.003(3+N)3.972021-06-23
10.003(3+N)4.102021-05-10
15.003(3+N)4.702020-10-19
15.002(2+N)4.952020-12-16
5.003(3+N)4.282019-09-18
15.003(3+N)4.402019-07-08
75.00---
资料来源:中交二航局
业务
1. 外部环境
(1) 宏观因素
2022年第一季度,全球疫情形势因变异毒株的高传染性而依然严峻,受通胀压力持续上升、货币政策收紧、地缘政治冲突进一步加剧等多因素影响,全球经济恢复节奏放缓,我国外部环境的复杂性和不确定性仍然较高。国内经济在年初的较好表现后再遭疫情冲击,经济发展存在较大压力。短期内,宏观政策将主要围绕“稳增长”开展,实现年度增长目标任重道远;从中长期看,在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上,贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性,我国经济长期向好的基本面保持不变。

2022年第一季度,新冠疫苗接种持续推进,病毒变异后的高传染性以及部分国家防疫措施放松导致全球疫情防控形势依然严峻。全球通胀压力保持高位,经济恢复节奏放缓;美联储已开启加息进程,美元强势及美债利率快速上升对全球的资本流动及金融市场运行带来挑战。俄乌军事冲突爆发,地缘政治局势进一步紧张,对全球经济产生的负面影响已逐步显现。总体上,疫情、通胀、美联储政策收紧、债务压力、俄乌冲突将继续影响全球经济修复,我国经济发展面临的外部环境的复杂性和不确定性依旧较高,而区域全面经济伙伴关系协定正式生效有利于我国应对这种不稳定的外部环境。

我国经济年初表现较好,但新冠变异毒株在全国较大范围的快速传播再次对经济发展造成冲击,“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力将进一步加大。失业率阶段性上升,消费者物价指数温和增长,而工业生产者出厂价格指数涨幅虽从高位回落但幅度仍较大。工业中高技术制造业生产活动增长相对较快,而与地产、教育、交通、餐饮、穿着相关的传统制造业普遍低迷;能源原材料、有色金属冶炼、化工等行业的经营绩效增长良好,其余工业行业在成本的大幅上升侵蚀下,盈利增长普遍承压。消费增长受疫情的影响波动明显,汽车对商品零售形成较大拖累,餐饮与疫情前的差距扩大;固定资产投资中制造业投资与基建投资增长相对较快,而房地产投资则持续下行;在高基数、产业链优势逐步回归常态以及海外修复放缓等因素的影响下,出口增速有所回落。人民币汇率保持稳定,人民币资产对全球投资者的吸引力并未发生明显变化。

我国持续深入推进供给侧结构性改革,扩大高水平对外开放,提升创新能力、坚持扩大内需、推动构建“双循环”发展新格局、贯彻新发展理念等是应对国内外复杂局面的长期政策部署;宏观政策加大跨周期调节力度,与逆周期调节相结合,为短期内稳定经济大盘提供支持。我国财政政策保持积极,专项债额度提前下达,推出新的一系列减税降费措施对特定主体和薄弱领域提供精准支持,财政支出节奏显著加快;政策层面严禁新增地方政府隐性债务,强化监管监测,妥善化解存量债务,地方政府债务风险总体可控。央行加大灵活适度的稳健货币政策实施力度,运用总量和结构性货币政策工具,保持流动性合理充裕,引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展的支持;地方政府债发行节奏加快,以及政策增强信贷总量增长的稳定性均有利于实体部门宽信用,而在保持宏观杠杆率基本稳定的基调下,实体融资增速回升空间有限。

我国金融监管持续完善,切实且严肃地践行金融法治,并通过完善宏观审慎政策治理机制,提高防范化解系统性金融风险的能力,为金融市场健康发展夯实基础。

2022年,“稳字当头、稳中求进”是我国经济工作的总基调,5.5%左右的增长目标在疫情的再度冲击下任重道远,短期内宏观政策将主要围绕“稳增长”开展:预计高质量发展与“双碳”目标将导致高技术制造业与高排放行业生产活动延续分化;疫情仍是导致消费波动的重要因素;制造业投资有基础保持较快增长,基建投资在适度超前基建以及前期政策成效显现带动下增速提升,房地产投资惯性下滑后才会逐步趋稳;出口增长仍有韧性,但外部需求恢复节奏放缓会导致增速回落。从中长期看,在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上,贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性,我国经济长期向好的基本面保持不变。

(2) 行业因素
建筑施工行业与宏观经济变化密切相关,国内固定资产投资维持增长态势,同时随着我国工业转型升级、城市化进程及政府和社会资本合作(PPP)机制的推进,建筑施工行业总产值持续增长,且中长期仍存在一定的发展机遇。

建筑施工行业进入壁垒低,业内企业数量庞大,行业竞争激烈。目前建筑施工行业集中度仍偏低,在经济形势变化、业主对施工企业资金实力要求更高,行业施工资质、招投标、安全管理日趋规范,以及国家推动重大投资项目落地实施的背景下,大中型国有建筑施工企业主要凭借丰富的施工经验和资金优势在获取工程承揽方具有竞争优势。

a. 行业概况
我国建筑施工行业发展与宏观经济环境变化,尤其是固定资产投资情况密切相关。近年来我国宏观经济下行,固定资产投资增速放缓,叠加“新冠”肺炎疫情冲击,建筑施工业总产值增速亦不断承压。2020年,我国国内生产总值现价总量为 101.36万亿元,不变价下同比增速为 2.2%,增速较上年下降 3.80个百分点;固定资产投资完成额为 51.89亿元,同比增长 2.90%,增速较上年下降 2.50个百分点。同年,建筑业总产值为 26.39万亿元,同比增长 6.20%,增速较上年略有上升。2021年前三季度疫情影响程度相对减弱,同期我国固定资产投资完成额和建筑业总产值分别为 39.78万亿元和 19.13万亿元,同比增速分别为 7.30%和 13.91%,其中建筑业总产值绝对值处于近年来的历史高 位。但需关注到,2021年前三季度建筑业总产值增长主要来自存量房地产项 目建筑投资加速,未来随着在建项目的较集中竣工交付,建筑业或将承压明显。 图表 2. 我国 GDP、固定资产投资及建筑业总产值变化趋势(单位:亿元,%) 资料来源:Wind 新签合同为建筑行业产值形成的基础,新签合同额变化趋势与产值走势趋 同,但其对市场环境变化更加敏感,短周期内的波动趋势和变化幅度更加明显。 2018~2020年,建筑业新签合同额保持增长,分别为 27.29万亿元、28.92万亿 元和 32.52万亿元,同比增速为 7.14%、6.00%和 12.43%,短期内增速波动回 升。2021年前三季度,行业新签合同额为 21.94万亿元,同比增长 7.80%,增 速较上年同期下降 0.96个百分点。 图表 3. 建筑施工行业合同额和新签合同变化趋势(单位:亿元,%) 资料来源:Wind
建筑施工行业主要下游需求来自基础设施建设投资和房屋建设投资两大领域。基建投资被普遍认为是经济稳增长的重要抓手,但在严控地方政府隐性债务风险、提高投资效率的大背景下,2020年以来基建投资增速持续低迷。

2021年为“十四五”开局之年,中央政治局会议强调在今年底明年初形成实物工作量,第四季度专项债发行提速和明年专项债额度部分提前下达等多因素的推动下,基建投资仍将保持一定的韧性,但投资增速或将受限于地方债务风险继续维持低位。总体来看,前三季度基础设施建设投资额增速较上年同期有所下滑,房地产行业销售端承压下土地购置意愿不足,建筑施工行业处于下行 周期。以下将分为房屋建筑施工业、交通基础设施施工业、市政工程施工业、 海外工程施工业等细分子行业对其市场前景进行分析。 图表 4. 建筑施工行业主要下游行业投资完成额增速变化趋势(单位:亿元,%) 资料来源:Wind
交通基础设施施工业
2018-2019年,我国交通基础设施投资增速明显下降,全年投资增速分别为 0.7%和 3.1%。2020年,我国完成交通固定资产投资(含铁路、公路、水路及其他)3.48万亿元,同比增长 7.1%,增速为 2018年以来的最高水平,投资加速主要系基建补短板下高速公路建设投资拉动增长 6.1个百分点。2021年前三季度,全国完成交通固定资产投资 2.49万亿元,同比增长 2.26%,增速较上年同期下降 7.54个百分点。

公路是现代综合交通运输体系的重要组成部分,具有高效、安全以及灵活等特点,在 2020年全社会各类运输方式中的营业性客运量和货运量中占比分别为 71.3%和 73.8%,同时亦为我国交通基建投资的主力。2020年,我国完成公路固定资产投资 2.43万亿元,同比增速为 11.04%,在高速公路投资带动下增速大幅提升。其中高速公路、普通国省道和农村公路投资完成额分别为 1.34万亿元、0.53万亿元和 0.47万亿元,同比增速分别为 17.2%、7.6%和 0.8%。

同年末,我国公路总里程 501.25万公里,其中高速公路里程 14.96万公里,分别较上年增加 16.60万公里和 0.70万公里。2021年前三季度,我国公路建设完成投资额 1.87万亿元,同比增长 4.9%;其中东部地区累计完成投资 0.59万亿元,同比下降 2.3%;中部地区累计完成投资 0.42万亿元,同比增长 19.2%;西部地区累计完成投资 0.86万亿元,同比增长 4.1%。“十四五”期间,我国公路建设主要发展目标为 2025年末公路网总里程 550万公里、高速公路建成里程 19万公里,预期新改建高速公路 2.5万公里,其中新建 2万公里,扩容改造 0.50万公里。总体看来,未来我国公路建设仍将集中在高等级公路,并以中西部地区补短板为主。

铁路尤其是高铁对沿线地区经济发展起到了推进和均衡作用,能够节约能源、减少环境污染,铁路建设为我国基建投资的重要组成部分。近年来我国铁路建设投资规模整体维持在 8,000亿元左右,但 2020年以来投资规模有所下降,其中 2021年前三季度投资完成额为 5,102亿元,同比下降 7.76%。大规模投资推动铁路运营里程快速增加,2020年末我国铁路运营总里程为 14.6万公里,其中高铁营业里程 3.8万公里;全国铁路路网密度 152.3公里/万平方公里。

《综合运输服务“十四五”发展规划》明确提出要优化运输结构,2025年铁路货物周转量占比由 2020年的 15.5%提升至 17%。在“公转铁”政策指引下,相关铁路网建设将进一步完善。

港口建设投资方面,自 2014年起水路固定资产投资额持续下降。2020年以来,受运输不均衡性加剧、疫情冲击等因素影响,我国港口货运吞吐及建设投资增速加快,全年完成投资额同比增长 17.0%至 1,330亿元。截至 2020年末,全国港口万吨级及以上泊位 2,592个,比上年末增加 72个;其中沿海港口万吨级及以上泊位 2,138个,增加 62个;内河港口万吨级及以上泊位 454个,增加 10个。2021年前三季度,沿海建设投资额为 543.98亿元,内河建设投资额 505.09亿元;完成港口货物吞吐量 115.5亿吨,同比增长 8.9%。

《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划》中关于加快建设交通强国部分明确提出:建设现代化综合交通运输体系,完善综合运输大通道,加强出疆入藏、中西部地区、沿江沿海沿边战略骨干通道建设;构建快速网,基本贯通“八纵八横”高速铁路,提升国家高速公路网络质量,加快建设世界级港口群和机场群。战略骨干通道包括建设川藏铁路雅安至林芝段和伊宁至阿克苏、酒泉至额济纳、若羌至罗布泊等铁路,推进日喀则至吉隆、和田至日喀则铁路前期工作,打通沿边公路 G219和 G331线,提质改造川藏公路 G318线。在经济下行压力加大、地产调控持续高压的背景下,中短期内基建托底仍具重要作用,交通基础设施投资有望保持投资规模;但中长期看,交通基础设施成熟度的显著提升、地方政府债务约束的不断强化等,将压缩交通基础设施施工业的市场空间。

市政工程施工业
我国城镇化发展带动市政工程等基础设施建设投资实现快速发展,截至2020年末我国城镇化率提高至 63.89%。但随着城镇化率的逐步提升和地方财政压力加大,2017年以来城市市政公用设施建设固定资产投资完成额增速明显下降。2020年市政公用投资力度加大,全年完成投资 22,283.93亿元,占全社会固定资产投资总额的 4.23%;同比增长 10.72%,增速较上年提升 10.70个百分点。其中道路桥梁、轨道交通、园林绿化和排水工程固定资产投资完成额占比分别为 35.07%、28.81%、7.30%和 9.49%,为市政公用主要投资方向。总体看来,道路桥梁、城市排水等重大民生工程投资持续性较好,但在地方政府财政承压的情况下,园林绿化类项目投资建设的可调节空间更大。

城市道路桥梁投资建设于 2013年达到历史峰值 8,355.6亿元后整体呈 U型走势,2020年完成投资额 7,814.3亿元。2020年末我国城市道路长度 49.27万公里,道路面积 96.98亿平方米,分别较上年末增长 7.27%和 6.61%;人均城市道路面积为 18.04平方米,较上年末增加 0.68平方米。根据 2021年 5月发布的《中国主要城市道路网密度监测报告》,截至 2020年第 4季度,全国 36个主要城市道路网总体平均密度为 6.2千米/平方千米,相较于 2019年增长约1.5%;深圳、厦门和成都 3座城市道路网密度达到 8千米/平方千米以上,共有 9座城市达到 7千米/平方千米以上。

轨道交通方面,自 2013年地铁审批权下放至省级政府,特别是 2015年国家发改委《关于加强城市轨道交通规划建设管理的通知》颁布以后,我国城市轨交建设进入快车道,2013-2018年轨道交通固定资产投资年复合增长率为19.75%。2017年部分城市地铁项目因当地财政收入与项目建设金额不匹配被叫停,2018年 3月国家发改委发布《关于进一步加强城市轨道交通规划建设工作的意见》,修订了原有城市轨道交通建设基本条件,对申报城市的一般公共财政预算收入、地区生产总值和市区常住人口等进行严格限制要求。2019年轨道交通建设投资额下降,2020年完成投资 6,420.8亿元,投资增速转负为正,但增速远低于前期扩张阶段。2020年末中国大陆地区共有 45个城市开通城市轨道交通,运营线路总长度 7,969.7公里,其中地铁运营线路 6,280.8公里;较上年末相比新增天水、三亚、太原 3个城市,新增运营线路 36条、运营线路长度 1,233.5公里。截至 2020年末,共有 65个城市的城轨交通线网规划获批(含地方政府批复的 21个城市),其中在实施的建设规划线路总长 7,085.5公里。《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划》中明确十四五期间计划新增城市轨道交通运营里程 3,000公里,城轨类市政工程建设未来仍有一定发展空间。

园林建设方面,2020年完成固定资产投资 1,626.3亿元,同比下降 11.85%,降幅较上年扩大 11.32个百分点。2020年末我国城市园林绿地面积 377.95万公顷,其中公园绿地面积为 79.79万公顷,分别较上年末增长 3.44%和 5.48%,城市园林绿地面积增速较上年有所下降而公园绿地面积增速较上年小幅上升;人均公园绿地面积为 14.78平方米,较上年末增加 0.42平方米。

海外工程施工业
我国是全球建筑工程承包服务商的主力军之一。根据 2021年度美国《工程新闻记录(ENR)》公布的“全球最大 250家国际承包商”榜单,我国内地共有 78家企业入围,较上年增加 4家,上榜企业数量继续蝉联各国榜首。我国入围企业在 2020年实现国际营业额 1,074.6亿美元,同比下降 8.9%,占 250家上榜企业国际营业总额的 25.6%,较上年提升 0.2个百分点。

东南亚等“一带一路”沿线国家和非洲地区等发展中国家的基础设施建设需求强劲,为我国施工企业主要海外市场。2020年以来,受新冠肺炎疫情全球大流行的负面影响,我国对外承包工程新签合同额 2,555.4亿美元,同比减少 1.81%;对外承包工程业务完成营业额 1,559.4亿美元,较上年减少 9.81%。

2021年前三季度,我国对外承包工程业务完成营业额 6,952.9亿元人民币,同比增长 9%(折合 1,074.4亿美元,同比增长 17.7%),新签合同额 10,329.6亿元人民币,同比下降 1.7%(折合 1,596.2亿美元,同比增长 6.2%)。海外疫情影响我国施工企业海外业务新签和在跟进项目的正常推进,已开工项目面临延期、部分项目后续开工面临推迟风险,同时海外工程管理人员及施工人员健康安全等方面亦面临挑战。

政府和社会资本合作机制
根据财政部政府和社会资本合作中心信息显示,截至 2021年 9月末,按照要求审核纳入 PPP综合信息平台管理库的项目累计 10,115个,总投资额 15.9万亿元;累计签约落地项目 7,528个,投资额 12.4万亿元,签约落地率 78.2%;累计开工项目 4,628个,投资额 7.2万亿元,开工率 45.2%。

管理库项目涵盖 19个一级行业,截至 2021年 9月末累计入库数和落地数前五大行业分别为市政工程 4,127个/3,150个、交通运输 1,405个/1,089个、生态建设和环境保护 952个/719个、城镇综合开发 617个/455个、教育 503个/357个,前五大合计占比分别为 75.2%和 76.6%。同期末累计投资额和落地项目投资额前五大行业分别为交通运输 55,016亿元/41,675亿元、市政工程 45,230亿元/37,575亿元、城镇综合开发 19,466亿元/15,859亿元、生态建设和环境保护10,703亿元/8,608亿元、水利建设 3,927亿元/2,938亿元,前五大合计占比分别为 84.4%和 85.7%。从管理库累计已开工建设项目投资额来看,截至 2021年 9月末投资额前五大省份分别为云南 8,825亿元、四川 6,607亿元、山东 4,838亿元、江苏 4,607亿元、浙江 4,303亿元。落地 PPP项目主要集中在云贵川等中西部欠发达地区以及东南沿海经济发达省份,但各地财政实力存在较大差距,PPP项目投资对地方政府财力负担影响不一。全国 2,758个有 PPP项目入库的行政区中,2,716个行政区 PPP项目合同期内各年度财政承受能力指标值均在 10%红线以下,其中 1,984个行政区财承占比低于 7%预警线,1,525个行政区低于 5%。超 10%红线的行政区共 42个,较上年同期增加 23个,包括新疆 8个行政区,内蒙古和贵州各 5个行政区、广东 4个行政区,天津、江西和陕西各 3个行政区,吉林、浙江和安徽各 2个行政区、山西、河南、湖北、湖南和云南各 1个行政区,这些行政区已停止新项目入库。

PPP模式运作的基建投资项目,可缓解建设期财政资金的平衡压力,目前PPP项目的投资建设已成为推动我国固定资产投资建设的重要力量之一。PPP项目回报机制以可行性缺口补助类和政府付费类项目为主,两者合计占管理库项目总数和总投资额的 90%以上。为防范地方政府在推进 PPP项目中存在超出自身财力、固化政府支出责任和泛化运用范围等问题,国家相关部门陆续出台政策禁止政府方向社会资本回购投资本金、承诺固定回报或保障最低收益,或由政府方出资代表为项目融资提供各种形式的担保、还款承诺等方式,由政府实际兜底项目投资建设运营风险。

b. 政策环境
2017年起,政府出台多项措施规范促进建筑施工行业发展:优化资质资格管理、改善招投标制度、加快推行工程总承包、加强安全生产管理、规范工程价款结算、推广智能和装配式建筑、加强技术研发应用等。2018年初,住房和城乡建设部(简称“住建部”)针对房屋建筑和市政基础设施工程安全关键领域及薄弱环节进行集中治理,开展为期两年的建筑施工安全专项治理行动。

2019年 3月,国务院办公厅印发《关于全面开展工程建设项目审批制度改革的实施意见》,进一步强调完善和强化工程建设项目审批和管理体系。2019年 12月,住建部和国家应急管理部联合印发《关于加强建筑施工安全事故责任企业人员处罚的意见》,严格落实建筑施工企业主要负责人、项目负责人和专职安全生产管理人员等安全生产责任。

为防范在推进 PPP项目中存在超出自身财力、固化政府支出责任和泛化运用范围等问题,国家相关部门陆续出台政策禁止政府方向社会资本回购投资本金、承诺固定回报或保障最低收益,或由政府方出资代表为项目融资提供各种形式的担保、还款承诺等方式,由政府实际兜底项目投资建设运营风险。2019年 3月,财政部印发《关于推进政府和社会资本合作规范发展的实施意见》【财金[2019]10号】,明确财政支出责任占比超过 5%的地区,不得新上政府付费项目;新签约项目不得从政府性基金预算、国有资本经营预算安排 PPP项目运营补贴支出。2020年 2月,财政部办公厅印发污水处理和垃圾处理领域 PPP项目合同示范文本,以推动相关领域 PPP项目规范运作;3月,财政部印发《政府和社会资本合作(PPP)项目绩效管理操作指引》,为开展 PPP项目全生命周期绩效管理提供明确要求,对 PPP项目提质增效、维护合作方合法权益提供了制度保障。

为稳定经济增长,促进基建投资,2019年国家加速专项债发行、审批并允许专项债用作符合条件的重大项目资本金、降低基建重点领域项目最低资本金比例等举措推动已批复项目的投资落地。2020年以来,为对冲疫情对经济造成的冲击,相关部门密集出台一系列宏观调控措施:积极的财政政策要更加积极有为,出台阶段性减税降费政策;稳健的货币政策要更加灵活适度,保持流动性合理充裕,降低企业融资成本。同时,我国地方政府专项债发行使用进一步加快。5月 6日,国务院常务会议提出,在年初已发行地方政府专项债 1.29万亿元的基础上,再提前下达 1万亿元专项债新增限额,力争 5月底发行完毕。

此前下达的专项债投向了交通基础设施、市政和产业园基础设施等七大领域。

新一批专项债将体现疫情防控需要和投资领域需求变化,如国家重大战略项目;增加城镇老旧小区改造领域,允许地方投向应急医疗救治、职业教育、城市供热供气等市政设施项目;加快建设 5G网络、数据中心、人工智能等新型基础设施。

c. 竞争格局/态势
建筑施工行业进入壁垒较低,业内企业数量庞大,行业竞争激烈。截至 2020年末,全国共有建筑业企业 11.67万个,同比增长 12.43%,增速比上年增长了3.61个百分点,增速连续五年增加并达到近十年最高点。其中,国有及国有控股建筑业企业 7,190个,较年初增加 263个,占建筑业企业总数的 6.16%。同期末,建筑业从业人数 5,366.94万人,同比下降 1.11%。从近两年数据来看,建筑施工行业集中度仍偏低。

图表 5. 我国建筑施工企业概况

单位2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年
81,14180,91183,01788,07495,400103,814116,716
6,8556,7896,8146,8006,8806,9277,190
万人4,960.605,003.405,185.245,536.905,563.305,427.375,366.92
资料来源:Wind
在激烈的市场竞争中,拥有技术、资金、装备优势的大型建筑企业集团在竞争中处于有利地位。近年,以中铁工、中铁建,中国建筑中国交建等为代表的中央国有建设集团抓住近年来快速发展的市场机遇,利用其得天独厚政策优势、有利的市场布局、雄厚的资金实力和精良的装备优势等实行大规模扩张,逐步向规划设计施工一体化、投资建设管理一体化综合型特大建设集团方向演化,在超高层建筑、桥梁、地铁、隧道等领域形成较激烈的竞争氛围。

省级建筑施工企业在各省区域内精耕细作,省内市场拥有一定竞争优势。

随着业务区域的不断拓展,拥有超高层建筑、地铁建设、住宅建设、专业施工等领域专业技术的省级建筑企业在省外市场中的竞争力逐渐增强。

图表 6. 中国交建下属部分样本企业基本数据概览(2021年/末)

总资产 (亿元)营业收入 (亿元)毛利率 (%)净利润 (亿元)应收账款 周转天数 (天)总资产 周转率 (次)资产 负债 率(%)
833.60525.187.909.8068.080.6477.15
1,276.72868.998.8315.0444.580.7579.20
680.18444.077.453.3346.230.6478.24
668.67428.5412.8524.67-0.65-
1,689.611241.029.6318.2035.560.7481.10
745.27603.178.8915.8743.170.8876.96
664.95437.1910.8614.1051.500.6474.86
资料来源:Wind资讯
d. 风险关注
? 垫资施工现象普遍
我国施工企业长期处于弱势地位,各种保证金要求、垫资施工、工程结算周期过长及业主的信用意识薄弱等因素导致企业营运资金压力较大。尽管 2016年起政府相关部门采取清理规范工程建设领域保证金,降低工程质量保证金预留比例,推行银行保函制度等多项措施以缓解建筑施工企业资金压力,但目前工程垫资比例仍较大。

? 回款风险持续积聚
我国建筑施工业负债经营程度相对较高,行业债务偿还能力仍然偏弱,同时财务费用亦对行业总利润形成一定侵蚀。此外,建筑施工行业工程款收取情况还易受国内金融环境,尤其是信贷政策调整的影响。随着地方政府债务管理的强化和房地产开发企业资金链趋紧,近年我国建筑施工企业应收工程款、存货占款规模逐年上升,回款风险进一步增加。

? 成本上升风险
建筑施工企业在工程施工中所需水泥及钢材等原材料占生产成本比重较大,这些原材料价格的波动会增大企业成本控制难度。同时,建筑施工属于劳动力密集型行业,随着人口老龄化及社会经济发展水平的持续提升,建筑用工供给逐步趋紧,成本持续上升。2020年新冠疫情蔓延至全球,工地项目的防控措施或长期持续,防疫成本提升,对建筑施工企业的整体成本控制或构成挑战。

? 业务模式风险
随着 PPP模式在市政工程、公共服务设施、交通运输、生态环保等重点领域的推行,施工企业中标大量 PPP项目。PPP项目投资规模大、期限长,同时行业内 PPP项目收益主要依赖于当地政府的财政实力和履约能力,导致社会资本方承担的风险相应加大。

2. 业务运营
该公司以基础设施建设为主业,建筑施工资质高,具备丰富的经验及技术优势,在手订单较为充足,未来业务较有保障。但由于公司近年来承接较多基建 PPP项目,相关投资压力较大,后续资金需求大。此外,公司工程物资贸易业务、设计业务、疏浚业务及房地产业务等主要围绕基建主业展开,收入占比较小,对公司整体经营情况影响不大。

2021年以来,该公司营业收入及毛利率均有所增长,整体盈利能力有所增强。

中国交建以“五商中交” 为发展战略,即打造成全球知名的工程承包商、城市综合体开发运营商、特色房地产商、基础设施综合投资商、海洋重型装备与港口机械制造及系统集成总承包商。该公司作为中国交建的核心子公司,营业规模在集团内排名靠前,公司定位为“大土木、多元化”建筑业一体化服务商,内部各分子公司坚持专业化定位,在各自领域做精做强。公司基建资质高,尤其在桥梁、公路及港口等工程方面竞争优势突出。

图表 7. 公司主业基本情况

行业归属市场覆盖范围基础运营模式
建筑施工国内/亚非拉/亚洲/东亚横向规模化
资料来源:中交二航局



近三年来,该公司营业收入及毛利率均持续增长,2019-2021年营业收入分别为 743.49亿元、762.25亿元和 868.99亿元,毛利率分别为 7.73%、8.17%和 8.83%。从公司收入构成来看,公司以基建业务为主,近三年基建业务收入占营业收入在 90%左右。公司其他主营业务主要包括与基建业务相关的基建设计、疏浚业务、房地产开发、物流及运输业务等。

(1) 主业运营状况/竞争地位
图表 8. 公司核心业务收入及变化情况(亿元)

2019年2020年
743.49762.25
687.98696.63
92.53%91.39%
231.14207.57
33.60%29.80%
105.8395.03
15.38%13.64%
67.6557.98
9.83%8.32%
89.0170.59
12.94%10.13%
127.37201.79
18.51%28.97%
66.9863.66
9.74%9.14%
7.73%8.17%
7.77%8.03%
7.90%8.16%
6.39%6.60%
5.48%5.66%
0.10%0.10%
22.03%22.77%
5.74%5.93%
资料来源:中交二航局
A. 基建业务
该公司基建施工业务以公路、港口、桥梁工程为主,主要通过传统施工模式及投资拉动模式开展。传统施工模式主要为施工总承包竞投标项目,投资拉动模式主要为公司投资的 BT项目、BOT项目和 PPP项目。

2019-2021年,该公司基建业务收入分别为 687.98亿元、696.63亿元和767.39亿元,基建业务毛利率分别为 7.77%、8.03%和 9.11%,均呈现持续增长趋势。从各细分业务看,2021年公路工程收入较上年相比增幅显著,主要系公司在加大业务拓展力度的同时加快施工建设进度所致。当年公路工程业务毛利率较上年下降 0.19个百分点至 7.97%,主要系市场竞争加剧,以及原材料价格上升所致。桥梁工程收入较上年增长 7.33亿元至 102.36亿元,主要是受到2020年疫情环境下的低基数影响。2021年桥梁工程业务毛利率较上年上升5.38个百分点至 11.98%,主要系当年新承接的项目总体毛利率相对较高所致。港口与航道工程收入较上年大幅增长 45.39亿元至 103.37亿元,主要系行业景气度变化,公司新承接的项目合同金额较大所致。当年港口与航道工程业务毛利率较上年上升 0.91个百分点至 6.57%。铁路工程收入较上年下降 10.87亿元至59.72亿元,主要系当年福厦铁路、玉磨铁路、盐通铁路等部分大型铁路项目进入收尾阶段所致。当年铁路工程业务毛利率较上年上升 6.25个百分点至6.35%,主要系公司对铁路工程业务开展亏损治理、提质增效专项行动所致。

市政工程收入较上年大幅下降 58.60亿元至 143.19亿元,主要系受到疫情影响施工进度放缓所致。当年市政工程业务毛利率较上年下降 10.48个百分点至12.29%,主要系市政板块投资项目减少而部分成本支出具有一定刚性所致所致。

1) 资质及技术
截至 2021年末,该公司拥有各类资质 130余项,包括总承包特级资质 5项(具体为公路工程施工总承包特级 3项、港口与航道工程施工总承包特级 1项、市政公用工程施工总承包特级 1项),总承包一级资质 17项(包含港口与航道工程、市政公用工程、铁路工程、建筑工程、水利水电工程和机电工程等)。

截至 2021年末,该公司历史承建的所有工程项目质量合格率为 100%。同期末,公司共获得国家和省部级优质工程奖 283项,包括詹天佑土木工程大奖25项、鲁班奖 23项、国家优秀工程金奖 13项、银质奖 27项、中国市政工程金杯奖 5项。此外,二航局还获得国际桥梁协会大奖 7次、“菲迪克”工程项目奖 10次,以及国际桥协“杰出结构工程奖”、英国“卓越结构工程大奖”和国际道路联盟全球道路成就奖。公司在桥梁建设领域获奖较多,代表性工程有重庆朝天门长江大桥、苏通长江大桥、上海长江隧桥和杭州湾大桥等。

该公司注重研发投入,2021年共投入研发资金 40.40亿元,较上年增长20.20%。截至 2021年末,公司拥有职工 13,363人,其中经营管理和专业技术人员分别为 6,015人和 10,595人,具有正高级职称 101人,副高级职称 1,503人。同期末,公司拥有有效专利 2,305项,其中发明专利 562项;主持或参编国家、行业和地方规范 65项,118余项成果达到国际领先和国际先进水平。

2) 订单规模
该公司国内业务来源主要为独立参与招标或中国交建内部分包获得。

2019-2021年,新签合同金额分别为 914亿元、1,027亿元和 1,353亿元,呈现逐年递增趋势。从新签合同结构来看,2021年桥梁工程、公路工程、市政工程、其他工程及投融资项目新签合同金额均较上年明显上升,其余工程新签合同金额均有不同程度下降。其中港口工程新签合同额大幅下降主要系当年港口工程市场环境变化,项目招标量大幅减少所致。铁路及轨道交通工程新签合同额大幅下降主要系当年优质项目招标量减少所致。受到海外疫情影响,公司海外业务规模缩小,当年海外项目新签合同金额亦有所下降。

截至 2021年末,该公司在手订单合同余额为 2,028.83亿元,为当年营业收入的 2.33倍,在手订单相对充足。

图表 9. 公司近年承接工程情况 (单位:亿元)

新签合同金额   截至 2021年末 在手订单合同余 额
2019年2020年2021年2022年 第一季度 
105.0060.00162.0068.00201.41
32.00201.0060.0014.00180.46
139.00243.00310.00138.00426.22
237.00166.00433.00128.00514.91
86.0071.0012.000.00104.09
315.00286.00376.00102.00601.75
914.001,027.001,353.00450.002,028.83
101.0090.0077.0011.0079.76
146.00162.00331.0010.00413.00
资料来源:中交二航局
3) 业务布局
该公司基建施工业务区域分布较广,目前以国内业务为主,同时涉及海外业务。目前国内业务覆盖范围主要集中于华中、华东及华南等区域。公司客户主要集中在地方政府融资平台、路桥投资公司和港务局等,多为国有企业,对财政依赖性较强。此外,国家货币政策及地方财力在交通基础设施领域的投入水平变化也会对公司主业资金回笼状况产生较明显影响。当年,公司来自前五大客户收入占当年营业收入的 8.93%,客户较为分散。截至 2021年末,公司在建前十大国内基建项目工程合同总额 396.10亿元,已完成合同金额 247.40亿元,已回款 199.75亿元,尚有投资需求 148.70亿元。

图表 10. 截至 2021年末公司国内前十大在建工程明细(单位:亿元,%)
所属 板块所在地业主合同签 订时间开工时间完工时间合同金 额完工百 分比已完成 合同金 额预计总 成本
公路新疆新疆乌尉公路包 PPP项目总经理部2017年2018-012023-0526.6196.4225.6623.40
铁路安徽宁安城际铁路有限 公司2020年2021-012023-1233.3711.503.8431.49
铁路福建东南沿海铁路福建 有限责任公司2017年2017-092022-0939.8697.3038.7838.19
市政广东中山中交第二航务 建设发展有限公司2017年2018-012022-1230.3392.0927.9327.52
市政湖北襄阳中交基础设施 建设有限公司2018年2018-072022-0333.7195.4532.1829.68
公路广西广西南天高速公路 有限公司2019年2020-012022-1224.3974.3518.1323.27
公路广西广西龙马高速公路 有限公司2020年2021-032023-1228.0831.748.9126.37
公路山东济南城凤公路工程 有限公司2017年2018-012022-0627.1399.6427.0322.84
铁路江苏中国铁路上海局集 团有限公司南京铁 路枢纽工程建设指 挥部2019年2019-042023-0423.8992.7922.1722.32
市政广东广州地铁集团有限2018年2018-122023-07128.7333.2242.76128.73

所属 板块所在地业主合同签 订时间开工时间完工时间合同金 额完工百 分比已完成 合同金 额预计总 成本
  公司       
------396.10-247.40373.81
资料来源:中交二航局
该公司承接的海外业务主要依托中国交建下属中国港湾工程有限责任公司(简称“中国港湾”)、中国路桥工程有限责任公司(简称“中国路桥”)等海外业务平台获得,少数则通过公司自主招投标获得。通过中国港湾或中国路桥承接的海外业务由中国港湾或中国路桥行使项目管理职能,公司仅承担分包任务。公司海外项目融资渠道主要为国家开发银行(简称“国开行”)及中国进出口银行(简称“口行”),其中又以国开行的资金为主。国开行给项目所在国优惠贷款,项目由监理证实项目进度后由所在国通过指定银行支付给公1
司;口行的项目贷款全部由项目所在国提供主权担保,融资成本很低,项目由监理证实进度后由口行直接付款给公司。由于公司的海外项目多以美元计价,因此对汇率管理的要求较高。目前公司主要通过在国内采购工程物资及以美元计价签署合同的方式锁定部分汇率波动。公司海外业务主要分布于中东、非洲、南美洲及东南亚等地区,收入以港口和航道工程、公路和桥梁工程为主,因此或将面临一定地缘政治风险和汇率波动风险。

2019-2021年,该公司海外业务收入分别为 54.43亿元、27.60亿元和 36.82亿元。2021年上升主要系海外项目回款增加所致。截至 2021年末,公司在建前十大海外项目合同总金额 124.11亿元,已完成合同金额 55.19亿元,已回款41.22亿元。未来公司将进一步扩张海外业务,计划将海外合同量扩展到不低于总合同量的三分之一。

图表 11. 截至 2021末公司在建的前十大海外工程明细(单位:亿元,%)
所属 板块业主所在 地合同签 订时间开工时 间完工时 间合同 金额完 工 百 分 比已完 成合 同金 额
港口中港公司_埃及 办事处埃及2021年2021.032024.0323.10122.78
铁路中国交建内马铁 路项目总经理部肯尼 亚2016年2016.072022.0918.328315.26
公路中路_塞尔维亚 办事处塞尔 维亚2019年2019.122022.1216.05436.93
轨道 工程乌干达铁路局乌干 达2022年2021.122022.122.80280.78
公路中国路桥工程有 限责任公司塞尔 维亚2021年尚未下 达开工 令开工令 下达后 36个月 完工23.83--
港口中港南美分公司巴拿 马2017年2017.072022.0910.12888.95
公路中路-孟加拉办 事处孟加 拉国2017年2017.122022.068.75938.17

1
区别于口行直接将款项付给公司的模式,国开行直接贷款给业主,公司和国开行无直接合作关系。


所属 板块业主所在 地合同签 订时间开工时 间完工时 间合同 金额完 工 百 分 比已完 成合 同金 额
         
桥梁中交建设(马来 西亚)有限公司马来 西亚2017年2017.112022.108.59827.02
港口中港公司_泛地 中海工程公司以色 列2019年2019.112023.057.62654.94
桥梁中国交通建设 (马来西亚)有 限公司马来 西亚2020年2020.082024.044.9370.36
------124.11-55.19
资料来源:中交二航局
4) 施工成本
该公司建筑施工业务的成本主要由建筑材料成本、分包成本、人工成本等2
组成。其中,基建施工业务建筑材料成本占比在 40%~45%之间,分包成本占比在 37%~47%之间,人工成本(包括劳务分包)占比在 3%~6%之间。公司主要建筑材料为钢材、水泥和沙石等。

工程款的结算方式以具体项目合同约定为准,一般来说,业主需支付预付款、工程进度款、竣工验收款和质保金。预付款一般在工程开工时支付,通常占合同金额的 5%~10%;进度款在施工过程中按照每月进度的 70%~95%支付,预付款在进度款中分期扣除;竣工验收后业主支付至工程结算额的 95%;剩余3%-5%是质保金,通常在质保期 结束后一次性付清。

5) 投资项目
除竞标型工程项目外,该公司还以控股或参股方式开展与工程承包主业相关的投资业务,通过投资模式承接施工业务。过往的投资业务模式以 BT为主,在严控地方债务的背景下,2015年以来,公司投资项目逐渐转向 PPP模式。

该公司 PPP模式项目参与方式基本为与当地政府合作成立 PPP项目公司(即 SPV公司),按照所持项目公司股份出资,PPP项目投融资建设运营等全部由 SPV公司负责,而后 PPP项目施工工程由公司承接。对于带有经营性质的项目,公司计划部分通过公司自行运营,部分联合社会专业运营公司进行3
运营管理。截至 2021年末,公司在建投资项目主要为 PPP 项目,累计中标PPP项目 56个。其中并表项目 25个,合同总额 534.20亿元,累计已投入 72.88亿元,累计回款 12.17亿元。项目资本金为 106.84亿元,其中需由公司投入的资本金为 85.47亿元。并表的 25个项目中,已获得融资项目 24个。非并表项目 31个,合同总额 677.88亿元,累计已投入 45.27亿元,累计回款 1.47亿元。


2
由于分包的工程由分包方承担建材成本,此处的建材成本仅指公司直接承担的建材成本。

3
公司以专业性要求作为筛选标准,对于专业性要求较高的项目考虑联合社会资本运营,其他项目主要自行运营。

项目资本金 135.58亿元,其中需由公司投入的资本金为 54.23亿元。截至 2021年末公司主要控股 PPP项目情况详见附录三。

B. 其他主营业务
该公司其他主营业务均围绕基建施工主业开展,包括物流与运输业务、设计业务及房地产开发业务等。物流与运输业务的经营主体为下属子公司武汉航科物流有限公司(简称“航科物流”),主要系为集团进行钢材、水泥、专用材料等相关物资的集中采购,2021年公司物流与运输业务毛利率为 2.63%。武汉航科物流有限公司对外销售物资一般在交货后一次性收款(不含质保金),对应收账款影响较小。2019-2021年完成内部销售收入抵销后,公司实现物流与运输业务收入分别为 38.62亿元、46.77亿元和 61.27亿元。

图表 12. 公司近年来工程物资采购额及销售额(单位:亿元)

2019年 2020年 2021年  
采购销售采购销售采购销售采购
60.0160.4968.4269.54107.79109.5426.52
6.196.624.585.104.064.411.05
2.332.392.332.361.121.150.34
2.502.541.001.050.670.670.19
1.963.041.962.703.094.112.12
72.9975.0878.2980.75116.73119.8830.22
注:中交二航局提供,销售额含对内销售。

该公司设计业务由公司本部的局机关技术中心(简称“技术中心”)及中交武汉港湾工程设计研究院有限公司(简称“武港院”)负责,主要系为政府相关行业主管部门、国有企事业单位、大中型私营企业等提供建设、监管、运营,房地产、物流等方面咨询和设计服务,2021年公司设计业务毛利率为22.30%。咨询项目分阶段向客户收费,分别为合同生效后 7个工作日内、报告文件通过评审后15个工作日内及公司向客户提交研究报告最终成果后15个工作日内。公司先后荣获湖北省优秀工程咨询成果奖和湖北省勘察设计奖等。

2019-2021年,公司实现设计业务收入分别为 6.04亿元、5.41亿元和 4.56亿元。

该公司房地产业务运营主体为中交二航局城市投资发展有限公司(简称“二航局城投”)。2019-2021年,公司房地产开发业务分别实现收入 0.43亿元、1.89亿元和 0.79亿元;分别实现毛利率 5.65%、19.92%和 66.93%。截至2022年 3月末,公司所持项目预计总投资 82.64亿元,已投入 67.63亿元,尚待投入资金 13.95亿元。累计合同销售金额 27.70亿元,已回笼资金 26.21亿元。总体看公司在手项目未来仍面临一定的去化压力和资金需求。

图表 13. 截至 2022年 3月末公司主要房地产项目情况(单位:亿元)
所在地项目性 质项目 状态总投 资截至 2021 年末 累计 已投 资截至 2022 年 3 月末 累计 已投 资开工时 间竣工时 间累计销 售额已回笼 资金2021年 回款额2022年 预计回 款额2023年 预计回 款额未来三 年计划 投资额项目资金 来源
重庆江 津住宅、商 业已完 工9.289.269.262012.062020.018.458.450.100.380.38-资本金、股 东借款
湖北武 汉商业、住 宅已完 工17.4817.4817.482012.112016.1215.9915.930.200.200.23-资本金、开 发贷
湖北武 汉商业已完 工15.9015.9015.902017.062021.071.090.550.601.700.79-资本金、股 东借款
辽宁大 连公寓、办 公、商业在建14.967.297.362018.112023.110.500.420.981.481.537.60资本金、股 东借款、 PPN发债、 销售回款
湖北武 汉商业已完 工3.682.642.642018.062021.051.640.840.550.181.42-资本金、股 东借款
重庆九 龙坡住宅、商 业、公 寓、写字 楼在建21.3414.2914.992020.122023.120.030.023.4312.054.056.35股东投资
---82.6466.8667.63--27.7026.215.8615.998.4013.95-
资料来源:根据中交二航局所提供数据整理。 (2) 盈利能力 图表 14. 公司主要盈利来源结构(单位:亿元) 资料来源:根据中交二航局所提供数据绘制。

注:经营收益=营业利润-其他经营收益
该公司盈利主要来自主业经营,投资收益、资产处置收益和信用减值损失亦对盈利产生一定影响,其他因素对盈利影响较小。2019-2021年公司营业毛利及综合毛利率均逐年上升,分别实现毛利 57.45亿元、62.28亿元和 76.73亿元,分别实现毛利率 7.73%、8.17%和 8.83%。

图表 15. 公司营业利润结构分析(单位:亿元)

2019年度2020年度2021年度
743.49762.25868.99
57.4562.2876.73
5.08%6.00%5.92%
3.234.396.24
0.120.210.58
资料来源:根据中交二航局所提供数据整理。

从费用支出情况来看,2019-2021年该公司期间费用分别为 37.77亿元、45.75亿元和 51.47亿元,期间费用率分别为 5.08%、6.00%和 5.92%。从构成来看,近三年管理费用(含研发费用)占比较大,分别为 105.59%、100.01%和 104.20%,其中又以职工薪酬为主。同期公司财务费用分别为-2.48亿元、-0.45亿元和-2.81亿元,由于公司收到业主利息款及货币资金存款利息,公司利息收入大于利息支出,财务费用为负值。近三年利息收入分别为 6.42亿元、8.51亿元和 10.09亿元。总体而言,公司期间费用高企对利润形成一定侵蚀,但相比建筑行业内其他企业,公司期间费用控制水平尚可。

2019-2021年该公司投资收益分别为-3.41亿元、-3.41亿元和-2.28亿元,持续呈亏损状态,主要系公司近年来 PPP项目等投资项目增多,且多数处于建设期,投资收益较少所致。2019-2021年公司资产处置收益分别为 1.92亿元、3.25亿元和 0.30亿元,2021年降幅较大主要系受到上年公司处置部分项目土地使用权及 BOT特许权产生的高基数影响。公司信用减值损失主要系坏账损失,2019-2021年分别为-2.04亿元、-2.52亿元和-1.49亿元。同期,公司营业外收入分别为 0.20亿元、0.22亿元和 0.31亿元,主要由诉讼赔款及利息收入、各类政府补助、非流动资产毁损报废利得等构成。2019-2021年公司分别实现其他收益 0.41亿元、0.23亿元和 0.31亿元,主要由科技部转制事业费、科技创新资金、财政所退税(全税种)、商务局省级外经贸专项资金(海外投保类)、商务局转付招商引资资金等构成。

图表 16. 公司权益法核算下主要长期股权投资损益情况(单位:万元)
  
2019年2020年
-2,869.50-5,214.11
--25.57
-4,447.21-3,704.13
-524.99-623.59
--457.11
-149.93-528.05
--407.43
-419.99-369.04
-315.00-596.45

  
750.00135.99
-24.50
-96.00-437.08
477.501,906.57
834.26629.22
-50.01
--
574.68247.37
--
--
22.0017.25
192.08730.73
-5,972.10-8,620.92
资料来源:根据中交二航局所提供数据整理。

从整体盈利情况看,2019-2021年该公司营业利润为 15.44亿元、12.60亿元和 18.04亿元,净利润为 12.51亿元、10.34亿元和 15.04亿元,总体呈波动趋势。从资产获利能力看,总资产报酬率分别为 2.23%、1.70%和 2.04%,净资产收益率分别为 8.19%、5.33%和 6.31%,2021年盈利能力有所增强。

2022年第一季度,该公司实现收入 209.29亿元,较上年同期增长 4.60%。

当期公司实现净利润 3.88亿元,较上年同期增长 4.64%。当期公司毛利率为6.87%,较上年同期提升 0.35个百分点。

(3) 运营规划/经营战略
该公司计划未来在保持传统业务稳定发展的基础上,大力拓展新兴业务,进一步丰富“大土木”的内涵和外延。围绕城镇化,转向关联朝阳产业,在城市综合体、海绵城市、城市管廊、房建、环保、机场等业务上重点跟踪;围绕国家海洋战略和海洋经济,进一步拓展海洋战略业务;灵活采用战略并购、投融资等多种方式,涉足水利水电业务。此外,公司将跟随“一带一路”国家战略和中国交建“全面建成具有国际竞争力的一流企业”的目标,推进“海外优先”战略落地。公司主要生产经营指标拟与中国交建总体增速保持同步。

管理
该公司是中国交建下属控股子公司,股权结构清晰。中国交建综合实力强,能在获取业务等方面给予公司较大支持。公司已建立较为完善的治理结构,且设置了符合自身业务特点的组织架构,并建立了相应的管理制度,业务开展总体顺利。

该公司股权结构清晰,中国交建、农银投资和建信投资分别持有公司86.64%、6.68%和 6.68%的股权。公司系中国交建控股子公司,中国交建的控股股东为国务院国资委下属的中交集团,截至 2022年 3月末,中交集团持有中国交建 57.99%股份。公司产权状况详见附录一。

该公司在中国交建内部承接分包及总承包业务较多,关联交易多由业务往来产生,采用参照市场价格协商定价的定价策略。2021年,公司作为分包方向关联方提供劳务实现收入 105.25亿元,向关联方销售商品实现收入 8.14亿元。作为总包方接受关联方劳务发生额 45.54亿元,向关联方采购商品发生额15.96亿元。

图表 17. 2021年末公司关联方应收应付款项 (单位:亿元,%)

 
货币资金
应收票据
应收款项融资
应收账款
应收股利
预付款项
其他应收款
合同资产
长期应收款
其他非流动资产
合计
应付账款
应付票据
合同负债
应付股利
其他应付款
长期应付款
合计
资料来源:中交二航局 2021年审计报告。

人事变动方面,2021年 2月该公司原监事会主席、监事陈德奎因工作调动不再担任。2021年 6月,潘中明任公司监事。2021年 8月,公司聘任赵军强为外部董事。2021年 9月,公司免去原董事吴维忠和周露的董事职务,聘任蒋万民为外部董事。

根据该公司所提供的 2022年 5月 6日《企业信用报告》,公司过往已结4
清信贷信息中有 6笔关注类短期借款;未结清信贷信息中无不良或关注记录。截至 2022年 5月 2日,公司已发行债券还本付息正常。诉讼方面,根据公司年报披露,截至 2021年末公司未决诉讼和仲裁共 6起,涉及金额合计为8,577万元。


4
均为 2004-2010年中国农业银行股份有限公司武汉汉江支行授信的进口押汇或流动资金贷款,截至到期日均已正常还款。

图表 18. 公司重大不良行为记录列表(最近三年,截至查询日)

信息来源查询日期控股股东
中国人民银行征信局2022/5/6无法提供
万得资讯2022/5/27
公司年报2022/5/27
公开信息披露2022/5/27
资料来源:根据中交二航局所提供数据及公开信息查询,并经新世纪评级整理。

备注:“未提供”指的是公司应该提供但未提供;“无法提供”指的是公司因客观原因而不能提供相关资讯;“不涉及”指的是无需填列,如未对非核心子公司提供过担保。

财务
该公司负债经营程度较高,以流动负债为主,其中应付账款及其他应付款占比较大,公司实际短期刚性债务偿债压力可控。2021年公司经营性现金净流量由负转正,投资性现金净流出大幅减少,筹资性现金净流量有所增加,公司现金流状况整体改善。公司后续投资项目所需资金规模仍较大,预计债务规模或将继续扩张。

1. 数据与调整
瑞华会计师事务所(特殊普通合伙)对该公司的 2019-2020年财务报表进行了审计,并出具了标准无保留意见的审计报告。中审众环会计师事务所(特殊普通合伙)对公司 2021年财务报表进行了审计,并出具了标准无保留意见的审计报告。公司财务报表以持续经营假设为基础,根据实际发生的交易和事项,按照财政部发布的《企业会计准则——基本准则》(财政部令第33号发布、财政部令第 76号修订)、于 2006年 2月 15日及其后颁布和修订的 41项具体会计准则、企业会计准则应用指南、企业会计准则解释及其他相关规定(以下合称“企业会计准则”)编制。

2. 资本结构 (1) 财务杠杆 图表 19. 公司财务杠杆水平变动趋势 资料来源:根据中交二航局所提供数据绘制。

该公司于 2019-2021年先后发行了六笔永续中票、一笔可续期公司债及一笔永续债权投资,合计金额为 82.50亿元,计入所有者权益中的“其他权益工具”科目。为真实反映公司实际资本及负债情况,将上述可续期债务由“其他权益工具”科目调整至“长期负债”科目,并基于此项调整进行后续分析。

该公司所处工程建设行业结算周期较长,营运资金占款多,属于资金密集型行业。近年来,随着业务规模及对外投资的扩大,公司资金需求逐年增加,负债规模也逐年扩大。2019-2021年末,公司负债总额分别为 756.98亿元、841.33亿元和 1,011.14亿元,调整后负债总额分别为 796.84亿元、916.17亿元和 1,093.56亿元。经调整后资产负债率维持在较高水平,同期末分别为85.39%、87.02%和 85.65%。

近年来该公司资本实力总体呈上升趋势,其中 2021年末公司其他权益工具较上年末增长 10.14%,主要系公司当年发行永续中票 25.00亿元所致。同期末调整后的权益资本与刚性债务之比为 44.72%,覆盖程度依然较低。

近年来,该公司主业发展良好,现金分红规模较大,2019-2021年度分红金额分别为 3.16亿元、13.69亿元和 6.98亿元,2021年显著减少主要系对股东中国交建的股利分配减少所致。截至 2021年末,公司所有者权益余额为265.58亿元,其中未分配利润为 53.71亿元,占公司权益资本总额的 20.22%,占调整后权益资本总额的 29.32%。公司未分配利润规模较大、占比较高,未来现金红利的分配或将对资本稳定性造成一定影响。

(2) 债务结构 图表 20. 公司债务结构及核心债务
2019年末2020年末2021年末
267.63331.79409.53
241.89295.49346.96
69.5240.3959.61
115.39145.88170.92
64.7762.1665.77
33.5936.2137.45
30.3632.2534.31
8.724.415.90
14.4815.9216.90
8.136.786.50
资料来源:根据中交二航局所提供数据绘制。

备注:表中占比均基于调整后负债总额计算得出。

从债务期限结构看,该公司负债以流动负债为主,2019-2021年末公司经调整长短期债务比分别为 24.06%、36.16%和 35.88%,2021年末流动负债和调整后非流动负债余额分别为 804.82亿元和 288.74亿元。除刚性债务外,该公司负债主要集中于应付账款、合同负债、其他应付款及长期应付款。2021年末,应付账款占负债总额 34.31%,主要为应付工程材料款及分包项目工程6
款。其他应付款主要包括各类保证金、应付内部往来款及代银行收保理款等,当年末其他应付款余额 170.92亿元,较上年末增长 17.16%,主要系随着公司业务规模扩大各类保证金相应增加所致。长期应付款主要为应付长期质保金等,当年末余额为 65.77亿元,较上年增长 5.80%,主要系应付给各分包单位的工程质保金规模累积所致。2021年末长期应付款中前五大余额合计为
5
是指企业已收或应收客户对价而应向客户转让商品的义务。

6
办理的保理为应收账款保理,为无追索权保理;代收保理款为公司作为代银行提前收到业主付款。

9.06亿元,占比 13.78%。合同负债主要包括预收工程款、已结算未完工项目及预收销货款等,2021年末余额为 59.61亿元,较上年末增加 47.61%,主要系预收工程款较多所致。

(3) 刚性债务
图表 21. 公司刚性债务构成

2019年末2020年末2021年末
185.44169.15191.58
--0.10
172.50151.47187.56
5.981.022.82
6.9616.661.11
82.19162.64218.02
46.01101.65128.74
--5.39
36.1860.9983.89
267.63331.79409.53
资料来源:根据中交二航局所提供数据整理。

近年来,该公司刚性债务规模呈增长态势。刚性债务占调整后负债总额比例持续增高。公司刚性债务主要由银行借款、应付票据和应付债券构成。

7
2021年末,银行借款为 131.65亿元,其中 4.89亿元为信用借款(利率区间为 3.45%-5.39%),126.76亿元为质押借款(利率区间为 2.75%-4.90%)。同期末,应付票据为 187.56亿元,其中 114.42亿元为银行承兑汇票,应付商业承兑汇票主要为应付供应商材料款和工程款等。2021年公司应付票据较上年增长 23.83%,主要系主要系随着公司业务规模的增长,票据规模相应增加所致。2021年公司先后发行 25亿元永续中票,使得当年末其他中长期刚性债务余额大幅增长至 83.89亿元。2021年末短期刚性债务为 191.58亿元,占刚性债务的 46.78%,公司或将面临一定即期债务偿付压力。

2022年 3月末,该公司负债总额为 990.59亿元,经调整后负债总额为1,073.02亿元,调整后资产负债率为 85.21%,负债经营程度高。同期末净资产为 186.22亿元,较上年末略有增加。刚性债务规模较上年末增长 6.92%,主要系公司扩大银行借款的同时,应付票据亦受业务规模的扩张而快速增长所致。


7
包含计提的未到期借款利息 0.12亿元。

3. 现金流量
(1) 经营环节
图表 22. 公司经营环节现金流量状况

2019年2020年2021年
0.890.770.75
81.9382.3682.55
-2.13-26.06-20.89
21.6414.9722.57
19.51-11.091.68
28.9526.1930.19
0.130.090.08
8.975.695.34
资料来源:根据中交二航局所提供数据整理。

注:业务收支现金净额指的是剔除“其他”因素对经营环节现金流量影响后的净额;其他因素现金收支净额指的是经营环节现金流量中“其他”因素所形成的收支净额。

2019-2021年,该公司总资产周转速度呈下降趋势,营业收入现金率则持续增长。2020年业务现金收支大幅净流出,主要系公司业务规模扩大使得支出相应增加,同时增加在新冠疫情中帮扶供应链小微企业复工复产支出所致。

2021年业务现金收支保持大幅净流出,但净流出量较上年有所减少。随着经营规模的扩大,2021年其他因素现金收支净流入量较上年增加 50.77%。受上述因素综合影响,2021年公司经营性现金径流量由负转正。2021年EBITDA对利息支出的覆盖程度较好,但随着公司刚性债务规模大幅增加,EBITDA对刚性债务的覆盖程度不断下降。

2021年第一季度,该公司经营活动产生的现金流量净额为 9.64亿元,较上年同期大幅增加主要是受到上年低基数的影响。

(2) 投资环节
图表 23. 公司投资环节现金流量状况(亿元)

2019年2020年2021年
-6.72-18.79-20.47
-18.48-17.77-19.38
-14.37-49.45-10.34
-39.57-86.00-50.19
资料来源:根据中交二航局所提供数据整理。

2019-2021年,该公司投资性现金净流量分别为-39.57亿元、-86.00亿元和-50.19亿元。同期,公司回收投资与投资支付的现金差额净流出有所增加,主要系对 PPP项目的股权投资支出增加所致。购建与处置固定资产、无形资产及其他长期资产形成的现金净流出主要系购买各类固定资产、施工设备和临时设施净支出,当年净流出规模有所增加。此外,2021年其他因素对投资环节现金流影响净额大幅增加,主要是由于 2020年公司对中交集团内其他企业委贷及经营性 PPP项目投入规模较大所形成的低基数影响。

2022年第一季度,该公司投资活动产生的现金流量净额为-16.60亿元,较上年末大幅增长 563.36%。

(3) 筹资环节
图表 24. 公司筹资环节现金流量状况(单位:亿元)

2019年2020年2021年
42.7943.4172.71
55.2280.5698.82
56.3730.4359.49
6.3518.8613.36
-8.61-7.59-21.19
26.6767.0977.49
资料来源:根据中交二航局所提供数据整理。

该公司外部融资渠道主要为银行借款、发行债券和吸收股东投资。

2019-2021年公司筹资环节产生的现金流量净额分别为 26.67由于、67.09亿元和 77.49亿元。2020年净流入额大幅增加一方面是由于当年公司新增大额质押借款,另一方面是由于当年发行永续中票和永续债权投资 40.00亿元。

2021年净流入额继续增加,一方面是由于当年收到股东增资 5.73亿元,另一方面是由于当年发行 25亿元永续中票,且银行借款规模增加所致。

2022年第一季度,该公司筹资活动现金净流入量为 7.44亿元,较上年同期相比减少 69.59%,主要系公司扩大债务偿还、股利及利息支付力度,且上年同期发行了 10亿元超短融所致。

4. 资产质量
图表 25. 公司主要资产的分布情况

2019年末2020年末2021年末
622.14637.88774.73
66.67%60.59%60.68%
164.37142.2477.01
109.84100.35114.88
162.20195.09249.31
41.2921.5031.10
53.2761.85238.05
64.6588.8230.73

2019年末2020年末2021年末
311.04414.96501.99
33.33%39.41%39.32%
33.7533.0332.16
6.385.164.02
145.79222.3264.09
12.0522.8930.05
37.9151.1056.99
62.4160.85268.49
59.92146.33215.35
6.4213.9016.87
资料来源:根据中交二航局所提供数据整理。

该公司资产总额不断增长,2019-2021年末分别为 933.17亿元、1,052.84亿元和 1,276.72亿元。公司资产以流动资产为主,2021年末流动资产为 774.73亿元,占资产总额的 60.68%。

该公司流动资产主要由现金类资产、应收账款、存货(含合同资产)、一年内到期的非流动资产、预付款项和其他应收款构成。其中,公司应收账款主要为应收客户工程款。2021年应收账款余额较上年有所上升 14.48%。

2021年末,公司按账龄分析法计提坏账的应收账款中 76.59%账龄在一年以内。前五名应收账款余额 16.59亿元,占比 13.58%,主要为应收控股股东及集团内其他关联方款项。公司开展保理业务,售出的应收账款不附追索权。

2020年出售应收账款 86.46亿元,发生相应资产损失 2.63亿元。公司存货(含合同资产)主要由工程施工(已完工未结算款)、自制半成品和在产品及原材料、周转材料(包装物、低值易耗品等)和原材料构成,2021年大幅增长主要系由于业务规模扩大,工程施工项目中已完工未结算款项增加大幅增加,且自制半成品及在产品较上年末增加 10.25亿元所致。公司一年内到期的非流动资产主要为一年内到期的 PPP项目应收款,2021年末余额为 30.73亿元,较上年末大幅减少 65.40%,主要系当年公司将 PPP项目投资款由长期应收款调整至其他非流动资产核算所致。公司预付款项主要为预付工程款和预付采购款等,2021年末较上年末增加 44.65%,主要系当年航科物流集采预付账款较多所致。公司其他应收款主要为垫资性质的应收保证金及公司在中国交8
建结算中心的存款等。2021年末其他应收款较上年末大幅增长 284.86%,主要系当年随着经营规模扩大,公司存放在中国交建结算中心的存款较多所致。

此外,公司现金类资产充裕,主要由货币资金和应收银行承兑汇票构成,2021年末分别为 74.38亿元和 2.62亿元,受限货币资金仅为 0.36亿元。

该公司非流动资产主要由固定资产、长期应收款、无形资产、长期股权投资和其他非流动资产构成。其中,固定资产主要由机器设备、房屋建筑物、船舶和运输设备等构成。长期应收款主要为收款期在一年以上的工程款、PPP
8
根据《企业会计准则解释第 15号》,对于成员单位纳入集团资金集中管理的、通过资金结算中心归集至集团母公司账户的资金,成员单位应当在资产负债表“其他应收款”项目中列示。

项目长期应收款,2021年末余额为 64.09亿元,较上年末大幅减少 71.17%,主要系当年公司将 PPP项目投资款由长期应收款调整至其他非流动资产核算所致。公司无形资产主要为土地使用权、特许权和专利权等,当年末无形资产较上年末增加 31.25%,主要系当年特许权增加较多所致。长期股权投资系对合营、联营企业的投资,其中以对湖北中交嘉通高速公路发展有限公司、宁夏银百高速公路建设管理有限公司等项目公司的投资居多,当年末余额为56.99亿元,同比增加 11.51%,主要系当年公司对呼和浩特市天虹公路建设有限责任公司、鄂州中交顺丰空港产业园投资发展有限公司、中交二航(大连)城市发展投资有限公司、中交重庆投资发展有限公司、中交城市投资(成都)有限公司等追加投资 11.13亿元所致。其他非流动资产主要为 PPP项目投资款、工程质量保证金及待抵扣进项税额等。2021年末其他非流动资产较上年末大幅增加 341.22%,主要系当年公司将 PPP项目投资款由长期应收款调整至其他非流动资产核算所致。

图表 26. 2021年末公司受限资产状况(单位:亿元)

年末余额
0.36
1.89
0.25
179.81
9.76
0.91
22.37
215.35
资料来源:根据中交二航局所提供数据整理。

2022年 3月末,该公司资产总额为 1,259.23亿元。其中,应收账款较上年末有所增加,主要系随着公司业务规模扩大,结算确认的应收账款增加所致。其他应收款较上年末有所减少,主要系存放在中国交建结算中心的存款减少所致。总体而言资产结构较上年末相比变化不大。

5. 流动性/短期因素
图表 27. 公司资产流动性指标

2019年2020年末2021年末
96.12%92.74%96.26%
65.18%62.61%61.42%
25.29%20.35%9.57%
资料来源:根据中交二航局所提供数据整理。

近三年,该公司资产流动性偏弱。2021年末流动比率为 96.26%,同时受
9
2018年该公司会计准则发生调整,存货大幅下降,为真实反映公司资产流动性情况,现将“合同资产”科目金额调至“存货”科目金额,重新计算速动比率。

制于存货(含合同资产)规模过大,速动比率仅为 61.42%。但由于流动负债中应付账款及其他应付款占比较大,且具有一定支付弹性,短期刚性偿付压力可控。

6. 表外事项
截至 2022年 3月末,该公司未对合并范围外企业提供担保。诉讼方面,截至 2021年末公司作为被告或共同被告的未决诉讼和仲裁共 6起,涉及金额合计为 8,577万元,目前案件均在审理流程中。

7. 母公司/集团本部财务质量
该公司母公司主要负责管理和投融资职能,具体施工业务由各分子公司根据自己的专业进行承接。公司财务实行集中管理制度,所有子公司无独立融资权限,子公司获取银行授信仅限于办理以自身名义中标的项目保函授信且需提交母公司批准。2022年 3月末,母公司货币资金余额为 55.56亿元,占合并口径货币资金比重 74.23%。公司债务亦集中于母公司,2022年 3月末公司合并口径调整后刚性债务为 437.87亿元,其中母公司调整后刚性债务为 245.29亿元,占比 56.02%。母公司也承担大部分施工业务,2022年第一季度,实现营业收入 162.21亿元,净利润 1.88亿元,经营性现金净流入 13.25亿元,投资活动现金净流出 12.92元。

外部支持因素
1. 政府支持
该公司自成立以来不断承接大型施工项目,在高难度、高水平的工程施工方面经验丰富。公司承建过世界上最大跨径斜拉桥苏通长江大桥、世界上最长的跨海大桥杭州湾大桥、世界上最大跨径钢拱桥重庆朝天门大桥、世界最大桥隧组合工程上海长江隧桥等一批世界级桥梁,在水工建设方面,公司先后参与建设了黄骅港北防波堤、长江口深水航道整治二期等国家重点工程的建设。综合来看,公司在我国路桥建设方面具有丰富的施工经验和重要的市场地位,在国家重点项目建设中发挥着重要作用。此外,公司每年能获得一定的财政支持,2019-2021年分别为 0.17亿元、0.27亿元和 0.31亿元。

2. 集团/控股股东支持或干预
该公司股东中国交建是国务院国资委下属的中交集团的子公司,并先后10
于香港联合交易所和上海证券交易所上市。中交集团在 2021年 ENR全球最
10
ENR(Engineering News-Record)中文名称译作《工程新闻记录》,是全球工程建设领域最权威的学术杂志,隶属于美国麦格劳-希尔公司。

大 250家国际承包商排名中名列第 4位,连续五年位居前五名,连续 15年位居中国上榜企业第一名。公司系中国交建核心子公司之一,收入规模在中国交建中排名靠前,在业务和资金上可获得中国交建的支持。资金方面,中国交建 2015年对公司增资 8.08亿元,2020年中交财务公司给予公司 50.00亿元授信额度。管控方面,中国交建要求公司所有投资项目必须交由中国交建审批;并要求公司资产负债率不得超过 85%,经营性现金流量净额持续为正。

3. 国有大型金融机构支持
该公司具有良好的资信状况和较强的信贷融资能力,能从各大商业银行获得有力的资金支持。截至 2021年末,公司共取得综合授信额度为 965.50亿元,尚有未使用授信为 436.37亿元。建信金融和农银金融对公司参股后,亦对公司在融资成本、票据贴现和保函业务等方面给予一定支持。

图表 28. 来自大型国有金融机构的信贷支持

综合授信已使用 授信未使用 授信利率 11 区间
965.50529.13436.37-
90.00-90.00-
475.50374.58100.92-
58.5770.7943.75-
资料来源:根据中交二航局所提供数据整理(截至 2021年末)。

附带特定条款的债项跟踪分析
1. 可续期
19中交 Y1、19中交二航 MTN001、20中交二航 MTN001、20中交二航
MTN002、21中交二航 MTN001及 21中交二航 MTN002为可续期债券,其条款约定,除非发生强制付息事件,该公司有权递延支付利息,且不受到任何递延支付利息次数的限制。如果公司选择利息递延支付,则会导致投资人获取利息的时间推迟甚至中短期无法获取利息,由此可能给投资人带来一定的投资风险。

2. 外部担保
21中交二航 MTN001和 21中交二航 MTN002由中国交建提供全额无条
件不可撤销连带责任保证担保。

中国交建成立于 2006年 10月,由中交集团整体重组改制并独家发起,初
11
公司进行贷款审批时确定利率,因此未提供利率区间。

始注册资本 108.00亿元。中国交建成立后承接了中交集团的全部核心业务。

中国交建于2006年 12月公开发行 44.28亿股H股股票(股票代码:01800.HK),并于2012年3月在境内首次公开发行13.50亿股A股股票(股票代码:601800)。

截至 2021年 12月末,中国交建注册资本 161.66亿元,中交集团持有中国交建 58.51%的股份,是公司控股股东,国务院国有资产监督管理委员会(简称“国务院国资委”)100%控股中交集团,为中国交建实际控制人。中国交建主要从事基建建设、基建设计及疏浚等业务,各核心业务均处于行业领先地位,拥有多项特级、甲级、综合甲级资质。

中国交建主要以基建建设业务为主,连续三年基建建设业务收入占比超过 85%。此外,中国交建还涉及设计业务、疏浚业务以及装备制造业务,由于整体规模较小,对中国交建整体盈利贡献较弱。

图表 29. 中国交建核心业务收入及变化情况(亿元,%)

2019年度2020年
5,547.926,275.86
210.10262.26
5,758.026,538.12
5,718.066,235.27
4,908.145,598.75
85.8489.79
344.49382.40
6.026.13
379.45399.96
6.646.41
85.97116.42
1.561.87
12.7613.02
11.6811.81
13.0415.49
19.2018.12
6.718.46
资料来源:中国交建
中国交建的基建建设业务范围主要包括在国内及全球兴建港口、道路、桥梁、铁路、隧道、轨道交通、机场及其他设施,和以投资等多种形式提供的建设服务。按照项目类型划分,具体包括港口建设、道路与桥梁、铁路建设、投资类项目、市政及其他工程、海外工程等。2019-2021年中国交建基建业务收入分别为 4,908.14亿元、5,598.75亿元和 6,074.12亿元。

图表 30. 近年来中国交建基建建设新签及在执行未完成合同情况(单位:亿元)
2019年2020年
6,641.407,492.16
284.05379.42
2,726.222,769.07
169.41154.55
3,461.724,189.12

2019年2020年
1,877.842,016.67
8,519.249,508.83
19,990.8629,103.22
资料来源:中国交建
在港口建设方面,中国交建是中国最大的港口建设企业,承建了建国以来绝大多数沿海大中型港口码头,具有明显的竞争优势,中国交建聚焦长三角、粤港澳等重要区域,对接沿海、沿江及运河枢纽港建设、码头升级改造需求。

中国交建近三年港口建设新签合同额逐年增长,2019-2021年分别为 284.05亿元、379.42亿元和 481.43亿元。

在道路与桥梁建设方面,中国交建是中国大型的道路及桥梁建设企业,在高速公路、高等级公路以及跨江、跨海桥梁建设方面具有明显的技术优势和规模优势。近年中国交建路桥基建业务新签合同规模逐年扩大,2019-2021年分别为 2,726.22亿元、2,769.07亿元和 3,108.77亿元。

铁路建设方面,中国交建是我国大型和的铁路建设企业之一,凭借自身出色的建设水平和优异的管理能力,已经发展成为我国铁路建设的主力军。在境外市场方面,中国交建成功进入非洲、东南亚等铁路建设市场,建成运营及在建多个重大铁路项目,形成较强的海外市场影响力。2019-2021年中国交建铁路建设新签合同额分别为 169.41亿元、154.55亿元和 250.06亿元,呈现一定波动。

中国交建广泛参与轨道交通、城市综合管网、海绵城市、房屋建设等城市基础设施建设,具有较强的市场影响力。同时,中国交建加快生态环保、水环境治理等新兴产业布局。2019-2021年中国交建市政与环保工程板块新签合同额保持增长,分别 3,461.72亿元、4,189.12亿元和 5,319.83亿元。

海外工程方面,中国交建基建建设业务海外工程范围包括道路与桥梁、港口、铁路、机场和地铁等各类大型基础设施项目,市场竞争优势明显。通过充分发挥业务整体优势,中国交建海外基建业务稳步发展,“CCCC”、“CHEC”及“CRBC”已成为世界建筑行业知名品牌。

在投资类项目方面,中国交建 2007年开始发展投资类项目,以获得包括合理设计、施工利润以外的投资利润。2019-2021年中国交建投资项目新签合同额(统计口径按权益比例确认)分别为 2,003.80亿元、1,769.28亿元和2,181.04亿元。

截至 2021年末,中国交建经审计合并口径的资产总额达 13,908.37亿元,所有者权益为 3,913.54亿元;2021年实现营业收入 6,856.39亿元,净利润234.96亿元,经营活动产生的现金流净流入-126.43亿元。

跟踪评级结论
该公司是中国交建下属控股子公司,股权结构清晰。中国交建综合实力强,能在获取业务等方面给予公司较大支持。公司已建立较为完善的治理结构,且设置了符合自身业务特点的组织架构,并建立了相应的管理制度,业务开展总体顺利。

该公司以基础设施建设为主业,建筑施工资质高,具备丰富的经验及技术优势,在手订单较为充足,未来业务较有保障。但由于公司近年来承接较多基建 PPP项目,相关投资压力较大,后续资金需求大。此外,公司工程物资贸易业务、设计业务、疏浚业务及房地产业务等主要围绕基建主业展开,收入占比较小,对公司整体经营情况影响不大。2021年以来,公司营业收入及毛利率均有所增长,整体盈利能力有所增强。

2021年以来,该公司负债经营程度较高,以流动负债为主,其中应付账款及其他应付款占比较大,公司实际短期刚性债务偿债压力可控。2021年公司经营性现金净流量由负转正,投资性现金净流出大幅减少,筹资性现金净流量有所增加,公司现金流状况整体改善。公司后续投资项目所需资金规模仍较大,预计债务规模或将继续扩张。

附录一: 公司与实际控制人关系图 注:根据中交二航局提供的资料绘制(截至 2022年 3月末)。 附录二: 公司组织结构图 资料来源:中交二航局(截至 2022年 3月末)。


项目名称采购方投资总额累计已投 资额合同额建设期运营期回报机制持股比 例注册资 金已到位 资本金未来三年投资计划  PPP中 心项目 管理库国家示 范库
           2022年2023年2024年  
襄阳庞公桥项目襄阳市住房和城 乡建设局12.0010.4111.98312政府付费80%3.003.00---
孝感107国道改建项 目孝感市孝南区交 通运输局16.8015.3416.4938政府付费80%1.003.66----
忠县项目忠县交通委员会27.2620.8126.14310使用者付费+可行性缺 口补助80%1.005.19----
江苏涟水项目涟水县人民政府22.109.2322.1015政府付费40%2.702.70----
株洲北环项目株洲市住房和城 乡建设局6.566.886.56315政府付费90%1.621.62----
襄阳东西轴线襄阳市住房和城 乡建设局49.9835.9549.98317使用者付费+可行性缺 口补助74.5%2.008.266.64---
仙女山路武汉市城乡建设 委员会15.1912.8215.19213政府付费8.45%3.043.04----
白居寺长江大桥重庆市投资建设 集团有限公司23.7422.2023.743.2515政府付费95%9.008.96----
闽江对台码头项目福州市琅岐经济 区管理委员会2.883.992.880.8310政府付费10%0.101.03----
六安市S366合六南通 道PPP项目六安市交通运输 局30.5923.6930.59212使用者付费+可行性缺 口补助80%9.206.402.72---
沙颍河周口至省界航 道升级改造工程PPP 项目周口市港航管理 局23.7510.4223.75420使用者付费+可行性缺 口补助66%0.105.672.40---

项目名称采购方投资总额累计已投 资额合同额建设期运营期回报机制持股比 例注册资 金已到位 资本金未来三年投资计划  PPP中 心项目 管理库国家示 范库
           2022年2023年2024年  
武汉市南湖大道(珞狮 南路-民族大道)工程 PPP项目武汉市城乡建设 局7.500.607.50213政府付费95%1.501.50----
昆明市飞虎大道、春城 路延长线及官渡主5 路地下综合管廊建设 工程昆明市住房和城 乡建设局13.495.8915.98223使用者付费+可行性缺 口补助84.15%0.541.070.35---
江苏省泰州市姜堰南 绕城(盐靖高速至新 229省道段)快速化改 造工程PPP项目泰州市交通运输 局27.5610.0526.16317使用者付费+可行性缺 口补助90%5.285.288.70---
牡丹江项目牡丹江经济技术 开发区管理委员 会9.293.446.5728政府付费36%0.100.661.80---
湖南省株洲市建宁港 金山污水处理厂及水 环境综合治理PPP项 目株洲市水利局6.214.605.501.528.5使用者付费+可行性缺 口补助86%1.601.60----
武汉智慧城项目武汉经济技术开 发区智慧生态城 管理办公室25.0020.0824.9938政府付费45%1.002.301.801.85-
黄陂区路网项目武汉市黄陂区交 通运输局19.203.6519.20310政府付费49.5%1.000.500.752.3--
天门北湖公园PPP项 目天门市住房和城 乡建设委员会4.013.284.20310使用者付费+可行性缺 口补助90%0.840.760.12---
湖北省枣阳市沙河流 域城市水环境综合治 理ppp项目枣阳市水利局10.095.0710.08312使用者付费+可行性缺 口补助89%2.022.022.40---

项目名称采购方投资总额累计已投 资额合同额建设期运营期回报机制持股比 例注册资 金已到位 资本金未来三年投资计划  PPP中 心项目 管理库国家示 范库
           2022年2023年2024年  
连淮扬镇铁路宝应站 综合客运枢纽建设PPP 项目宝应县交通局13.4312.0114.06115使用者付费+可行性缺 口补助90%2.002.00----
重庆渝北区空港新城 城市基础设施及公共 服务PPP 项目重庆市渝北区住 房和城乡建设委 员会55.284.4955.28418使用者付费+可行性缺 口补90%11.065.0017.2818.417.36-
合计-421.91244.90418.30----59.7072.3644.9622.567.36--
注:上表主要为公司控股项目公司的 PPP项目,不含发行人参股项目公司的 PPP项目。

资料来源:中交二航局

简称与公司关系母公司 持股比例(%)主营业务    
    刚性债务余额所有者权益营业收入净利润
中国交建公司之控股股 东——建筑施工、工程设计、船舶建造、进出 口、物流运输等4722.823913.546856.39234.96
中交二航局本级——路桥、铁路、港口等建筑施工409.53265.58868.9915.04
注:根据中交二航局 2021年度审计报告附注及公开资料整理。

附录五:
主要数据及指标

2019年2020年2021年
933.17 161.76 267.63 136.33 743.49 12.51 28.95 19.51 -39.571,052.84 132.86 331.79 136.67 762.25 10.34 26.19 -11.09 -86.001,276.72 74.38 409.53 183.16 868.99 15.04 30.19 1.68 -50.19
85.39 50.9487.02 41.1985.65 44.72
96.12 25.29 5.7792.74 20.35 3.6896.26 9.57 4.19
65.0171.8365.26
7.73 2.08 2.23 8.19 9.018.17 1.65 1.70 5.33 5.818.83 2.08 2.04 6.31 6.65
81.93 3.38 -2.94 8.97 0.1382.36 -1.69 -12.15 5.69 0.0982.55 0.23 -5.24 5.34 0.08
注:表中数据依据中交二航局经审计的 2019~2021年度财务数及未经审计的 2022年第一季度财务数据整理、计算。


指标计算公式
资产负债率(%)=期末负债合计/期末资产总计×100%
权益资本与刚性债务比率(%)=期末所有者权益合计/期末刚性债务余额×100% 流动比率(%)=期末流动资产合计/期末流动负债合计×100%
现金比率(%)=[期末货币资金余额+期末交易性金融资产余额+期末应收银行承兑汇票余额]/期末流动负债合计×100%
利息保障倍数(倍)=(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/(报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息支出)
担保比率(%)=期末未清担保余额/期末所有者权益合计×100%
营业周期(天)=365/{报告期营业收入/[(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2]} +365/{报告期营业成本/[(期初存货余额+期末存货余
额)/2] }
毛利率(%)=1-报告期营业成本/报告期营业收入×100%
营业利润率(%)=报告期营业利润/报告期营业收入×100%
总资产报酬率(%)= (报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/[(期初资产总计+期末资产总计)/2]×100%
净资产收益率(%)=报告期净利润/[(期初所有者权益合计+期末所有者权益合计)/2]×100% 净资产收益率*(%)=报告期归属于母公司所有者的净利润/ [(期初归属母公司所有者权益合计+期末归属母公司所有者权益合计)/2]×100%
营业收入现金率(%)=报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入×100% 经营性现金净流入量与流动负债比率(%)=报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初流动负债合计+期末流动负债合计)/2]×100%
非筹资性现金净流入量与负债总额比率(%)=(报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生的现金流量净额)/[(期初负债合
计+期末负债合计)/2]×100%
EBITDA/利息支出[倍]=报告期 EBITDA/(报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息) EBITDA/刚性债务[倍]=EBITDA/[(期初刚性债务余额+期末刚性债务余额)/2] 注1. 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准。

注2. 刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+应付利息+长期借款+应付债券+其他具期债务
注3. EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销 附录六:
评级结果释义
本评级机构主体信用等级划分及释义如下:

 
AAA级
AA级
A级
BBB级
BB级
B级
CCC级
CC级
C级
注:除 AAA、CCC及以下等级外,每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调,表示略高或略低于本等级。


本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下:

 
AAA级
AA级
A级
BBB级
BB级
B级
CCC级
CC级
C级
注:除 AAA级,CCC级以下等级外,每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调,表示略高或略低于本等级。


本评级机构短期债券信用等级分为四等六级,即:A-1、A-2、A-3、B、C、D。


 
A-1
A-2
A-3
B
C
D
注:每一个信用等级均不进行微调。



附录七:
发行人本次评级模型分析表及结果

一级要素二级要素
业务风险宏观环境
 行业风险
 市场竞争
 盈利能力
 公司治理
财务风险财务政策风险
 会计政策与质量
 现金流状况
 负债结构与资产质量
 流动性
个体风险状况 
个体调整因素调整方向 
调整后个体风险状况 
支持因素调整方向 
  




附录八:
发行人历史评级情况

评级情况 分类评级时间评级结果评级分析师所使用评级方法和模型的 名称及版本
历史首次 评级2017年 8月 14日+ AA /稳定宋昳瑶、韩浩新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 通用版评级模型(参见注册文件)
     
     
     
评级结果 变化2017年 10月 26日AAA/稳定黄蔚飞、蒋卫新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 通用版评级模型(参见注册文件)
     
     
     
     
前次评级2021年 6月 18日AAA/稳定武嘉妮、黄蔚飞新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
     
本次评级2022年 6月 27日AAA/稳定刘睿杰、凌辉新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
历史首次 评级2019年 7月 1日AAA武嘉妮、韩浩新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 通用版评级模型(参见注册文件)
     
     
     
前次评级2021年 6月 18日AAA武嘉妮、黄蔚飞新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
     
本次评级2022年 6月 27日AAA刘睿杰、凌辉新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
历史首次 评级2019年 7月 1日AAA武嘉妮、韩浩新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 通用版评级模型(参见注册文件)
     
     
     
前次评级2021年 6月 18日AAA武嘉妮、黄蔚飞新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
     
本次评级2022年 6月 27日AAA刘睿杰、凌辉新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
历史首次 评级2020年 6月 19日AAA武嘉妮、刘睿杰新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
     
前次评级2021年 6月 18日AAA武嘉妮、黄蔚飞新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
     
本次评级2022年 6月 27日AAA刘睿杰、凌辉新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
历史首次 评级2020年 11月 10日AAA武嘉妮、刘睿杰新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
     
前次评级2021年 6月 18日AAA武嘉妮、黄蔚飞新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
     
本次评级2022年 6月 27日AAA刘睿杰、凌辉新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
历史首次 评级2021年 4月 22日AAA武嘉妮、刘睿杰新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
     
前次评级2021年 6月 18日AAA武嘉妮、黄蔚飞新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
     
本次评级2022年 6月 27日AAA刘睿杰、凌辉新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
历史首次 评级2021年 6月 17日AAA武嘉妮、刘睿杰新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
     
本次评级2022年 6月 27日AAA刘睿杰、凌辉新世纪评级方法总论(2012) 工商企业评级方法概论(2014) 工商企业评级模型(通用)MX-GS001(2019.8)
     
     
注:上述评级方法及相关文件可于新世纪评级官方网站查阅。




























评级声明
本评级机构不存在子公司、控股股东及其控制的其他机构对该评级对象提供非评级服务的情形。除因本次评级事项使本评级机构与评级对象构成委托关系外,本评级机构、评级人员与评级对象不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。

本评级机构与评级人员履行了评级调查和诚信义务,有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。

本跟踪评级报告的评级结论是本评级机构依据合理的内部信用评级标准和程序做出的独立判断,未因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响改变评级意见。

本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据评级对象所提供的资料,评级对象对其提供资料的合法性、真实性、完整性、正确性负责。

本跟踪评级报告用于相关决策参考,并非是某种决策的结论、建议。
本次跟踪评级的信用等级自本跟踪评级报告出具之日起至被评债券本息的约定偿付日有效。在被评债券存续期内,新世纪评级将根据《跟踪评级安排》,定期或不定期对评级对象实施跟踪评级并形成结论,决定维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级。

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